20210831-德邦证券-美联储货币政策跟踪系列_我们为什么认为缩减恐慌不会重演_10页_1mb

宏观专题总结：本轮taper为何不会引发缩减恐慌

核心内容

本文主要分析了美联储当前货币政策路径中，taper（缩减资产购买）是否会像2013年那样引发缩减恐慌（taper tantrum）。作者芦哲通过对比历史经验，指出本轮taper虽然将不可避免地发生，但其对市场的冲击将远小于上一轮，主要得益于美联储在预期管理、市场沟通和流动性保护方面的改进。

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主要观点

1. 本轮taper路径中，缩减恐慌不会重演

• 预期管理更成熟：美联储已提前释放taper信号，市场对taper的预期相对稳定，未出现类似2013年的“黑天鹅”事件。
• 市场沟通机制完善：纽约联储通过SMP（市场参与者调查）了解市场预期，有助于美联储及时调整政策，减少市场波动。
• 流动性支持工具强化：美联储在7月推出了SRF（国内常设回购便利）与FIMA（国外国际货币当局回购便利），为市场提供了缓冲机制，防止流动性危机。

2. 上轮taper tantrum的始末回顾

• 触发因素：2013年5月伯南克在国会听证会上首次提及taper，随后在6月进一步明确缩减购债时间表，导致市场预期突变。
• 市场反应：10年期美债收益率在短期内飙升30bps，实际利率大幅上行，期限溢价增加，市场重新评估美联储的宽松政策。
• 影响机制：taper引发市场对加息路径的担忧，同时流动性风险溢价上升，双重因素导致资产价格下跌。

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关键信息

3.1. 市场预期与美联储信号的匹配

• 时间预期：市场对taper的首次开启时间普遍预期在2022年1月，与美联储最新信号基本一致。
• 规模预期：市场预期每月将缩减100亿美元国债与50亿美元MBS，与美联储7月FOMC纪要中的表述一致。
• 持续时间：市场预期taper将持续约10-12个月，而美联储尚未明确具体时长。

3.2. SRF与FIMA的作用

• SRF：以国债、机构债、MBS为抵押品，支持国内货币市场流动性，上限为5000万美元，可根据主席意志临时上调。
• FIMA：面向国际货币当局，以国债为抵押品，每个交易对手上限为600亿美元，利率为0.25%，操作由外汇小组委员会负责。
• 目的：两项工具旨在为taper过程中的潜在流动性冲击提供缓冲，防止市场剧烈波动。

3.3. 历史对比与政策改进

• 与上轮不同：上轮taper因缺乏预期管理引发市场恐慌，而本轮美联储通过提前沟通和流动性工具，有效控制了市场预期。
• 预期锚定稳定：自2020年11月起，市场对taper的预期锚定在2021年底或2022年初，美联储也持续释放信号，使市场逐步适应。

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风险提示

• 经济下行风险：若疫情再次爆发、非农数据不及预期，可能影响taper进程，引发市场避险情绪，导致资产价格下跌。
• 国内资产冲击：美国市场risk-off情绪可能外溢至国内，对权益资产造成短期冲击。
• 长期影响：taper后美联储将进入加息周期，流动性收紧可能通过北向资金和人民币汇率两个渠道对国内资产形成压力。

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附录：相关研究与数据

• 相关研究：

  • 《德邦证券宏观专题：美联储货币政策框架和利率体系》
  • 《德邦证券宏观专题：本轮taper如何循序渐“退”》
  • 《年底taper预期升温：7月FOMC纪要速评》

• 图表目录：

  • 图1：缩减恐慌期间美股美债表现
  • 图2：上轮taper前后实际利率vs预期通胀
  • 图3：上轮taper前后中性利率vs期限溢价
  • 图4：GoogleTrend中关于fedtaper、taper tantrum与taper的搜索热度

• 表格目录：

  • 表1：历次 QE 资产购买的时间与内容
  • 表2：28 家 SMP 受访机构名单
  • 表3：受访机构就首次 taper 时间的预测
  • 表4：受访机构就 taper 规模与市场的预测

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投资要点

• 预期管理：美联储通过提前释放信号、与市场沟通、流动性工具等手段，有效减少taper对市场的冲击。
• 市场反应可控：当前市场预期与美联储政策信号高度一致，taper不会像上轮那样引发剧烈波动。
• 风险因素：疫情反复、非农数据不及预期等可能影响taper节奏，进而影响资产价格。
• 长期影响：taper后美联储将进入加息周期，流动性收紧可能对国内资产形成边际压力。

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分析师信息

• 分析师：芦哲，德邦证券首席宏观经济学家
• 学历背景：中国人民大学与清华大学毕业
• 任职经历：曾任职于世界银行、泰康资产、华泰证券
• 学术贡献：在《世界经济》、《金融研究》等期刊发表论文20余篇，引用量过千，下载量过万
• 奖项荣誉：第五届邓子基财经（学者）研究奖得主，2019、2020新财富固定收益研究第一名，2020IIChina宏观第一名

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法律声明

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