20180318-华创证券-南方航空-600029.SH-专项研究（三）_看航空公司核心资产-飞机如何效用最大化—航空新时代系列研究（四）_20页_680kb

南方航空专项研究总结

核心内容

南方航空（股票代码：600029.SH）作为中国民航的重要企业，其运营效率和盈利潜力是本次研究的核心。报告通过分析飞机运营成本与分区域收益水平，结合未来航线结构优化和机场扩容趋势，提出对南方航空的投资建议，并给出目标价和评级。

主要观点

1. 飞机运营成本测算

• 窄体机 vs 宽体机：在相同航线条件下，窄体机的单位运营成本较宽体机低约20%。
  • 京沪线：窄体机单座公里成本为0.44元，宽体机为0.54元，差异为18.5%。
  • 上海-乌鲁木齐线：窄体机单座公里成本为0.25元，宽体机为0.31元，差异为19.4%。
• 航距与成本关系：航距越长，单座公里成本越低，边际效用逐步趋缓。因此，提升航距有助于降低单位运营成本。

2. 分区域收益水平测算

• 四大枢纽收益显著高于全国平均：北京（0.62）、广州（0.59）、重庆（0.51）、乌鲁木齐（0.47），分别高出全国平均座公里收益38%、31%、12%、3.4%。
• 区域对比：
  • 北京：国航、东航的座公里收益高于南航，南航为0.61元，低于行业平均水平2.9%。
  • 广州：南航座公里收益0.64元，高于区域行业平均水平8%。
  • 重庆：南航和国航分别达到0.54元和0.55元，均高于区域行业平均水平。
  • 乌鲁木齐：南航座公里收益0.52元，高于区域行业平均水平11%。
• 基地机场收益差异：窄体机运营毛利率为38%，宽体机运营毛利率为26%，两者相差12个百分点。

关键信息

飞机投放优化建议

• 加大基地机场/一线机场投放：随着核心机场产能扩容，南航可提升在这些区域的运营力度。
• 削减短距航班：短途航线运营成本高，收益低，应逐步减少。
• 适当增加二线机场投放：二线机场旅客吞吐量增速快，未来需求旺盛，有利于量价齐升。

投资建议

• 目标价：16.4元（考虑增发摊薄），较当前股价11.33元有45%的上涨空间。
• 投资评级：维持“强烈推荐”。
• 盈利预测：预计2017-2019年归属净利分别为60.5亿、89亿和132亿元，分别同比增长20%、48%和47%。
• 估值中枢：随着盈利稳定性提升，估值中枢有望上移至18-20倍PE，2019年15倍PE对应目标价。

财务指标概览

风险提示

1. 运力增速：若运力无限制增长，可能影响航空新时代逻辑。
2. 油价与汇率：油价上涨和人民币贬值将增加燃油成本和汇兑损失。
3. 经济环境：经济大幅下滑将影响公商务出行需求。

未来展望

• 航空新时代：航空股正处于业绩与估值双升的战略机遇期。
• 盈利提升逻辑：行业供需结构改善、票价市场化、辅助收入增长。
• 估值提升逻辑：盈利稳定性增强，推动估值中枢上移。

附录

• 分析师团队：组长吴一凡，助理研究员刘阳、肖祎、王凯。
• 联系人信息：详见文档。

结论

南方航空在枢纽机场和长航距航线方面具有显著优势，通过优化飞机投放结构和提升运营效率，有望进一步改善盈利水平。随着市场对航空股估值的提升，投资回报空间较大，维持“强烈推荐”评级。