新华保险（601336）2020年年报及2021年展望总结
核心内容
新华保险2020年年报显示，公司整体表现好于预期，主要得益于投资端的优异表现，同时在业务结构优化方面取得进展。尽管新业务价值（NBV）同比下滑，但公司通过调整产品策略和聚焦长期健康险与年金险，预计未来NBV将实现增长。此外，公司2021年开门红表现良好，盈利预测上调，估值处于历史低位，给予“买入”评级。
主要观点
1. 利润表现
- 归母净利润：2020年同比-1.8%，但扣非归母净利润同比+12.5%，主要受益于账面总投资收益同比+28.3%。
- Q4净利润：同比+104.9%，主要由于2019年Q4增提了大量准备金，基数较低。
- 会计估计变更：2020年因会计估计变更导致准备金增提，减少前利润116亿元。
- 净资产：较年初增长20.4%，主要由投资收益驱动。
2. 价值表现
- NBV同比-10.5%：主要受长期健康险销售受阻影响，十年期及以上期交保费同比-10.4%，长期健康险新单保费同比-11.1%。
- H2 NBV同比-3.0%：表现好于预期。
- NBV margin：19.7%，同比-12pct，因产品策略调整。
- 下半年NBV margin预期：同比+7.4pct，公司将聚焦“长期健康险+长期年金险”以提价值。
- EV较年初增长15.1%：分红前EV较年初增长17.2%，投资偏差贡献4.3%。
3. 投资端表现
- 总投资收益率：5.5%，同比+0.6pct，主要受益于权益市场高点兑现浮盈，贡献买卖价差收益117亿元。
- 综合投资收益率：若考虑可供出售金融资产浮盈，为7.7%，同比+0.2pct。
- 资产配置调整：增配定期存款和股票，占比分别提升5.1%和2.2%。
4. 人力与渠道
- 个险规模人力：年末为60.6万，同比+19.5%。
- 月均合格人力：12.8万，同比-3.8%，合格率同比-9.2pct。
- 月均人均首年保费：2617元，同比-22.7%，受疫情冲击影响。
关键信息
财务预测摘要
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 每股收益（元） |
4.67 |
4.58 |
5.39 |
6.53 |
7.60 |
| 每股净资产（元） |
27.07 |
32.59 |
38.14 |
44.93 |
52.90 |
| 每股内含价值（元） |
65.72 |
77.12 |
87.36 |
98.10 |
110.02 |
| 每股新业务价值（元） |
3.13 |
2.94 |
3.24 |
3.56 |
3.91 |
| 偿付能力充足率（寿险） |
283.6% |
260.0% |
260.0% |
260.0% |
260.0% |
盈利能力指标
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 净投资收益率 |
4.80% |
4.60% |
4.60% |
4.60% |
4.60% |
| 总投资收益率 |
4.90% |
5.50% |
5.20% |
5.00% |
5.00% |
| 净资产收益率 |
19.41% |
15.36% |
15.25% |
15.72% |
15.54% |
| 总资产收益率 |
1.66% |
1.42% |
1.53% |
1.67% |
1.75% |
盈利增长预测
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 净利润增长率 |
83.8% |
-1.8% |
17.7% |
21.1% |
16.5% |
| 内含价值增长率 |
18.4% |
17.3% |
13.3% |
12.3% |
12.2% |
| 新业务价值增长率 |
-19.9% |
-6.1% |
10.0% |
10.0% |
10.0% |
估值与投资评级
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 市盈率（P/E） |
10.31 |
10.50 |
8.92 |
7.37 |
6.33 |
| 市净率（P/B） |
1.78 |
1.48 |
1.26 |
1.07 |
0.91 |
| 市值/内含价值（P/EV） |
0.73 |
0.62 |
0.55 |
0.49 |
0.44 |
| VNBX（倍） |
-5.62 |
-9.86 |
-12.13 |
-14.04 |
-15.82 |
未来展望
- 2021年核心策略：继续坚持增员，通过新增代理人置换低产能代理人，优化队伍结构。
- 2021年开门红表现：较好，业务结构优化及新单保费增长带来NBV较高增长，预计2021Q1 NBV同比+20%，全年NBV同比+10%。
- 盈利预测：预计2021-2023年归母净利润分别为168亿、204亿、237亿，YOY分别为17.7%、21.1%、16.5%。
- 估值水平：2021年PEV为0.55倍，处于历史低位，给予“买入”评级。
风险提示
- 代理人增长不达预期
- 保障型产品销售不达预期
- 费用投放效率降低
