20180228-浙商证券-美国加息周期下资产价格运行规律探析_以史为鉴_配置哪些资产__21页_1mb

以史为鉴，配置哪些资产？

核心内容

本报告分析了过去48年中美国经历的9轮加息周期，并总结了这些周期下大类资产的表现规律，为当前加息周期下的资产配置提供参考。报告指出，加息周期下，美股通常表现良好，但其上涨路径因经济背景不同而有所差异；美债则往往处于熊市；美元指数走势不一，黄金、铜等大宗商品价格通常与美元指数负相关。

主要观点

1. 美国加息周期的划分

• 美国经历了9轮加息周期，可划分为两个大时期：
  • 大通胀时期（前三轮）：1972.2-1974.7、1977.1-1980.4、1980.7-1981.6
  • 大缓和时期（五轮）：1983.2-1984.8、1986.12-1989.5、1994.1-1995.2、1999.5-2000.5、2004.5-2006.6
  • 大衰退时期后的加息周期：2015.11-至今

2. 加息周期经济走势特征

• 加息周期的经济走势通常呈现“驼峰”形状，先升后降。
• 在加息初期，经济扩张推动通胀上升，央行为抑制通胀而加息，但经济仍保持增长。
• 当通胀回落至目标水平后，加息周期才会结束。

3. 加息周期下大类资产表现

• 美股：通常表现良好，但上涨路径不同。
  • 场景一：在外部需求改善下，企业盈利上升，但通胀预期上升会引发股市回调。
  • 场景二：新兴产业带动经济信心，股市进入慢牛模式。
• 美债：通常处于熊市，基准利率上升推高国债收益率。
• 美元指数：没有固定规律，主要受美欧经济增速和货币政策差异影响。
• 黄金、铜等大宗商品：与美元指数负相关，通常在加息周期中表现不佳。
• 石油价格：受供需关系影响较大，与美元指数弱负相关。

关键信息

1. 美股表现

• 在大多数加息周期中，美股表现良好，但存在回调阶段。
• 1986.12-1989.5和2015.11-至今的加息周期较为相似，均经历了经济稳健增长和通胀预期上升，导致股市短期回调，但长期恢复上涨。
• 建议在加息周期中配置美股，以捕捉长期增长机会。

2. 美债表现

• 加息周期中，美债通常处于熊市，收益率上升。
• 建议低配美债，避免收益率上升带来的损失。

3. 美元指数走势

• 美元指数在加息周期中不一定走高，主要取决于美欧经济增速和货币政策差异。
• 2018年美元指数可能因欧美经济边际变化而缓慢回升。

4. 黄金与铜

• 黄金和铜价通常与美元指数负相关，加息周期不是黄金投资的好时机。
• 铜价是经济景气度的先行指标，反映广泛经济活动。

5. 石油价格

• 受供需影响较大，与美元指数弱负相关，加息对其影响较小。

6. 本轮加息周期展望

• 经济基本面：美国经济处于稳健增长阶段，但通胀预期上升可能引发股市回调。
• 政策背景：采用“紧货币和松财政”组合，财政赤字可能扩大。
• 加息节奏：预计2018年美联储将加息4次，基准利率高点或在2.8%左右。
• 资产配置建议：配置美股和美元，低配美债。

重要结论

• 在加息周期中，美股通常表现良好，但需关注通胀预期和市场信心。
• 美债和黄金等资产在加息周期中表现不佳，应谨慎配置。
• 美元指数走势不一，需关注美欧经济增速和货币政策差异。
• 本轮加息周期与1986-1989周期相似，美股或经历回调后缓慢回升。
• 建议投资者在加息周期中配置美股和美元，降低对美债的配置比例。

风险提示

• 欧洲央行和日本央行若提前结束QE，可能拉低美元指数。
• 美联储加息节奏可能受通胀预期和经济数据影响，存在不确定性。
• 全球经济复苏趋势可能影响大宗商品价格，但需警惕市场波动风险。

资产配置建议

• 看好资产：美股、美元
• 低配资产：美债
• 其他资产：黄金、铜等大宗商品在加息周期中表现一般，石油价格受供需影响，需谨慎配置。

图表目录概览

• 图1：Laubach-Williams模型估算的美国自然利率
• 图2：1970年以来美国经历了9次加息周期
• 图3：美联储货币政策的“逆周期”操作
• 图4：沃尔克执掌美联储后通胀得到有效控制
• 图5：1970年以来美国劳动力市场的表现
• 图6：联邦基金实际利率中枢与劳动年龄人口增速弱正相关
• 图7：美国人出生时平均预期寿命不断上升
• 图8：1980年代以来美国资本形成率总体趋势向下
• 图9：美国人口抚养比2009年创新低
• 图10：2000年以后美国全要素生产率平均增速逐渐下滑
• 图11：1986.12-1989.5加息周期美股崩盘后恢复增长
• 图12：1994.1-1995.5和1999.5-2000.5美股持续上涨
• 图13：标普500市盈率在加息周期往往逐渐下滑或先升后降
• 图14：1990年代信息产业对美国GDP增长的贡献率不断加大
• 图15：1994-2000年美国非农商业部门劳动生产率不断提高
• 图16：加息周期基准利率调整会逐渐传导至国债长端收益率
• 图17：加息周期美元指数不一定走高
• 图18：美元指数货币篮子组成
• 图19：近两年利率平价对美元指数解释力较弱
• 图20：美元指数反映美欧经济相对走势
• 图21：加息周期黄金价格不一定走弱
• 图22：加息周期铜价往往上涨
• 图23：黄金价格与美元指数负相关
• 图24：铜价与美元指数负相关
• 图25：CRB现货指数与美元指数负相关
• 图26：加息周期实际房价指数往往下降
• 图27：加息周期石油价格往往上涨
• 图28：石油价格与美元指数弱负相关
• 图29：加息周期美国金融部门不一定会去杠杆
• 图30：加息周期美国非金融公司企业部门不一定会去杠杆
• 图31：1970-1981年美国经济处于滞胀时期
• 图32：1970-1981年美国失业率表现
• 图33：1970-1981年美股受到高企通胀困扰
• 图34：1971-1981年美元指数表现
• 图35：两次石油危机对美国制造业打击很大
• 图36：1983-1990年美国经济进入“里根景气时期”
• 图37：1983-1990年美国失业率不断降低
• 图38：1983-1990年美国股市大幅回调后逐渐收复失地
• 图39：1983-1990年美元指数先升后降
• 图40：1987年10月美股崩盘前市场已有通胀预期
• 图41：1983-1990年四大行业对美国经济增长的贡献率
• 图42：1970-1972年美国制造业增加值占GDP比重变化
• 图43：1994-2017年美国经济表现
• 图44：1994-2017年美国失业率
• 图45：1994-2017年美股在数次回调后屡创新高
• 图46：1994-2017年美元指数表现
• 图47：1994-2016年四大行业对美国经济增长的贡献率
• 图48：1986.12-1989.6和本轮加息周期均经历减税改革
• 图49：2018年2月高企通胀预期引发美股大幅回调
• 图50：美联储加息周期港股表现良好
• 图51：上证指数与美联储升息操作相关性较弱

表格概览

• 表1：1970年以来美国加息周期的经济表现
• 表2：欧元区、英国和日本近年的加息周期
• 表3：各国10年期国债收益率相关系数
• 表4：IMF 2018年对欧美经济增速预测

总结

本报告通过回顾美国48年的加息周期，总结了不同阶段下大类资产的表现规律，并对当前加息周期进行了展望。在加息周期中，美股表现通常良好，但需警惕通胀预期引发的回调；美债则往往处于熊市；美元指数走势复杂，与美欧经济和货币政策相关；黄金和铜价通常与美元指数负相关，石油价格受供需影响。建议投资者在加息周期中配置美股和美元，同时低配美债，以应对市场波动和政策变化。