20180708-中泰证券-建筑周报_大督查_平衡扩内需_杠杆悖论_央企有动力_13页_1mb

报告摘要

建筑装饰行业周报总结

核心内容

“大督查”平衡扩内需，“杠杆悖论”央企有动力

2018年7月6日，国务院启动“大督查”工作，涵盖六大方面，包括三大攻坚战+振兴乡村战略、推动创新战略、深化放管服改革、持续扩大内需、推进高水平开放、保障改善民生。此次扩内需更注重均衡发展，不仅关注民生服务供给，也在基建领域引入民间资本，房地产方面则推进三年棚改攻坚计划。在宏观经济转型、去地产化和降杠杆的背景下，政策从强刺激转向均衡发展，固定资产投资的下滑趋势可能趋于平缓甚至企稳。建筑行业具备弱周期属性，综合型建筑龙头在集中度提升方面表现相对有效。

同时，PPP模式在建筑行业的发展中扮演了重要角色，其本质是缓解地方财政与投资需求之间的矛盾。虽然PPP是对BT的替代，但其融资属性仍然显著，导致建筑央企面临更高的融资需求。然而，财金23号文的发布限制了建筑央企通过产业基金出表的模式，增加了资产负债表压力。国资委要求央企降杠杆，形成了“PPP加杠杆”与“行政降杠杆”的悖论。这种矛盾促使建筑央企转向权益性融资，如可转债、永续债、债转股和定增等，而PB=1则成为其防御性策略的关键。

主要观点

投资策略：大建筑蓝筹可以逐渐乐观

结构性冲击：基建下滑对行业的影响是结构性的，不能一概而论。建筑行业新签订单集中度在2015-2017年快速提升，当前信贷紧缩下，龙头企业受影响较小。
PB=1防御战：建筑央企需围绕PB=1进行防御，因2017年PPP订单落地较慢，但占比仅为23%，且正在经历融资集中度提升过程。
估值压制与政策博弈：当前建筑蓝筹估值接近底部，存在充足的弹性空间。下半年投资逻辑的核心在于博弈政策预期，尤其是在内需走弱和贸易摩擦常态化的背景下，基建反弹的可能性增大。

关键信息

行业数据

上市公司数：125家
行业总市值：1545264百万元
行业流通市值：1211767百万元

公司动态

中国铁建：中标广东江门人才岛全岛开发建设项目，项目估算总投资280.03亿元，合作期10年。
苏交科：2018年半年度盈利预测显示，其EPS从2016年0.46增长至2019E的0.86，PE从16.0下降至8.6。
东方园林：中标那城县全域旅游PPP项目，总投资61,618万元，采用BOT模式。

行情回顾

申万建筑装饰指数：上周下跌4.53%，排名16位。
涨幅靠前行业：国防军工（0.54%）、银行（-2.05%）、计算机（-2.36%）、传媒（-2.38%）、非银金融（-2.76%）。
跌幅靠前行业：房地产（-7.29%）、家用电器（-7.05%）、纺织服装（-6.36%）、采掘（-6.27%）、休闲服务（-5.85%）。

估值动态

建筑行业PE：10.6倍，低于平均估值17.8倍。
八大建筑央企PE：8.1倍，央企/沪深300比值为0.71，为历史最低水平。
分行业PE：
- 房建行业：6.7倍（平均12.7倍）
- 装饰工程：15.4倍（平均32.7倍）
- 铁路轨交：8.9倍（平均15.4倍）
- 园林工程：18.2倍（平均50倍）
- 国际工程：11.7倍（平均23.7倍）
- 路桥工程：9.2倍（平均30.1倍）
- 专业工程：13.5倍（平均25.8倍）
- 化学工程：20.5倍（平均22.2倍）
- 水利水电：9.5倍（平均17.7倍）
- 设计咨询：18.0倍（平均44.1倍）
- 钢构工程：21.2倍（平均36.2倍）

投资组合

推荐公司：中国铁建、中国建筑、苏交科

风险提示

宏观经济风险：包括信贷收紧、地方政府债务风险、固定资产投资持续下滑。
PPP政策风险：PPP政策持续规范可能导致新签订单融资困难，转化周期延长。
行业周期风险：建筑行业新签订单已进入小周期尾部，存在增长失速风险。
信用违约风险：部分民营企业因2016-2017年PPP加杠杆，资产负债率较高，存在违约风险。

投资评级说明

股票评级：
- 买入：预期未来6~12个月内相对基准指数涨幅在15%以上
- 增持：预期未来6~12个月内相对基准指数涨幅在5%~15%之间
- 持有：预期未来6~12个月内相对基准指数涨幅在-10%~+5%之间
- 减持：预期未来6~12个月内相对基准指数跌幅在10%以上
行业评级：
- 增持：预期未来6~12个月内对基准指数涨幅在10%以上
- 中性：预期未来6~12个月内对基准指数涨幅在-10%~+10%之间
- 减持：预期未来6~12个月内对基准指数跌幅在10%以上