深度报告-20230305-东吴证券-晶澳科技-002459.SZ-深修内功的一体化龙头_N型时代再度加码_28页_1mb

晶澳科技（002459）总结

核心内容

晶澳科技是中国领先的光伏组件制造商，自2010年起推进垂直一体化布局，2021年组件全球市占率已达14%，2022年Q2累计出货量突破100GW。公司以组件业务为主，占营收比例超95%，并持续加大N型电池技术布局，2023年N型组件出货占比预计超30%，2024年有望超50%。公司注重研发，拥有较高的研发投入和研发人员占比，技术储备丰富。

主要观点

• 垂直一体化优势明显：公司一体化产能配套率高达80%，通过签订多笔长单维持供应链稳定，2022年底硅片/电池/组件产能分别为40/40/50GW，预计2023年底提升至70/70/80GW。
• 海外收入占比高：海外收入常年占比60-70%，在欧美高价值市场出货占比预计超过40%，公司具备较强的海外渠道网络。
• N型技术布局领先：公司主打TOPCon技术，DeepBlue4.0X组件量产效率达24.8%+，度电成本较PERC低4.6%；HJT技术平均效率达25%，未来有望实现降本。
• 盈利水平持续提升：2022年Q4单瓦盈利达0.16元/W，2023年预计单瓦净利环比增长，组件毛利率有望回升。
• 品牌与渠道优势显著：公司产品及品牌多次获得欧洲、澳洲等权威机构认证，海外渠道商数量达336家，可融资性高达96%。
• 拓展储能与辅材业务：公司通过与海博思创成立合资公司，布局储能市场，同时加码辅材产能，接线盒和焊带自供率已达30%。

关键信息

盈利预测与估值

• 2022-2024年归母净利润：53.1亿元、92.3亿元、124.8亿元，同比增长160%、74%、35%。
• 对应EPS：2.25元、3.92元、5.30元。
• 2023年目标PE：25倍，对应目标价97.9元，维持“买入”评级。

光伏需求增长

• 全球光伏新增装机：2022年预计256GW，2023年预计375GW，2025年达592GW，2030年达1509GW。
• 国内新增装机：2022年87.41GW，同比增长59%+，2023年预计150GW。
• 组件集中度提升：预计2023年组件CR5将达77%，头部企业受益。

N型技术发展

• TOPCon电池：量产效率达24.8%+，单瓦发电量比P型组件高3.9%，BOS成本可降2.1%。
• HJT技术：平均效率达25%，预计未来金属化后成本降至0.075元/W。
• N型产能规划：TOPCon在建及规划产能达67GW，HJT预计2023年底产能达2GW。

海外市场拓展

• 海外一体化产能：2022年底达4GW，2023年底预计提升至6GW，包括美国2GW项目。
• 欧美高溢价市场：2023年公司预计在欧美高价值市场出货占比超40%，其中欧洲35%、美国6%。
• 东南亚产能：有利于对美出口，规避贸易制裁。

储能与辅材布局

• 储能业务：与海博思创成立合资公司，首个储能项目为200MW，布局户用储能系统。
• 辅材业务：接线盒和焊带自供率达30%，2023年计划建设500台单晶炉和100吨浆料项目。

内部控制与财务表现

• 经营性现金流：公司是唯一一家十三年保持经营性现金流为正的组件龙头。
• 期间费用率：2019-2022年Q3期间费用率从12.8%降至4.7%，显著优于同业。
• 资产周转率：公司存货、应收账款和总资产周转率均高于行业平均水平。

研发投入与人员结构

• 研发投入：2022年Q1-3研发投入6.4亿元，占营收1.31%。
• 研发人员：2022年Q1-3研发人员数量2016人，占员工总数6.8%。
• 技术储备：公司拥有1178项已授权专利，其中发明专利194项，持续推进IBC、钙钛矿及叠层技术研究。

市场表现

• 股价走势：2023年3月5日收盘价为57.98元，一年内最低价51.10元，最高价102.80元。
• 市净率：5.43倍。
• 市值：总市值136,566.39百万元，流通A股市值135,876.31百万元。

风险提示

• 竞争加剧：光伏行业竞争激烈，技术更新快，需持续投入研发。
• 政策变化：海外政策如IRA法案可能影响公司出口和盈利能力。
• 海外拓展不及预期：海外市场拓展可能受贸易摩擦、地缘政治等因素影响。