20180801-广发证券-今世缘-603369.SH-受益省内消费升级_业绩延续高增长_6页_1004kb

今世缘（603369.SH）总结

核心内容

今世缘在2018年上半年实现了显著的收入和净利润增长，主要得益于省内消费升级和省内外渠道扩张。公司特A+系列（国缘次高端）表现尤为突出，成为业绩增长的核心驱动力。公司预计2018年整体业绩将延续高增长趋势，收入和利润均有望保持良好增速。

主要观点

1. 收入与利润增长

• 2018年上半年收入：23.62亿元，同比增长30.81%。
• 2018年上半年归母净利润：8.56亿元，同比增长31.56%。
• 特A+系列表现：上半年收入11.60亿元，同比增长50.95%；其中Q2收入4.53亿元，同比增长30.34%。
• Q2收入结构：
  • 省内收入：8.08亿元，同比增长29.34%。
  • 南京市场收入：2.09亿元，同比增长59.93%。
  • 淮安、盐城、苏中等成熟区域收入分别同比增长17.28%、34.6%、35.25%。
  • 省外收入：5819万元，同比增长59.62%。

2. 毛利率与费用率变化

• Q2毛利率：67.83%，同比提升2.82个PCT，主要受益于国缘系列高增长。
• 消费税影响：上半年消费税2.47亿元，同比增长75%；预计下半年影响将消除。
• 销售费用率：12.48%，同比上升0.75个PCT，主要由于广告促销费用增长43.8%。
• 管理费用率：2.96%，同比下降1.64个PCT，主要因商标权摊销到期。

3. 渠道策略与市场拓展

• 省内渠道下沉：公司继续深耕苏北、南京等成熟市场，同时提升苏南、苏中等薄弱地区的市场覆盖。
• 省外重点突破：公司实施“2+5+N”区域拓展规划，借助大商开拓市场，上半年省外经销商增至293家。

4. 盈利预测与估值

• 未来三年收入预测：2018-2020年分别为37.57亿元、47.15亿元、58.96亿元，年均复合增长率约25.04%。
• 未来三年净利润预测：2018-2020年分别为11.70亿元、15.10亿元、19.38亿元，年均复合增长率约28.39%。
• EPS预测：2018-2020年分别为0.93元、1.20元、1.55元。
• PE估值：2018年为22倍，2019年为17倍，2020年为13倍，显示估值逐步下降。
• 投资建议：给予“买入”评级，预期股价表现强于大盘15%以上。

关键信息

• 国缘系列：是推动公司业绩增长的核心产品，尤其在省内消费升级背景下表现强劲。
• 渠道扩张：公司通过省内渠道下沉和省外重点突破，进一步扩大市场份额。
• 毛利率提升：主要受益于产品结构升级和国缘系列的高增长。
• 费用率变化：销售费用率因广告促销投入增加而上升，管理费用率因商标权摊销到期而下降。
• 估值对比：公司当前PE低于主要可比公司，具有一定的投资吸引力。

风险提示

• 国缘系列增速低于预期。
• 省内竞争加剧，销售费用率投入超预期。
• 省内渠道下沉和省外市场开拓低于预期。
• 食品安全问题。

财务数据概览

营业收入（亿元）：

• 2016A：25.54
• 2017A：29.57
• 2018E：37.57
• 2019E：47.15
• 2020E：58.96

归属母公司净利润（亿元）：

• 2016A：7.54
• 2017A：8.96
• 2018E：11.70
• 2019E：15.10
• 2020E：19.38

EPS（元/股）：

• 2016A：0.60
• 2017A：0.71
• 2018E：0.93
• 2019E：1.20
• 2020E：1.55

P/E（倍）：

• 2016A：21.82
• 2017A：21.88
• 2018E：22.24
• 2019E：17.24
• 2020E：13.42

P/B（倍）：

• 2016A：3.57
• 2017A：3.70
• 2018E：5.06
• 2019E：4.89
• 2020E：4.40

EV/EBITDA（倍）：

• 2016A：15.64
• 2017A：15.23
• 2018E：15.07
• 2019E：11.54
• 2020E：8.70