20130525-宏源证券-江南嘉捷-601313.SH-瞄准维保市场_发力内资龙头长跑_14页_739kb

江南嘉捷（601313）调研报告总结

核心内容

江南嘉捷是国内领先的民族品牌电梯整机生产企业，专注于垂直电梯、自动扶梯和自动人行道的生产与销售。公司具备较强的竞争优势，主要体现在以下几个方面：

• 商超客户优势：与29个著名外资商超建立长期战略合作关系，包括沃尔玛、欧尚、大润发、国美、路易威登、爱马仕（中国）等，正在与万达洽谈合作，随着经济回暖，预计2013年接单目标可实现。
• 保障房市场优势：公司是保障房市场的先发企业，垂直电梯70%来自保障房项目，凭借高性价比和先发优势，在旧楼加装项目中具有较强竞争力。
• 维保业务布局：公司正在推动电梯销售与维保业务双发展，目前电梯保有量达5-6万台，维保网点达18个，自维保比例为10%。随着电梯保有量的提升，维保业务将呈现规模化效应。
• 3D打印技术布局：公司与西安交通大学苏州研究院合作，已试制完成民用级3D打印机样机，预计2013年下半年投放市场，未来有望提升公司估值。

主要观点

• 业绩增长确定性高：2013年公司业绩增长具有较高确定性，Q1在手订单达24.8亿元，预计对Q2、Q3业绩形成支撑。
• 行业前景乐观：尽管电梯行业整体增速放缓，但公司凭借内资品牌优势，以及在保障房、旧楼加装、轻轨等领域的布局，有望实现高于行业增速的增长。
• 维保业务是未来增长点：随着国家政策推动电梯行业规范化，维保业务将成为公司新的利润增长点，公司对维保收购积极，未来维保业务有望规模化发展。
• 3D打印技术提升竞争力：公司已具备民用级3D打印能力，未来可提升研发和制造实力，为公司带来新的增长机会。
• 股权激励推动增长：2013年扣非净利润承诺不低于1.94亿元，增长26%。股权激励费用将影响公司利润，但公司有较强现金流支持。

关键信息

一、公司经营情况

• 2013年Q1销售表现良好：超出预期，预收账款充足，对后续业绩有保障。
• 产品结构：70%为垂直电梯（其中70%为保障房），30%为扶梯和人行道。
• 销售网络：拥有12家分公司、291家代理商，以及87家一级经销商，形成较为完善的销售网络。
• 零部件自制率：目前外购外协占比90%以上，但正在提升自给率，预计未来逐步提高。
• 毛利率：2013年Q1毛利率达29%，高于行业平均水平，主要得益于用材结构优化和人工成本控制。

二、行业情况

• 行业增速预测：未来3-5年电梯新增量将逐渐减少，2013年预计增长13.4%。
• 竞争格局：外资品牌占75%市场份额，内资品牌占25%（包括合资企业）。
• 行业发展趋势：未来电梯价格可能持续下降，维保市场将更加规范，内资品牌需加强维保业务。
• 政策影响：国家整顿电梯行业，要求电梯制造商承担维保责任，有利于市占率高的企业。

三、财务预测

四、未来发展方向

• 双业务模式：公司坚持电梯销售与维保业务并重，维保业务有望成为未来增长点。
• 3D打印技术：民用级3D打印机将于2013年下半年上市，金属级样机仍在研发，未来可能改变传统电梯研发制造方式。
• 资本运作：公司有收购兼并的考虑，目标为销售规模1000台以上的电梯厂商，侧重于控股。

五、市场表现与评级

• 估值与评级：公司维持“增持”评级，预计2013、2014、2015年EPS分别为0.41、0.49、0.58元，对应动态PE分别为21、18、15倍。
• 投资建议：公司具备较强的市场竞争力和增长潜力，建议投资者关注其在商超、保障房及维保领域的布局。

总结

江南嘉捷作为内资电梯龙头，凭借商超客户优势、保障房市场先发优势和维保业务的布局，展现出较强的市场竞争力和增长潜力。公司未来增长将主要依赖于维保业务的规模化发展和3D打印技术的商业化应用。在行业增速放缓的背景下，公司通过优化成本结构、提升性价比、拓展销售渠道等方式，有望实现持续增长。此外，公司股权激励计划的实施将对业绩增长产生积极影响，进一步提升市场对其的信心。