20170904-太平洋-白酒2017年中报综述_延续高景气_从确定性到高成长_22页_1mb

白酒行业2017年中报综述总结

核心内容

2017年上半年，白酒行业呈现加速复苏趋势，整体业绩表现优异。上市白酒企业合计营业收入达到818.7亿元，同比增长21.02%；净利润为261.7亿元，同比增长25.70%。一线白酒企业（如茅台、五粮液、泸州老窖）业绩增长确定性强，次高端白酒企业（如水井坊、山西汾酒、沱牌舍得、酒鬼酒）则表现出较大的业绩弹性。

主要观点

• 行业复苏加速：自2015年行业复苏以来，白酒板块增长趋势加快，特别是高端和次高端白酒表现突出。
• 现金流调整：受消费税缴纳增加和2016年高基数影响，2017年上半年经营现金流净额为137.8亿元，同比下降42.43%；但相比2013和2014年，整体仍呈现改善趋势。
• 预收款增长：白酒上市公司合计预收款为310.6亿元，同比增长39%，显示市场对白酒的强劲需求。
• 消费税影响有限：消费税改革对高端白酒影响较小，因其品牌力强、提价空间大，能够有效转移成本压力。
• 毛利率与净利率提升：2017年上半年，白酒行业整体毛利率达71.7%，净利率为32.5%，均创历史新高。
• 板块估值合理：白酒板块溢价率与业绩增长速度高度相关，当前估值仍处于合理区间，长期看好其发展前景。
• 投资建议：重点推荐贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒和沱牌舍得，同时关注古井贡酒和口子窖。

关键信息

一、行业进入加速复苏期，中报业绩表现优异

• 2017年上半年，18家上市白酒企业中，15家营收和净利润实现正增长，仅金种子酒和皇台酒业出现下滑。
• 茅台、五粮液、泸州老窖收入分别增长36%、18%、20%，净利润增长28%、29%、32%。
• 次高端白酒企业如水井坊、山西汾酒、沱牌舍得、酒鬼酒，营收和净利润增长显著，分别达到71%、41%、13%、27%。

二、消费税落地，对一线白酒影响有限

• 消费税最低计税价格核定比例由50%-70%统一调整为60%，导致部分企业消费税比例提升。
• 高端白酒因净利率高、品牌力强，能够通过提价方式抵消消费税影响。
• 沱牌舍得因低端白酒销量减少，消费税比例略有下降。

三、毛利率创历史新高，净利率稳步提升

• 2017年上半年，白酒行业整体毛利率为71.7%，同比提升1.8个百分点。
• 净利率为32.5%，同比提升1.6个百分点。
• 销售费用率和管理费用率分别提升至12.1%和7.2%，财务费用率下降，显示企业资金充裕。

四、白酒板块收益显著，估值合理

• 自2016年以来，白酒板块涨幅领先，2017年涨幅达45.29%。
• 基金持仓处于历史高位，短期有消化压力，但长期仍看好。
• 白酒板块溢价率与业绩增速高度一致，当前估值尚未达到泡沫水平。

五、投资建议与推荐评级

• 贵州茅台：短期价格回调不影响长期逻辑，预计2018年提价，给予目标价562元，维持“买入”评级。
• 泸州老窖：受益于行业复苏和内部机制改革，预计2017-2019年收入增速分别为24%、22%、18%，净利润增速分别为32%、30%、21%，给予目标价66元，维持“买入”评级。
• 山西汾酒：业绩超预期，预计2017-2019年收入增速分别为40%、35%、20%，利润增速分别为45%、41%、30%，给予目标价54元，维持“买入”评级。
• 沱牌舍得：受益于次高端白酒放量增长，预计2017-2019年收入增速分别为34.5%、30.6%、20.3%，净利润增速分别为165.40%、139.31%、28.77%，给予目标价39元，维持“买入”评级。
• 古井贡酒与口子窖：前期估值较低，中报业绩表现较好，预计下半年市场预期提升，值得关注。

重点推荐标的