20200918-浙商证券-特色原料药行业投资框架_从成长性属性看API投资逻辑_45页_1mb

特色原料药行业投资逻辑总结

核心内容

特色原料药行业是医药产业链中的重要一环，其投资逻辑主要基于行业生命周期、价格与需求变动模型、前向一体化策略以及技术与规模性因素。本文旨在从成长性属性出发，分析该行业的投资机会与风险。

主要观点

• 行业定位：特色原料药行业在药品生命周期中处于上游，主要服务于仿制药及制剂行业，具有较高的技术壁垒和进入门槛。
• 注册流程：仿制药和特色原料药的注册流程存在差异，前者通常更简单，后者则需满足更高的质量与安全标准。
• 前向一体化：前向一体化是特色原料药企业提升竞争力的重要手段，尤其在环保、监管、集采等政策背景下，一体化窗口期已经打开。
• 洼地红利逻辑：随着国内原料药规模优势的形成，未来有望在全球市场中实现价格和盈利的双重优势。
• 技术与规模性：技术壁垒型和大吨位原料药型公司分别凭借技术优势和规模经济提升盈利空间，而利基市场型公司则通过聚焦特定领域实现突破。

关键信息

产业链地位

• 药品生命周期与商业模式：药品生命周期决定了原料药企业的商业模式，其在不同阶段的表现差异显著。
• 注册流程差异：规范市场中，仿制药和特色原料药的注册流程不同，特色原料药需满足更高的标准。

经营模式

• 价格与需求模型：特色原料药行业存在波动式上升的发展模型，其价格和需求受政策、市场等因素影响较大。
• 盈利模式：原料药公司具有较高的研发人员占比、研发费用率、净利率和ROE，体现出技术驱动和客户转换成本高的特点。
• 前向一体化窗口期：由于国内制剂市场法规化，仿制药企业面临洗牌，为原料药企业提供了前向一体化的窗口期。

生态全景

• 产业前向一体化：随着国内仿制药行业供给侧升级，原料药企业前向一体化成为趋势，尤其是沙坦类、造影剂、甾体类等领域。
• CMO业务：CMO业务为原料药企业提供了额外的盈利增长点，提升其在产业链中的地位。
• 跟踪变量：产品和产能是重要的跟踪指标，影响企业基本面兑现的节奏。

投资建议

• 推荐公司：华海药业、司太立、仙琚制药、普洛药业、天宇股份、九洲药业等公司在前向一体化和CDMO业务方面表现突出。
• 盈利预测：预计2020-2022年EPS分别为0.67、0.83、1.05元，对应PE估值为35.6倍，显著低于行业龙头。
• 催化剂：行业龙头停产或检修、核心品种通过审评进度超预期等。

风险提示

• 产能投入波动：产能扩张周期可能带来业绩波动。
• 出口锁汇风险：汇率波动可能影响出口收入。
• CDMO订单波动：CDMO业务受订单执行节奏影响较大。
• 政策变动风险：环保、监管等政策变化可能影响行业格局。
• 市场与技术风险：产品注册节奏不顺利、安全与环保事件、质量风险等。

行业发展趋势

• 全球竞争力提升：中国在API供应厂商数量上已超越印度，成为全球第二大DMF申报国家，未来有望成为全球第一大供应区域。
• 技术优势与规模经济：技术壁垒型公司凭借工艺优化和规模经济优势，提升毛利率和盈利能力。
• 集采与法规影响：集采和法规化推动国内原料药行业供给侧升级，提升集中度和一体化能力。

数据支持

• 进出口情况：2019年我国原料药进口数量196万吨，YOY+6.24%，均价YOY+17.28%。
• 国内制剂出口：我国制药企业获得美国ANDA文号超过300个，占美国批准数量的10%，已有300多个制剂场地通过欧盟GMP认证。
• 公司发展情况：部分公司如华海药业、博瑞医药、司太立等已实现前向一体化突破，具备较强的市场竞争力。

结论

特色原料药行业具备中长期投资价值，核心逻辑在于前向一体化和洼地红利。随着国内政策的推进和企业技术实力的提升，行业将迎来新的增长周期。投资者应关注产品和产能的跟踪，以及公司一体化进程的推进情况。