20210128-兴业证券-历次经济复苏_美联储何时转向__13页_1mb

报告摘要

美联储货币政策转向分析总结

核心内容

本文分析了2008年金融危机以来美联储的三轮量化宽松（QE）退出过程，并试图为判断当前美联储是否可能转向紧缩提供参考。通过历史复盘，得出当前美联储尚未具备转鹰的条件，但其与市场的沟通将更加充分，同时经济复苏高度依赖财政刺激，可能面临二次宽松的风险。

主要观点

QE退出三部曲
联储退出QE通常经历“经济回升 → 放风退出 → 实际结束”三个阶段，每个阶段间隔约半年。
- QE1：始于2008年金融危机救火，结束于2010年3月，基于地产和劳动力市场企稳。
- QE2：始于2010年经济二次探底担忧，结束于2011年6月，基于劳动力市场回暖和通胀回升。
- QE3：始于2012年经济持续疲弱，结束于2014年10月，基于经济企稳回升和逐步缩减购债规模。
当前经济复苏尚未达到转鹰条件
- 疫情反复和服务业就业拖累尚未缓解，美国经济填坑完成约70%-80%。
- 虽然商品消费、地产投资和政府开支已恢复至疫情前水平，但其他指标仍待修复。
- 疫情控制和劳动力市场连续两个月超预期回暖，是联储释放鹰派信号的必要条件，预计至少在2021年1-2季度之后。
市场与美联储的联动加深
- 危机后，美国居民消费与股市、企业融资与债市绑定更紧密。
- 市场波动对实体经济影响缩短，美联储需提前进行充分沟通以引导预期。
QE退出对金融市场的影响
- 美债：对流动性变化敏感，通常在前瞻指引发布前出现收益率上行，但靴子落地后可能反弹。
- 美股：对实际退出反应更明显，QE退出对美股影响已减弱，尤其是QE3退出时未出现明显下跌。
宽松政策可能难以终止
- 短期来看，经济二次下滑风险较高，联储可能再次宽松。
- 长期来看，美国政府债务率创新高，维持债务可持续性成为联储的重要考量。

关键信息

历史QE退出流程：
- QE1退出时间为2010年3月，经济回升始于2008年12月。
- QE2退出时间为2011年6月，经济回升始于2010年9月。
- QE3退出时间为2014年10月，经济回升始于2012年11月。
当前政策环境：
- 联储可能在2021年1-2季度后释放鹰派信号。
- 联储将参考QE3退出经验，加强与市场的沟通，避免“缩减恐慌”。
- 联储在2020年12月会议纪要中提及将逐步缩减QE，但需看到就业和通胀改善信号。
对资产的影响：
- 美债对前瞻性指引反应敏感，而美股则对实际退出更敏感。
- 与前两轮相比，QE3退出对美股影响已明显减弱。
风险提示：
- 联储货币政策变化超预期。
- 国内外疫情及疫苗接种进度超预期。

投资要点总结

联储退出QE流程参考历史经验，需经历经济回升、放风、实际结束三阶段。
当前经济复苏尚未达到联储转鹰的条件，需进一步观察疫情控制和劳动力市场表现。
市场与美联储的联动加深，联储将加强前瞻性沟通，避免市场剧烈波动。
美债收益率对前瞻性指引反应迅速，但实际退出后可能反弹；美股则需等到实际退出才明显反应。
疫情后债务率创新高，联储宽松政策可能难以完全终止，需配合财政扩张。

历史经验与当前情况对比

项目	QE1	QE2	QE3	当前
经济回升时间	2008年12月	2010年9月	2012年11月	2021年1-2季度
联储态度转鹰时间	2009年8月	2011年3月	2013年5月	预计2021年1-2季度
QE结束时间	2010年3月	2011年6月	2014年10月	未知，可能延迟
市场反应	明显波动	较明显波动	波动减弱	预计波动减弱