20201018-天风证券-策略专题_未来半年环境与哪阶段更相似_结构会如何演绎__11页_968kb

未来半年宏观环境与市场结构分析总结

核心结论

1. 宏观环境相似性：未来半年的宏观环境预计与2009年第三季度至2010年第一季度、2016年第四季度相似，表现为货币紧平衡、信用周期一定程度回落以及工业企业盈利趋势改善。
2. 市场结构差异：在相似的宏观环境下，10Q1偏向成长风格，16Q4偏向周期风格，主要受相对业绩趋势和产业周期的影响。
3. 投资方向建议：推荐业绩持续改善并有望延续到明年的成长行业，以及当前低估值的顺周期方向。

主要观点

1. 宏观环境特征

• 货币政策：未来短端利率或小幅上行，货币政策维持紧平衡状态。
• 信用周期：四季度信用周期将回落，但不会大幅收缩，因城施策及融资端调控收缩更慢。
• 工业企业盈利：受前期信用扩张和低基数影响，盈利趋势改善将持续至少半年。

2. 历史对比分析

• 2010Q1与2016Q4的相似性：两者均处于货币紧平衡、信用周期回落、盈利改善的宏观阶段。
• 通胀压力差异：2016Q4因通胀压力导致货币政策收紧，当前通胀压力较小，货币政策不会大幅收紧。
• 杠杆结构差异：当前杠杆更趋良性，政策调控更侧重融资端，而非一刀切的供需调控。
• 盈利行业差异：2010Q1成长行业表现优于价值行业，2016Q4周期行业表现优于成长行业。

3. 风格胜出的驱动因素

• 风格表现取决于相对业绩和产业周期方向，而非单纯由利率上行或盈利改善驱动。
• 成长风格在2010Q1因利润改善明显而占优；周期风格在2016Q4因利润改善明显而占优。

关键信息

1. 盈利角度

• 成长行业：军工、光伏、新能源车、消费电子、工程机械、汽车零配件、生产线设备等行业的业绩将持续改善，并有望延续至明年。
• 顺周期行业：低估值的顺周期方向如工程机械、建材、家电、保险等，具备日历效应占优的可能性。

2. 估值角度

• 市场估值受压制：无风险利率上行导致WACC上行，市场整体估值中枢受压制。
• 估值修复与切换：Q4估值端主要依靠偏差ε（如估值修复或日历效应）和盈利预期提升带来的估值切换。

3. 资金流动分析

• 增量资金边际走弱：产业资本减持规模较大，公募发行规模边际走弱，外资流入仍受美国大选和地缘政治影响。
• 杠杆资金：强化趋势但无法改变趋势，预计边际走弱。

投资建议

• 推荐成长方向：关注军工、光伏、新能源车、消费电子、工程机械、汽车零配件、生产线设备等业绩持续改善的行业。
• 推荐顺周期方向：关注低估值的顺周期行业，如工程机械、建材、家电、保险等，这些行业在Q4可能受益于日历效应。

风险提示

• 宏观经济风险：未来半年可能面临经济复苏不及预期的风险。
• 业绩预报不及预期风险：部分行业或企业可能无法达到预期的盈利改善。
• 海外疫情发酵风险：国际局势可能对国内市场产生影响。
• 市场波动风险：市场可能因外部因素出现较大波动。

分析师信息

• 刘晨明
  SAC执业证书编号：S1110516090006
  邮箱：liuchenming@tfzq.com

• 李如娟
  SAC执业证书编号：S1110518030001
  邮箱：lirujuan@tfzq.com

• 许向真
  SAC执业证书编号：S1110518070006
  邮箱：xuxiangzhen@tfzq.com

• 赵阳
  SAC执业证书编号：S1110519090002
  邮箱：zyang@tfzq.com

• 吴黎艳
  SAC执业证书编号：S1110520090003
  邮箱：wuliyan@tfzq.com

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