2020年信用违约变化：特征、原因和影响-20201118-上海证券-18页_907kb

2020年信用违约变化总结

核心内容

2020年中国信用违约整体上保持平稳，但违约主体结构发生了显著变化，从民营企业向国有企业转移。这种变化体现了中国信用违约的“散点”性特征，且市场对信用违约的反应趋于理性，信用利差保持平稳，表明违约事件多为个体性行为，而非系统性风险。信用违约的增加并未改变“宽信用”发展趋势，反而促进了高收益债券市场的发展，推动了信用市场的成熟。

主要观点

• 信用违约整体平稳，违约规模并未显著上升，但违约主体从民企转向国企。
• 信用违约的“散点式”特征更加明显，反映经济转型背景下企业经营分化。
• 信用违约增加并不改变“宽信用”发展趋势，且市场对信用风险的反应更加成熟。
• 信用违约的平稳化前景表明，随着经济逐步走出底部，违约现象将减少。

2020年信用违约变化的特征

1. 信用违约整体延续平稳
   信用违约并未出现大规模上升，但违约主体结构发生变化，高评级国企违约事件增多，如永城煤电控股集团有限公司（违约规模达207.1亿元），打破了市场对国企“刚兑”的信仰。

2. 信用违约主体由民企转向国企

   • 2018-2020年间，国企违约只数分别为19、16、71，民企分别为138、199、85。
   • 国企违约规模增长显著，2020年达824.4亿元，民企违约规模则有所下降。
   • 违约领域从制造业向资源行业和基础设施行业延伸，分布更加多元化。

3. 信用违约的“散点式”特征更趋明显

   • 信用违约的分布呈现分散性和多元化，不同于经济周期引发的集中违约。
   • 产业周期成熟阶段不同，导致不同行业违约风险上升时间不同，形成“散点”式违约。

信用违约变化的原因分析

1. 政策环境压缩了资金虚转空间

   • 宏观审慎政策和资管新规等政策，限制了高杠杆和过度扩张企业的融资空间。
   • 金融资源向实体、民企和中小企业倾斜，部分企业应变不及，导致违约。

2. 产业周期演变阶段的不同步性

   • 不同行业进入成熟期时间不同，导致信用违约呈现阶段性、分散性特征。
   • 先是水泥行业，然后是钢铁、煤炭行业，未来房地产行业可能成为下一阶段违约重点。

3. 企业经营失败的个体因素

   • 信用违约事件多为个体经营失败，而非宏观环境恶化。
   • 信用利差的平稳表明，市场对违约事件的反应趋于理性，信用市场估值稳定。

信用违约变化的市场影响

1. 信用违约增加促进高收益债市发展

   • 高收益债券市场规模扩大，但市场仍不成熟，流动性差，交易不活跃。
   • 高收益市场发展将有助于市场分化，推动投资人转向基本面分析。

2. 信用违约增加并不改宽信用发展态势

   • 社融增长持续回升，企业债券增长保持稳定，表明“宽信用”趋势持续。
   • 即使政府债券增长放缓，企业债券仍将是重要的融资渠道。

3. 信用违约的平稳化前景

   • 信用违约的平稳化表明市场正在成熟，风险暴露更加理性。
   • 随着越来越多产业进入成熟期后期，以及经济逐步走出底部，违约现象将减少。

关键信息

• 信用违约主体结构变化是2020年信用市场的主要特征。
• 高评级国企违约事件增多，打破了市场对“刚兑”的信仰。
• 信用利差保持平稳，表明违约事件多为个体性行为。
• “宽信用”发展趋势持续，社融增长与企业债券增长保持稳定。
• 信用违约的增加有助于高收益债券市场的发展，但市场仍需时间成熟。

图表说明

• 图1 和 图2：展示中国信用违约发展态势，反映违约规模和频率的变化。
• 图3 和 图4：展示信用违约企业类别的变化，反映从民企到国企的转移。
• 图5 和 图6：对比经济周期与信用违约的关系，突出“散点式”违约特征。
• 图7 和 图8：说明政策环境和产业周期变化对信用违约的影响。
• 图9-13：展示信用利差和收益率变化，反映市场对信用风险的反应。
• 图14 和 图15：显示“宽信用”发展趋势和社会融资增长情况。

投资评级体系

• 两全级：安全性高，流动性高，适用于全序列机构（银行、保险、基金、券商、专业投资者）。
• 配置级：安全性高，流动性低，适用于配置主需求型机构（银行、保险）。
• 投资级：安全性高，流动性高，适用于收益主需求型机构（基金、券商、专业投资者）。
• 回避级：安全性低，流动性全分布，适用于风险规避型投资者。

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