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经济韧性之源：固定资本形成的再发现总结

核心内容

2017年中国经济表现出显著的“韧性”，这种韧性不仅来自于净出口的回升，还来源于固定资本形成的增长。然而，传统固定资产投资指标存在高估和口径差异的问题，难以准确反映固定资本形成的真实变化。本文通过构建追踪指标，试图更准确地衡量固定资本形成的变化，从而为经济形势的研判提供更可靠的依据。

主要观点

• 经济韧性来源：固定资本形成是2017年经济韧性的重要来源之一，与净出口共同支撑了经济增长。
• 固定资产投资与固定资本形成的差异：
  • 固定资产投资包括土地购置费、旧建筑物和设备购置费等，而固定资本形成不包括这些项目。
  • 固定资产投资以房地产开发成本为基准，而固定资本形成以商品房销售为基准，二者存在销售额与开发成本之间的差额。
  • 固定资产投资不包括无形资产支出，如矿藏勘探和计算机软件，而固定资本形成包括这些内容。
• 数据失真问题：固定资产投资数据存在高估现象，需通过其他经济指标进行调整。
• 固定资本形成追踪指标构建：
  • 基于资本形成占GDP的比例和存货增速与PPI增速之差，估算固定资本形成增速。
  • 采用3期中心移动平均值以消除季节性波动。
  • 通过钢材和挖掘机产量增速建立回归模型，R方达0.825，表明模型具有较高的解释力。

关键信息

固定资产投资与固定资本形成增速对比

固定资本形成追踪指标趋势

• 2016年第四季度至2017年第一季度：固定资本形成追踪指标达到8.6%，接近2013年的峰值8.9%。
• 2017年第二季度至第四季度：追踪指标有所放缓，从8.6%回落至7.6%。
• 2017年均值：固定资本形成追踪指标为8.2%，高于2016年的7.6%。

固定资本形成追踪指标的估算方法

1. 资本形成占GDP比例：假设每季度与全年一致，估算资本形成实际增速。
2. 存货增速计算：使用工业企业存货增速与PPI增速之差衡量存货实际增速。
3. 固定资本形成增速估算：从资本形成实际增速中扣除存货实际增速。
4. 消除季节性波动：采用3期中心移动平均值。

回归模型结果

注：*** 表示在1%的统计水平上显著。

结论

尽管2017年前11个月固定资产投资增速为7.2%，低于2016年的8.1%，但固定资本形成的实际增速可能高于2016年。固定资本形成追踪指标的构建有助于更准确地反映经济实际变化，减轻固定资产投资指标失真对经济分析的影响。