20200923-华泰证券-鲁商发展-600223.SH-布局玻尿酸产业链_转型大健康生态圈_25页_2mb

鲁商发展（600223）总结

公司概况

鲁商发展是一家区域房企，成立于1993年，2008年借壳ST万杰上市。公司通过收购山东福瑞达医药集团和山东焦点生物科技股份有限公司，逐步构建起融合健康地产、生物医药、健康管理等领域的复合型健康产业生态圈。公司当前股价为10.11元，目标价为13.85元，投资评级为增持。

核心业务板块

• 房地产开发：公司深耕山东市场，土地储备充足，预计可售货值约1600亿元。2020年销售目标为200亿元，同比增长39.25%。公司通过小体量项目增加和股权激励机制，有望改善盈利水平。
• 生物医药：包括福瑞达医药集团和焦点生物，布局透明质酸产业链，发展骨科药物和眼科产品。福瑞达医药集团19年营收10.4亿元，归母净利润0.9亿元，同比增长140.1%。焦点生物为透明质酸原料龙头，现拥有420吨/年的化妆品级和食品级生产能力，计划扩建医药级产能。
• 化妆品：福瑞达旗下拥有颐莲、善颜、瑷尔博士等品牌，19年化妆品收入3.13亿元，同比增长41.84%，电商渠道占比78%。公司预计20-22年化妆品收入年均增速为60%、50%、35%。
• 物业管理：公司拥有40余个在管项目，建筑面积逾千万平米。预计20-22年在管面积年化增速为16.5%，物业费年化增速3%，对应营收年化增速为20%。

关键信息

• 股权激励：2018年实施股权激励，目标为2019-2021年归母净利润增长率不低于40%、50%、70%。19年实际归母净利润增长率169.5%，ROE增长率188.1%，超额完成目标。
• 焦点生物收购：2020年2月完成对焦点生物60.11%股权的收购，有助于完善透明质酸产业链，提升公司产品竞争力。
• 透明质酸市场：中国为全球最大的透明质酸产销国，19年销量占全球86%。医药级透明质酸市场前景广阔，焦点生物计划投资5.1亿元建设520吨/年的医药级生产线。
• 盈利预测：预计20-22年EPS分别为0.35元、0.53元、0.76元，采用分部估值法，总市值约139亿元，对应目标价13.85元。

主要观点

• 转型大健康生态圈：公司通过收购和整合，逐步构建大健康产业链，包括健康地产、生物医药和健康管理。
• 化妆品业务增长：依托电商和线上营销，化妆品业务有望持续高速增长，预计20-22年线上收入增速分别为80%、55%、38%。
• 药品业务稳健发展：公司拥有骨科和眼科双轮驱动，市场地位领先，预计20-22年药品收入年均增速为-21%、10%、8%。
• 地产业务改善空间大：凭借充足的土储和项目周转提速，地产业务盈利能力有望改善，预计20-22年营收分别为108.72亿、129.28亿、167.65亿。

风险提示

• 国企改革进展较慢
• 化妆品增速可能放缓
• 地产业务大幅波动

估值与盈利预测

• 分部估值：公司房地产/化妆品/药品/玻尿酸原料估值分别为55亿、36亿、38亿、9.6亿，合计总市值139亿元。
• PE/PB-Bands：公司历史PE和PB区间为62.44-13.35倍，1H20PE为28.96倍。

结论

鲁商发展通过布局玻尿酸产业链，转型大健康生态圈，有望实现多业务协同，提升整体盈利能力和市场竞争力。公司目前给予增持评级，目标价13.85元。