国防军工行业2019年投资策略：景气度继续上升，资产证券化值得期待-20181210-广发证券-35页-1mb

国防军工2019年投资策略总结

核心内容

2019年国防军工行业投资策略强调了行业景气度的持续上升和资产证券化的加速推进。通过2018年的市场调整，军工板块估值已处于历史底部，为2019年的投资提供了良好基础。

行业基本面

• 军工行业在2018年中报和三季报中表现良好，订单和生产快速增长，行业景气度明显恢复。
• 2019年行业景气度有望进一步提升，尤其是二季度以后，行业表现将更加显著。
• “十三五”进入后两年，装备采购进入高景气周期，军费预算增长趋势明显。

资产证券化

• 资产证券化是2019年军工板块最大的超预期点。
• 军工集团资产证券化存在五年周期，2019年进入加速期。
• 资产证券化方式多样，包括股份发行、资产置换、IPO、债转股等，对市场预期带来较大变化。

改革与政策

• 军改“脖子以下”改革基本完成，装备采购制度、价格体系改革有序推进。
• 科研院所转制提速，首批41家单位有望于2019年完成转制。
• 混合所有制改革全面推广，股权激励成为重要手段。
• 军民融合政策深化，立法与制度建设加速，促进“民参军”与“军转民”壁垒的突破。

主要观点

估值与行情

• 中证军工指数静态PE处于历史最底部，接近2012年水平。
• 军品配套类龙头企业静态PE在20-30倍，总装类公司PS在1.50倍左右。
• 军工板块估值处于历史低位，有望迎来新一轮投资机会。

投资建议

• 建议关注两条主线：
  • 低估值成长股：重点推荐中航机电、内蒙一机、中航沈飞、中国动力。
  • 舰船装备产业链：重点推荐中船防务、中国动力、湘电股份。

关键信息

国际环境

• 美国：停止加征新关税，但博弈仍将持续。军费预算增长7.35%，强调“美国优先”和“重建美军”。
• 朝鲜半岛：朝韩关系迅速回暖，半岛无核化进程开启，但美国对半岛局势仍持警惕态度。
• 台海：“九合一”选举结果表明，民众对“九二共识”关注度提升，国民党可能借此推动两岸关系改善。

军费与装备采购

• 2018年中国军费预算增长8.1%，达到1.11万亿元，军费占GDP比例较低，存在较大增长潜力。
• 装备采购进入快速列装期，采购量有望提升，行业收入呈现逐年增长趋势。
• 装备费用在军费中占比提高，军费使用效率提升，有利于军工企业发展。

改革进展

• 科研院所转制：首批41家单位开始转制，推动军工资产证券化。
• 混合所有制改革：股权激励全面推广，提升企业治理水平和市场竞争力。
• 采购与价格改革：采购体系更加市场化，价格体系逐步摆脱“保本微利”模式，鼓励企业降本增效。

军民融合

• 军民融合政策持续深化，制度与立法逐步完善，推动“民参军”与“军转民”。
• 军民融合基金迅速发展，总规模达数千亿元，重点支持军工企业改制、技术转化和产业投资。
• 民参军企业并购与IPO数量有所下降，但并购仍为主流方式。

风险提示

• 资产注入进度与方案具有不确定性。
• 改革政策实施进度低于预期。
• 科研院所改制进度存在不确定性。
• 装备研发进度可能低于预期。
• 公司外延并购存在不确定性。
• 军品订单不确定性。
• 毛利率下降风险。

图表索引（摘要）

• 图1：中证军工指数2018年走势。
• 图2：军工行业静态PE处于历史最底部。
• 图3：美国军费支出及增速。
• 图4：中国军费预算及增速。
• 图5：中美俄军费占GDP比例对比。
• 图6：美国军费中“采购+研发”占比。
• 图7：中直股份和中航飞机“十二五”期间营收情况。
• 图8：中直股份和中航飞机2011-2015年营收情况。
• 图9：中航光电“十二五”期间收入与净利润增速变化。
• 图10：改革前装备采购职权集中。
• 图11：改革前军品价格测算方法。
• 图12：改革后采购体系展望。
• 图13：改革后价格体系展望。
• 图14：1993年以来军工资产证券化项目数。
• 图15：中证军工PE（静态）。
• 图16：中证军工PE（动态）。
• 图17：各集团资产证券化率（资产口径）。
• 图18：各集团资产证券化率（利润口径）。
• 图19：军工综合资产证券化率变化（A股市场）。
• 图20：军工综合资产证券化率变化（全市场）。

相关研究与政策

• 军工行业“十三五”后两年军费增速有望略有上升。
• 2018年军工集团资产证券化动作频繁，方式多样。
• 2019年军工行业有望跑赢大盘，基本面和资产证券化双重驱动。
• 军民融合政策推动改革，法规体系逐步完善，促进市场化进程。