计算机行业科创板系列报告之三：云计算公司的估值密码-20190401-东兴证券-11页_1mb

云计算公司的估值密码总结

核心内容

云计算公司与传统公司的商业模式存在显著差异，其利润较低甚至亏损，但成长性极强，因此估值问题尤为突出。本文旨在分析云计算公司的估值逻辑，并结合海外市场经验，为科创板云计算公司提供估值参考和投资建议。

主要观点

1. 云计算公司估值特点

• 利润与估值的反差：尽管多数云计算公司尚未盈利，但其估值往往较高，主要得益于高成长性和市场潜力。
• SaaS模式的核心逻辑：SaaS公司通过高毛利率产品盈利，但需承担高获客成本（CAC），只有在客户生命周期内总收入（LTV）扣除运营成本后大于CAC，才能实现盈利。
• 客户生命周期模型：SaaS公司的成功依赖于低获客成本、低客户流失率和高客户付费意愿。

2. SaaS公司估值方法

• 市销率（P/S）：SaaS公司通常采用市销率进行估值，因其收入增长性强，利润不稳定。
• 收入增速为核心指标：收入增速是衡量SaaS公司成长性和商业模式的重要指标，通常与市销率正相关。
• 成长期与成熟期的估值差异：在成长期，SaaS公司收入高增长但利润低；在成熟期，收入增长放缓，但盈利模式稳定，市销率相应下降。

3. 海外SaaS公司案例分析

• Salesforce：作为SaaS鼻祖，其收入增速从40%逐步下降至20%，市销率从10倍降至7倍左右。尽管早期未盈利，但其经营性现金流表现良好。
• Shopify：垂直电商SaaS代表，付费商家数量和GMV持续增长，续约金额稳定，市销率从5倍上升至23倍，反映市场对其成长性的认可。
• AWS：作为公有云龙头，其市场份额高达52%，收入和利润均保持高速增长，验证了公有云商业模式的潜力。

关键信息

1. 估值逻辑

• 客户生命周期模型：LTV > CAC 是 SaaS 公司盈利的关键。
• 市销率应用：SaaS公司估值以市销率为主，反映其成长性和市场空间。
• 收入增速的重要性：收入增速是判断公司成长性和估值水平的核心指标。

2. 海外实践

• 美国云计算发展：自2006年AWS推出弹性云服务以来，云计算行业已走过13年，成为成长性最强的板块之一。
• 代表性公司表现：
  • Salesforce：累计涨幅57.5倍，2004年上市，2016年才盈利。
  • Amazon：2006年上市，累计涨幅24倍，AWS是其核心增长引擎。
  • Shopify：2015年上市，市销率从5倍上升至23倍，收入增速保持在60%左右。

3. 科创板投资机会

• 潜在科创板上市公司：
  • IaaS：金山云、Ucloud
  • PaaS：白山云
  • 通用SaaS：北森云、销售易
  • 垂直SaaS：东软医疗、云账房
  • 软件云化转型SaaS：金山办公
• 建议关注：东软集团（600718.SH）、金山软件（3888.HK）等潜在受益标的。

风险提示

• 宏观政治经济风险：可能影响整体市场环境和投资情绪。
• 科创板发展不及预期的风险：科创板政策或市场表现可能低于预期。

结论

云计算公司，尤其是SaaS企业，因其高成长性和独特的商业模式，需采用市销率进行估值。收入增速是衡量其估值水平的关键指标。随着科创板的开放，中国云计算公司有望迎来上市高峰，投资者应关注其市场空间、成长性和竞争能力，同时警惕潜在风险。