中国特色估值体系研究系列一：中特估+高股息策略-20230421-德邦证券-24页_1mb

策略专题总结：中特估+高股息策略

核心内容

本报告围绕“中特估+高股息”策略展开，分析高股息策略的择时逻辑、组合优化及在央国企中的应用，旨在为投资者提供更有效的投资思路。

主要观点

1. 高股息策略的择时逻辑

• 高股息策略虽长期有效，但并非适用于所有市场阶段。
• 现金股利偏好情绪指数是衡量投资者对现金股利需求的重要指标，其与中证红利指数/万得全A的相对强弱在大部分情况下呈正相关。
• 在非大牛市时期，当现金股利偏好情绪指数低于近三年负一倍标准差时，配置中证红利指数可能获得超额收益。
• 大牛市中，现金股利偏好情绪指数失效，此时应关注成交额与新发基金规模的显著异常。

2. 高股息组合的优化

• 股利支付意愿：选取近五年累计股息率和最近一年股息率。
• 股利支付能力：使用Piotroski F-Score作为代理指标，涵盖盈利能力、偿债能力与营运能力。
• 估值性价比：选取EV/EBIT作为衡量指标，以区分不同公司间的估值差异。
• 构建“A股高股息50”组合，从2013年1月1日至2023年4月3日，组合收益率达579.85%，年化收益率21.23%，夏普率0.736，超额年化收益率为13.84%（相对中证红利指数）和12.42%（相对Wind全A指数）。

3. 中特估与高股息策略的结合

• 中国特色估值体系的提出有助于促进央国企价值重估，提升其市场认可度。
• 央国企价值重估的必要性：土地财政转型背景下，央国企对财政体系的重要性提升，且其盈利能力、分红率与股权价值的提升有助于增加国有资本经营预算收入。
• 央国企价值重估的可行性：通过提升经营效率与重塑市场估值实现。
• 构建“中字头高股息20”组合，通过优化筛选标准，提升策略有效性。从2013年1月1日至2023年4月3日，组合收益率达488.59%，年化收益率19.49%，夏普率0.628，超额年化收益率为10.63%（相对Wind全A指数）。

4. 择时优化后的策略表现

• 当现金股利情绪指数异常低迷（低于负一倍标准差），且两市总成交额未显著异常（未高于正一倍标准差）时，是高股息策略的绝佳配置窗口。
• 在2016年7月23日至2018年2月5日及2022年2月6日至2023年4月3日两个择时阶段中，中字头高股息20组合分别获得31.08%和36.20%的超额收益，夏普率显著提升。

关键信息

1. 现金股利偏好情绪指数构建方法

• 选取10个关键词，进行自然对数处理。
• 去除季节性波动，使用最近90日搜索量边际变化。
• 指标与市场情绪及公司基本面相关性较弱，可作为情绪代理变量。

2. 高股息组合构建逻辑

• 筛选标准：
  1. 估值性价比：EV/EBIT最低的前600家公司；
  2. 股利支付意愿：近五年累计股息率最高前50%，近一年股息率最高前50%；
  3. 股利支付能力：F-Score最高前1/3公司。
• 配置方式：月度等权调仓。

3. 中字头高股息20组合构成

风险提示

• 历史数据预测未来能力有限；
• 海外通胀超预期；
• 流动性收紧超预期。

投资建议

• 择时配置：关注现金股利偏好情绪指数与市场成交额的联动，识别高股息策略的配置窗口；
• 组合优化：通过EV/EBIT、F-Score等指标优化高股息策略，避免“陷阱”；
• 中特估+高股息：在央国企中应用优化后的高股息策略，提升安全边际与贝塔收益；
• 关注政策导向：新一轮国企改革与中国特色估值体系为央国企价值重估提供了良好契机。