证券行业深度专题-中国特色估值体系-券商重估-浙商证券

证券研究报告分析总结

证券行业深度专题：中国特色估值体系（中特估）对券商的影响分析

1. 券商与中特估相关性
中特估指中国特色的估值体系，旨在通过优化央企估值逻辑，促进资源配置效率。券商板块中，国有券商（中央及地方）数量占比74%，市值占比78%，在30个申万一级行业中，国有企业数量排名第3，市值排名第6。其中中央国有券商占比20%（市值34%），与中特估关联度较高。

2. 券商受益中特估的原因

• 估值优势：当前证券板块PB（市净率）和PE（市盈率）分别位于十年期10%和27%分位，估值修复空间较大。国有券商平均PB为152倍（中央国有161倍，地方国有145倍），显著低于非国有券商（平均257倍，剔除东方财富后180倍）。
• ROE提升动能：短期看，2023年Q1上市券商营收和净利润同比分别增长39%和85%，ROE（加权平均）达18%（未年化），较2022年提升15个百分点，盈利能力明显恢复。长期来看，行业改革（如经纪业务向财富管理转型、投行全面注册制改革、资管优化等）及创新业务（如科创板做市）有望推动ROE提升至9%，对应PB估值有约60%的提升空间。
• 央企属性支撑：中央国有券商的净利润占比从2019年的35%升至2022年的42%，股东资源（如大型国企集团）可提供协同效应，助力业务拓展。此外，央企券商分类评级优秀，在创新业务试点资格获取方面更具优势。

3. 估值与业绩错配
证券板块ROE十年期排名第17，但PB和PE排名分别为27和21，远低于ROE水平。当前估值与业绩存在严重错配，叠加政策利好（如降准、降息预期）和增量资金流入，有望触发估值修复。

4. 投资建议

• 行业层面：券商板块具备四条件触发行情启动：流动性改善（三季度可能降准、四季度降息）、业绩向好（2023年Q1净利润高增）、政策宽松（注册制改革等）、估值低位（PB处十年10%分位）。
• 个股推荐：
  • 中特估受益标的：中信证券、华泰证券、中金公司（H），具备真实分红收益及盈利改善潜力。
  • 高弹性标的：东方证券、广发证券、东方财富，侧重财富管理和自营业务的盈利弹性。

5. 风险提示
宏观经济下行、权益市场修复不及预期、资本市场改革延迟及行业数据测算偏差等风险可能影响结论。

总结：券商板块因高国有属性、估值低与ROE提升潜力，有望受益于中特估政策。短期政策宽松及业绩修复为估值提升提供支撑，长期业务改革及创新方向亦增强盈利动能。建议关注具备央企背景和高ROE潜力的头部券商，同时警惕外部环境不确定性。