20171224-东北证券-滨化股份-601678.SH-一_体化产业链景气延续_布局氢能源前景向好_20页_1mb

滨化股份（601678）深度报告总结

核心内容

滨化股份是一家以氯碱、环氧丙烷（PO）为主要产品的化工企业，其业务涵盖石油化工、盐化工、精细化工等多个领域。公司依托一体化、循环经济的产业链优势，实现了成本控制和资源利用效率的双重提升。2017年前三季度，公司营收和净利润分别同比增长36.80%和300%，表现出强劲的增长势头。

主要观点

• 一体化与循环经济：滨化股份形成了完整的氯碱产业链，通过氯气直供PO生产，有效解决氯气储存、运输等环保和安全问题，同时实现资源的高效利用。
• 供给侧改革影响：氯碱行业受供给侧改革影响，新增产能受限，行业集中度提升，烧碱价格持续上涨，公司凭借较低的生产成本和完善的配套设备，显著受益于行业景气。
• PO市场景气：环氧丙烷需求旺盛，国内产能受限，供应紧张，PO价格持续上涨，公司凭借先进的技术和丰富的产能，盈利能力显著增强。
• 氢能源布局：公司积极布局氢能源领域，依托氯碱产业链的氢气副产优势，与清华、亿华通等合作，推进氢能技术研发与应用，为未来提供新的增长点。

关键信息

1. 一体化PO及氯碱巨头，循环经济优势明显

• 公司介绍：滨化股份成立于1968年，是集多种化工产品于一体的大型企业，产品包括烧碱、环氧丙烷、三氯乙烯等。
• 股权结构：最大股东为滨州水木有恒投资基金合伙企业，持股10.79%；实际控制人为张忠正，持股24.09%。
• 产能结构：
  • 烧碱：65万吨/年
  • 环氧丙烷：28万吨/年
  • 三氯乙烯：8万吨/年
  • 其他产品：氯丙烯、四氯乙烯、双氧水等，部分为在建或现有产能。
• 环保与节能：公司氯碱装置能耗低于行业平均水平，具备较强的环保能力。

2. 受益供给侧改革，氯碱景气上行

• 烧碱市场：2017年国内烧碱产能达4032.5万吨，烧碱价格屡创新高，达到历史高位，行业集中度显著提升。
• 下游需求：烧碱主要用于氧化铝、化纤、造纸等行业，其中氧化铝需求占比最高，达29%。
• 环保政策影响：环保督查和限产政策限制了氯碱产能的扩张，导致液氯供应紧张，烧碱价格持续走高。
• 公司优势：公司拥有先进的离子膜电解槽技术，吨碱能耗低，具备较强的竞争力。

3. 供需缺口尚存，PO景气有望延续

• PO市场概况：2017年国内PO产能达337.7万吨，需求约287万吨，存在一定的供需缺口。
• 制备工艺：国内主要采用氯醇法，但环保政策限制其新增产能，HPPO和PO/SM等新工艺因技术问题和环保限制，开工率较低。
• 下游需求：PO主要用于聚醚多元醇、丙二醇、阻燃剂等，其中聚醚多元醇占PO消耗量的76%。
• 公司PO产能：公司PO产能达28万吨，利用率高，国内市场份额约11%。

4. 坚定转型决心，战略布局氢能源

• 氢能源前景：氢气作为清洁二次能源，具有高能量密度和零碳排放等优势，是未来能源的重要方向。
• 公司布局：公司与清华、亿华通合作设立氢能公司，利用氯碱副产氢气，降低制氢成本。
• 氢气副产：每生产1吨烧碱可副产278立方米氢气，65万吨烧碱可副产16680万立方米氢气，按1.7元/立方米计算，年节约成本约2.84亿元。
• 政策支持：国家对氢能源和燃料电池产业的支持力度不断加大，政策利好频出，行业发展前景广阔。

5. 投资建议

• 盈利预测：预计2017-2019年公司归母净利润分别为8.03亿元、8.66亿元、9.03亿元，对应PE分别为11倍、10倍、10倍。
• 目标价：6个月目标价为9.49元，当前收盘价为7.91元。
• 评级：公司被给予“买入”评级，未来有望受益于供给侧改革和氢能源产业的发展。

风险提示

• 价格波动风险：烧碱和环氧丙烷价格下跌可能影响公司盈利能力。
• 氢能发展风险：氢能领域进展不及预期可能影响公司转型成效。

财务摘要

财务与估值指标

结论

滨化股份凭借其在氯碱和环氧丙烷领域的领先地位，以及对氢能源的前瞻性布局，有望在供给侧改革和新能源政策的推动下持续受益，未来发展前景良好。公司具备较强的盈利能力和抗风险能力，受到市场高度关注，被给予“买入”评级。