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神火股份（000933）公司首次覆盖报告总结

核心内容概述

神火股份（000933）是一家集煤炭、电解铝及铝加工于一体的大型综合企业，成立于1998年，控股股东为河南神火集团。公司业务覆盖煤炭采掘、电解铝生产及深加工铝箔制造，具备较强的产业链一体化优势。报告指出，公司当前正处于业绩共振期，电解铝和煤炭业务均呈现盈利改善趋势，同时铝箔业务也在逐步拓展，成为新的增长点。基于公司高ROE、高分红及低估值等优势，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

1. 煤铝行业共振，公司业绩持续向好

• 电解铝行业：供给端受限于政策“天花板”效应，新增产能有限，需求端受益于新能源汽车和光伏产业的增长，行业盈利持续改善，铝价中长期上行趋势明显。
• 煤炭行业：经历价格下跌后逐步企稳回升，行业整体仍处景气周期，供需基本平衡，但阶段性、区域性紧平衡可能仍存在。
• 盈利提升：随着电解铝盈利提升和煤炭价格企稳，公司整体盈利能力显著增强。

2. 高ROE、高分红、低估值，配置质价比突出

• ROE：公司ROE-TTM为17.8%，处于行业较高水平，仅次于中国宏桥和中国铝业。
• 分红能力：公司现金分红比例为41.6%，处于行业前列，且在资本开支较低的背景下，分红潜力较大。
• 估值优势：公司PE（TTM）为13.94倍，PB（MRQ）为2.48倍，均低于可比公司，具有较大估值提升空间。

关键信息

一、煤铝一体，业绩共振

• 公司主营业务为铝产品、煤炭的生产、加工和销售，同时具备发电能力。
• 电解铝产能达170万吨/年，主要分布在新疆和云南，其中新疆煤电80万吨/年，云南神火铝业90万吨/年。
• 煤炭业务保有储量13.09亿吨，可采储量6.05亿吨，主要产品为无烟煤、瘦煤和贫瘦煤。
• 铝箔产能达14万吨/年，主要产品包括食品铝箔、医药铝箔和高精度电子电极铝箔。

二、铝：滇新双基地，盈利动能强劲

1. 供给弹性减弱，天花板效应显著

• 国内电解铝产能接近4500万吨政策“天花板”，新增产能有限。
• 海外电解铝受电力短缺影响，产能受限，原铝供给增速放缓。
• 2025年9月，我国电解铝运行产能已达4444.90万吨，距离天花板仅剩55.1万吨增长空间。

2. 传统需求改善，新能源需求可期

• 传统领域需求逐步企稳，新能源汽车和光伏产业将成为主要增长点。
• 2021-2025年9月，乘用车产量和用铝量稳步上升，新能源汽车用铝量增长显著。
• 光伏行业用铝量在2024年约为473万吨，2025年1-9月增长约49.35%。

3. 产业结构清晰，盈利中枢扩张

• 电解铝盈利产能占比达100%，盈利空间持续优化。
• 氧化铝价格回落，推动电解铝成本下行，盈利能力增强。
• 公司具备较强的产业链协同效应，盈利能力显著。

4. 滇新双基地占优，水电+风电享低碳溢价

• 云南神火依托水电资源，实现低碳生产，享有低碳溢价。
• 新疆煤电利用低成本电力和优质煤炭资源，电解铝成本显著低于行业平均水平。

三、煤炭：优质冶金煤生产商，业绩筑底修复

• 公司煤炭业务主要生产无烟煤、瘦煤和贫瘦煤，为冶金企业提供优质原料。
• 永城矿区是稀缺高炉喷吹用煤典型矿区，具备高附加值。
• 煤炭价格自2025年7月后逐步企稳回升，预计未来煤价中枢将有所改善。

四、铝箔：产业链延伸，需求增速可观

• 公司铝箔业务覆盖食品、医药、新能源电池等多个领域。
• 铝箔产品包括高精度电子电极铝箔、食品铝箔和医药铝箔，其中高精度电子电极铝箔为主要产品。
• 电池铝箔需求因新能源汽车和储能产业快速发展而显著增长，公司具备良好的市场前景。

盈利预测

公司预计未来三年净利润稳步增长，PE逐步下降，估值空间显著。

风险因素

• 国内外政策变化带来的不确定性
• 宏观经济复苏不及预期
• 重大安全事故
• 地缘政治冲突
• 电解铝产能受限电影响减产
• 历史数据不能代表未来表现

总结

神火股份凭借其煤铝一体化布局，受益于行业景气周期，盈利能力和估值优势显著。电解铝和煤炭业务均呈现积极发展趋势，铝箔业务作为新兴增长点，未来潜力巨大。公司具备高ROE、高分红和低估值等优势，是当前值得重点关注的投资标的。