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国债专题报告：下半年债牛能否持续？

研究员信息
蒋文斌
从业资格号：F3048844
交易咨询号：Z0017196
联系方式：0755-23375128
邮箱：jiangwb@wkqhcn

报告要点

2024年上半年债市呈现两波明显的上涨行情，截止2024年7月3日，2年、5年、10年、30年期国债期货加权合约分别上涨6.5%、14.6%、24.5%、71.6%。

上半年行情回顾

第一轮上涨（2023年12月13日–2024年2月5日）

• 背景：
  2023下半年以来，经济数据走弱，中央政治局会议及中央经济工作会议并未超出市场预期；此前政策宽松希望落空。叠加银行降息不及预期，流动性边际收紧，市场风险偏好下降。随后央行超预期降准（0.5个百分点），释放1万亿元长期资金，流动性边际改善。

• 市场反应：股市调整、风险偏好下降，避险资金涌入债券市场。

第二轮上涨（2024年5月20日–2024年6月30日）

• 背景：
  房地产政策利好兑现后，现实表现疲软，市场重回弱现实逻辑；降息预期再次失准，央行保持利率“下限目标”为2.5%。叠加股市再度调整、中小盘股流动性压力，资金避险情绪升温。

债市上涨底层逻辑与展望

主因：

1. 资产配置荒：在全球宽货币环境下，债券市场延续多年资金涌入趋势。
2. 风险偏好下行：政策落地不及预期、MLF及LPR利率政策操作、资产流动性冲击等因素共同压低风险偏好。

展望：

• 内需不足仍将拖累经济，但美联储降息落地有望打开国内货币政策空间；
• 预计下半年降息或仍有1-2次操作可能；
• 逢低做多仍为主要思路，需密切关注央行政策动向（尤其是利率下限与“三中全会”信号）。

宏观上，政策优先序优先稳汇率、抑偏熊预期，但国内经济弱势仍需政策托底。

结语

战略建议：基于上半年“政策预期—现实反差—资金避险”逻辑延续，债市下半年方向为主动多配，需关注7月“三中全会”政策风向与货币政策新空间。