【申万宏源】机械设备行业9月造船更新：恒力重工产能订单分析，南北船整合迈出第一步_45页_2mb

恒力重工产能订单分析及南北船整合进展

核心内容

• 恒力重工借壳松发股份上市：松发股份计划通过资产置换和发行股份的方式收购恒力重工100%股权，交易完成后，公司将转型为船舶及高端装备研发、生产及销售企业。
• 2024年9月造船市场表现：新造船价格指数上涨，二手船价格指数微跌，市场进入船价预期引领阶段。
• 新能源船型主导新签订单：2024年9月新签订单中，非传统燃料船占比达83%，LNG船占比71%，新能源替代趋势显著。
• 南北船整合迈出第一步：中国船舶与中船重工宣布合并，通过换股方式完成，预计释放利润。
• 风险提示：包括新订单不及预期、航运景气度下滑、原材料价格上涨、汇率波动、行业竞争加剧、交易被暂停或取消等。

恒力重工概况

• 历史背景：恒力重工前身是STX大连，2006年由韩国STX集团投资建设，2014年因亏损破产，2022年被恒力集团以21.1亿元收购，追加180亿元投资打造绿色船舶及高端装备制造基地。
• 当前业绩：2023年收入7.68亿元，利润404.90万元，净资产4.79亿元。
• 订单情况：当前手持民船订单140艘/108亿美元，2027年排产175万CGT，超过STX时期最高产能，与扬子江产能接近。
• 未来交付金额：预计2027年民船交付金额可达约342亿人民币。

造船市场分析

• 新造船价格指数：截至2024年10月11日，新造船价格指数189.83点，较8月底上涨0.3%，较年初涨幅6.4%。
• 二手船价格指数：截至2024年10月11日，二手船价格指数181.27点，月环比下降0.5%，同比上涨21.7%。
• 手持订单：全球船舶手持订单3.43亿DWT，环比上涨2.2%，同比上涨25.9%。中国船舶手持订单281亿美元，中国重工217亿美元。
• 新签订单：9月新签订单533万载重吨，金额84亿美元，集装箱船占比62%，油轮占比9%，LNG船占比19%。
• 船型结构：手持订单中散货船占比45%，集装箱船占比31%，非传统燃料船占比45%。

高价订单交付及利润释放

• 交付节奏：2H2021以来的高价订单将逐步交付，2024年交付占比达50%，2025年达96%，2025年达100%。
• 利润释放：随着高价订单交付，造船企业利润将逐步释放，尤其关注毛利率改善和订单交付节奏。

估值分析

• P/Orderbook估值法：在业绩释放前，P/Orderbook（市值/民船手持订单金额）比P/S（市销率）更具前瞻性。
• 当前估值：中国船舶P/O估值0.95，中国重工P/O估值0.82，均处于历史低位，存在1.5倍以上的估值空间。
• 未来预测：中船集团合并后产能可达全球的18%-33%，市值区间2638-4137亿元。

新能源船趋势

• 环保政策推动：全球航运脱碳加速推进，欧盟等地区已实施碳税政策，推动新能源船替代传统燃料船。
• 订单结构：新能源船型在新签订单中占比达83%，LNG船占比71%，甲醇船占比14%，预计未来仍将保持增长。

造船产能与交付预测

• 主要船厂交付预测：沪东中华、江南造船厂、外高桥造船厂、澄西造船厂等预计2024年交付运力分别为101万、117万、90万、49万CGT。
• 产能扩张：中船集团合并后产能将占全球的18%-33%，预计推动行业利润释放。

风险提示

• 新订单不及预期：全球造船市场竞争激烈，新订单数量、质量、价格可能不及预期。
• 航运景气度下滑：受经济增长、运价波动等因素影响，航运需求可能下降。
• 原材料价格上涨：钢材、铜、铝等价格上涨可能影响成本。
• 汇率波动：部分订单以外币结算，汇率波动可能影响业绩。
• 行业竞争加剧：东南亚等国家可能进入造船市场，加剧竞争。
• 交易风险：松发股份购买恒力重工的交易存在被暂停、中止或取消的风险。

投资建议

• 买入评级：中国船舶与中船重工当前P/O估值处于历史低位，具备较大增长空间，给予“买入”评级。
• 关注点：关注增发股份的具体数量及对价、订单收入确认方式、研发设计能力、造船效率、人效等经营指标，以及利润率与扬子江、中船的差距。

结论

• 行业前景：造船行业进入上行周期初期，随着新能源船型的推广和环保政策的加强，未来将释放更多利润。
• 市场表现：新造船价格持续上涨，二手船价格受压制，但市场仍具增长潜力。
• 整合效应：南北船整合迈出第一步，有助于提升行业集中度，释放协同效应。