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碧桂园控股 (2007:HK) 2017年12月4日报告总结

核心内容概览

• 公司名称：碧桂园控股 (2007:HK)
• 发布日期：2017年12月4日
• 评级：维持中性评级 (Hold)
• 目标价：从8.8港元上调至11.8港元
• 股价表现：自年初以来已上涨超过200%
• 市场数据：
  • 收盘价：12.88港元
  • 目标价：11.80港元
  • 恒生中国企业指数 (HSCEI)：11,449
  • 恒生中国内地企业指数 (HSCCI)：4,303
  • 52周高/低：15.06/3.92港元
  • 市值 (US$m)：35,105
  • 市值 (HK$m)：274,257
  • 流通股数 (m)：21,293
  • 汇率 (Rmb-HK$)：1.18

主要观点

技术创新提升竞争力

• 公司在反向路演中介绍了SSGF工业化建造体系，该技术旨在提升建筑质量和缩短交付周期。
• 尽管目前仅在广东试点，但随着技术推广，预计可实现规模效应，降低单位成本。

销售表现强劲

• 2017年前十个月，公司实现总合约销售金额约4850亿元人民币（同比增长79%），权益合约销售金额约3380亿元人民币（同比增长63%）。
• 合同销售面积增长至约5300万平方米（同比增长60%），平均售价同比增长11%至9126元/平方米。
• 11月单月销售约500亿元人民币，使2017年前十一个月合约销售金额达5350亿元人民币（同比增长86%），超过年初设定的全年目标4000亿元（同比增长30%）和中期上调的5000亿元（同比增长60%）。
• 对比同行：中国恒大和万科分别以4700亿元和4690亿元紧随其后。

土地储备扩大但成本上升

• 土地购置费用达3140亿元人民币（权益土地款2330亿元），占合约销售金额比例从2016年的55%上升至2017年前十个月的69%。
• 新增项目土地成本从2016年的2028元/平方米上升至3324元/平方米，土地储备总面积达1.87亿平方米，权益土地储备面积为1.48亿平方米（约为全年销售面积的3.3倍）。
• 土地储备平均成本达2394元/平方米，占平均售价比例从2016年的19%上升至26%。

2018年销售展望

• 公司未披露2018年具体销售目标，但强调通过管理体系和建筑技术的优化提升竞争力。
• 可售资源预计同比增长35%。
• 去化率预计从2017年的88%回落至70%，导致2018年合约销售金额同比增长约7%；若去化率80%，预计增长22%；若去化率60%，预计下降8%。

估值与财务预测

• 2017-2019年每股核心净利预测分别上调22%、24%、32%至0.74元、0.96元、1.25元。
• 每股净资产值从8.00港元上调34%至10.74港元。
• 当前估值为16x 2017E PE、12x 2018E PE、3.0x 2017E PB、2.6x 2018E PB，较每股净资产值溢价约20%。
• 行业平均估值为10.5x 2017E PE、8.6x 2018E PE、1.1x 2017E PB、1.0x 2018E PB，较每股净资产值折价约25%。

关键信息

股票表现

• 碧桂园于2017年12月4日被纳入恒生指数成分股。
• 当前股价较新目标价有约8.4%的下行空间。

分析师信息

• 分析师：Kris Li
• 机构：瑞士银行 (Swiss Bank)
• 联系方式：lihong@swsresearch.com, $(+86)2123297818\times 7223$

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附录信息

股票回购

• 2016-2017年回购情况显示公司持续进行股份回购，平均回购价格从2.96港元上升至11.94港元。
• 累计回购股份占总发行股本比例从年初的约0.7%上升至5.8%。

财务预测

• 收入：预计2017-2019年分别增长至204,475亿元、270,918亿元、359,168亿元。
• 净利润：2017-2019年分别预计为16,770亿元、22,595亿元、30,883亿元。
• 每股收益：基本每股收益从0.43元增长至1.25元，核心每股收益从0.45元增长至1.25元。

总结

碧桂园控股在2017年展现出强劲的销售增长，其SSGF工业化建造体系有望进一步提升其在快周转住宅开发领域的竞争优势。尽管土地储备扩大，但土地成本也显著上升，导致估值提升。公司未设定2018年销售目标，但预计可售资源将增长35%，去化率可能回落至70%，影响2018年合约销售增长。分析师上调了2017-2019年的每股核心净利预测，并将目标价上调至11.8港元，但维持中性评级，主要由于对三四线城市销售前景持谨慎态度。