20140612-申万宏源-市政债系列报告之一_百年市政债_国内新纪元_22页_850kb

美国与我国市政债/城投债市场对比分析总结

核心内容

本报告对比分析了美国市政债券市场与我国城投债市场的结构、特点、风险及税收机制，旨在为国内投资者提供借鉴与参考。

主要观点

美国市政债券市场

• 定义：市政债券是地方政府或其授权机构发行的以政府信用为担保的有价证券，主要分为一般责任债券（GO债券）和收入债券（Revenue Bond）。
• 市场概况：
  • 2013年末市场存量达3.7万亿元，占美国债市规模约9.20%。
  • 发行规模自2002年以来持续增长，2010年达到历史高点。
  • 多数为固定利率债券，且具有“早赎”特征。
  • 收入债券发行量远高于一般责任债券。
• 投资者结构：
  • 个人为主要投资者，尤其是居民和对冲基金。
  • 保险公司、银行机构等机构投资者也占有一定比例。
• 风险特征：
  • 市政债券违约率极低，投资级以上市政债10年累积违约率仅为0.07%。
  • 收入债券违约率略高，但整体仍低于公司债。
  • 市政债券信用等级普遍较高，几乎全部为投资级。
• 违约处置：
  • 地方政府破产后，债权人行为被暂停，债务重组成为常见手段。
  • 评级制度完善，未波及整个市场。

我国城投债市场

• 定义：城投债是指由地方政府融资平台发行的债券，最终信用主体为地方政府。
• 历史沿革：
  • 1993年首次发行，2005年后纳入地方企业债范畴。
  • 2009年后中票发行推动市场快速发展。
  • 2010年后出台相关文件规范发展。
• 市场概况：
  • 城投债发行规模持续增长，2013年达到9747.2亿元，为2009年的3倍。
  • 发行主体从省级扩展至县级，覆盖范围广泛。
  • 信用资质有所下降，高等级债券占比减少，低等级债券增加。
• 融资方式：
  • 以银行贷款为主，占比达57%，发行债券仅占10%。
  • 城投债偿债顺序通常在银行贷款之前，但依赖政府担保。
• 信用风险：
  • 信用事件频发，如滇公路、上海城投等。
  • 未出现实质性违约，但风险担忧加剧，市场要求更高溢价。

关键信息对比

融资方式对比

税收机制对比

收益水平对比

风险与违约率

总结

美国市政债券市场高度发达，以免税特性吸引个人投资者，信用风险极低，违约后处置机制较为成熟。我国城投债市场虽在近年迅速发展，但融资方式仍以银行贷款为主，税收机制不具优势，信用风险逐渐累积。两者在信用结构、发行机制和风险控制方面存在显著差异，我国城投债在性质上更接近企业债，未来需在市场化和规范化方面进一步发展。