利率市场交易策略：债市运行偏暖，但制约难松-20210420-上海证券-12页_844kb

上海证券研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2021年4月19日发布的利率市场交易策略，聚焦于宏观基本面、资金面、利率产品及债市走势预判。报告指出，尽管经济持续复苏和流动性维持宽松，但通胀预期和供给压力对债市形成制约。

主要观点

• 经济复苏：3月规模以上工业增加值同比实际增长14.1%，两年平均增长6.2%，较上月略有回落。消费增速明显加快，超出市场预期，汽车消费和地产相关消费贡献较大。1季度GDP同比增长基本符合预期，经济平稳复苏。
• 物价数据：猪肉价格下降18.4%，影响CPI下降约0.45个百分点。蔬菜价格低位运行，鲜菜环比下降14.5%。整体通胀预期有所回落，但PPI快速回升夯实了通胀预期。
• 楼市情况：房地产成交趋稳，库存回落。尽管调控政策趋严，但楼市活跃度仍高于疫情前水平，高房价对实体经济的伤害或将加大。
• 汇率趋势：人民币兑美元中间价小幅回升，全周累计调升121个基点。人民币汇率趋势仍为“稳中偏升”，受中国经济复苏和国际资本偏好影响。
• 资金面：央行开展500亿元逆回购和1500亿元MLF操作，全周实现净投放。MLF缩量续作，但流动性仍偏宽，央行释放维稳信号。
• 利率产品：国债和国开债收益率全线下行，短端下行更快。期限利差走阔，反映市场对短端资金的偏好。
• 债市预判：流动性向好，短期债市运行偏暖。但PPI回升、经济复苏、政策后撤及地方债发行带来供给压力，债市制约仍强。

一．宏观基本面：经济持续复苏

1. 需求走强，生产小幅回落

• 3月规模以上工业增加值同比增长14.1%，两年平均增长6.2%，较上月回落。
• 采矿业、制造业、电力等行业增速均有回落，尤其是制造业。
• 汽车行业因复工复产后水平回落，增速有所下滑。

2. 高频物价数据跟踪

• 猪肉价格：3月猪肉价格下降18.4%，影响CPI下降约0.45个百分点，CPI或延续低位运行。
• 蔬菜价格：鲜菜环比下降14.5%，蔬菜价格低位运行。

3. 其他高频数据跟踪

• 房地产：成交稳定，库存回落。楼市活跃度仍高于疫情前水平，调控政策未放松。
• 汇率：人民币升值趋势明确，受中国经济复苏及国际资本青睐影响，未来仍维持“稳中偏升”走势。

二、资金面跟踪：MLF缩量续作，流动性仍偏宽

1. 人行公开市场操作

• 上周央行净投放资金，MLF续作略缩量，但符合市场预期。
• 央行释放维稳信号，表示将密切关注4月财政收支和流动性变化，进行精准调节。

2. 货币市场

• Shibor和回购利率整体有所回升，但整体仍保持宽松。
• 1年期SHIBOR为1.9460%，较前一周上升16.20个基点；10年期国债收益率为3.1631%，较前一周下降4.9个基点。

三、利率产品：热情重燃

1. 二级市场：整体下行

• 国债收益率全线下行，1年期国债下降6.2BP至2.5295%，10年期国债下降4.9BP至3.1631%。
• 国开债收益率以下行为主，10年期国开债下降5.74BP至3.5278%。

2. 期限利差：利差走阔

• 国债和国开债的主要期限利差走阔，主要由于短端利率下行幅度较大。

四、债市走势预判：债市运行偏暖，但制约难松

• 债市热情重燃，利率全线下行，短端利率下行更快。
• 市场对利空反映钝化，前期已充分反映经济复苏及央行中性操作预期。
• PPI快速回升夯实通胀预期，经济复苏和政策后撤带来供给压力，债市制约仍强。

投资评级体系

• 债券投资评级：从安全性、收益性、流动性三个维度进行分类。
  • 两全级：安全性与流动性高，适用于银行、保险、基金、券商等机构。
  • 配置级：安全性高，流动性低，适用于配置主需求型机构（如银行、保险）。
  • 投资级：收益性高，适用于收益主需求型机构（如基金、券商）。
  • 回避级：安全性低，流动性差，适用于风险偏好较低的投资者。

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