深度报告-20260606-东方证券-渤海租赁-000415.SZ-首次覆盖报告_去芜存菁_聚焦长空_31页_992kb

渤海租赁首次覆盖报告总结

核心内容

渤海租赁（000415.SZ）作为A股稀缺的飞机租赁资产平台，正经历从多元扩张向主业聚焦的转型。公司于2025年完成GSCL（集装箱租赁业务）100%股权出售，业务结构进一步聚焦于飞机租赁，机队规模达1,161架，位居全球头部租赁商前列。Avolon作为公司核心资产，具备全球化客户网络、较大机队规模、订单簿资源和融资能力，其资产价值有望重估。

主要观点

• 行业供需错配：全球航空出行已恢复至疫情前水平，航司运力补充和更新需求延续，而空客、波音交付受限，新机订单积压和交付周期高位运行，导致飞机资产稀缺性提升，租赁费率和市场价值维持高位。
• 资产端聚焦：公司飞机租赁资产占比达98.4%，Avolon机队规模和订单簿资源支撑长期投放和机队结构优化。
• 负债端改善：2025年末有息负债降至1,799.7亿元，同比下降351.6亿元。Avolon评级提升和美元利率回落有助于财务费用改善。
• 收入端修复：2025年飞机租金收入达202.8亿元，同比增长5.0%，已超过2019年水平并创历史新高。飞机销售贡献业绩弹性，资产处置收益显著。

关键信息

• 盈利预测：预计2026至2028年公司营业收入分别为556.8/519.6/507.4亿元，归母净利润分别为39.6/41.3/42.1亿元，EPS分别为0.64/0.67/0.68元。2025年因GSCL出表和财务费用等因素导致表观亏损，但主业盈利修复趋势明显。
• 估值分析：参考可比公司2026E平均PE为8.12x，对应目标价5.20元。以2026年6月4日收盘价3.92元计算，公司2026至2028年PE分别为6.1x/5.9x/5.8x，估值体系正从困境折价转向资产价值重估。
• 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级，认为公司投资逻辑已发生转变，具备盈利修复潜力。

股价表现

• 近期表现：2026年6月4日收盘价为3.92元，52周最高价/最低价为5.6/3.07元。
• 相对表现：1周、1月、3月、12月分别下跌6%、16.24%、22.53%、18.43%。
• 相对沪深300表现：1周、1月、3月、12月分别下跌5.81%、18.27%、29.09%、8.35%。

风险提示

• 全球航空需求恢复不及预期
• 飞机供给修复超预期导致租赁费率回落
• 新机订单交付和资本开支执行不及预期
• 飞机资产减值及残值波动风险
• 飞机销售收入和处置收益波动风险
• 美元利率维持高位或融资成本改善不及预期
• 高杠杆经营及债务再融资风险
• 人民币汇率波动风险
• 境外经营及地缘政治风险

业务结构

航空行业趋势

• 航空需求恢复：全球航空旅客量和RPK已超过2019年水平，2025年分别达50亿人次和9.51万亿客公里，预计2026年继续增长。
• 运力补充需求强劲：全球ASK持续恢复，2025年达11.36万亿座公里，表明航司运力投放进入正常扩张阶段。
• 客座率维持高位：全球航空客座率维持在83.5%以上，运力供给尚未充分释放，航司补充运力需求仍强。

飞机租赁行业景气

• 新机交付瓶颈：空客和波音2025年交付量分别为793/600架，低于2018年高点，订单积压维持高位。
• 交付周期拉长：2025年窄体机/宽体机平均交付时间分别为6.2/5.8年，表明供给紧张仍持续。
• 机队更新放缓：2024年全球机队平均机龄升至14.9年，退役率和更新率仍低于常态水平。

租金与市场价值

• 租赁费率修复：窄体机/宽体机租赁费率自2021年后持续提升，2025年分别达0.40/0.35百万美元/月。
• 飞机市场价值上行：截至2025年4月4日，窄体机/宽体机CMV/BV分别达1.35/1.25，显著高于基础价值线1.0。

行业竞争格局

• 订单簿集中度提升：预计2030年Top3租赁商订单簿份额将达68%，头部租赁商具备更强的投放能力和议价能力。
• 交付资源集中：拥有订单簿的航司集团和租赁商数量预计分别由2025年的155/23家降至2030年的70/11家。

财务与治理结构

• 股权结构：公司无实际控制人，海航资本持股28.0%，其余股东合计持股42.9%，形成一致行动关系。
• 财务费用改善：2025年财务费用率降至18.6%，融资成本对利润表的压制边际缓解。
• 盈利修复：剔除一次性商誉减值影响后，公司2024/2025年归母净利润分别为22.9/28.5亿元，盈利修复趋势明确。

未来催化因素

• 季度业绩验证主业修复：若公司后续季度扣非归母净利润增长，将增强市场对其盈利持续性的认可。
• Avolon经营数据超预期：Avolon租赁收入、净利润和经营现金流若好于预期，将强化市场对其核心资产价值的认知。
• 行业景气上行：若全球航空需求增长、新机交付延迟持续，租赁费率和飞机市场价值有望维持高位。
• 融资成本下降：若Avolon或公司债务结构优化、信用评级提升，将改善财务费用压力。
• 资产负债表修复：若公司继续降低有息负债、优化美元债务结构，市场对其高杠杆风险的担忧有望缓解。
• 估值体系重构：若市场认可公司转型为以Avolon为核心的飞机租赁平台，估值中枢将具备修复空间。

总结

渤海租赁正经历从多元租赁平台向飞机租赁资产平台的转型，公司资产和业务结构进一步聚焦，核心资产Avolon具备较强竞争力。随着航空需求恢复、新机交付受限、飞机资产稀缺性提升，租赁费率和市场价值有望持续上行，支撑公司盈利修复。财务费用改善、融资环境优化及资产处置收益提升将释放利润弹性。公司未来盈利修复路径清晰，估值体系逐步转向资产价值重估，投资逻辑发生转变，给予“买入”评级。