20130520-信达证券-金融双轨制_利率政策和实体经济服务_25页_653kb

金融双轨制、利率政策和实体经济服务总结

核心内容

本文围绕中国金融双轨制、利率政策调整及其对实体经济的影响展开分析。重点探讨了金融双轨制的形成机制、套利模式及其可持续性问题，同时分析了当前利率政策面临的挑战，以及实体经济在宏观数据和PMI指标中的表现。

主要观点

一、金融“双规制”：套利还是创新？

1. 金融双轨制的特征

   • 金融双轨制是行政分配金融资源向半市场化过渡的产物。
   • 官方利率与市场利率并存，导致资金从正规体系向高利率部门转移。
   • 一价定律在金融市场中未能有效形成，套利模式普遍存在。

2. 金融双轨制的套利机制

   • 国有银行通过理财产品（5-6%）将资金转移至非正规体系。
   • 民间借贷、信托、保险等非正规金融形式提供更高利率（12-15%甚至50%以上），吸引资金流入高风险高收益领域。
   • 套利活动加剧了金融资源的错配，中小企业难以获得融资支持。

3. 金融双轨制的可持续性

   • 金融双轨制未能有效缩小市场利率与官方利率的差距，也未显著改善资源配置。
   • 由于金融市场流动性强、交易成本低，一价定律应更快实现，因此双轨制难以长期维持。
   • 唯一出路是推进利率市场化，以消除套利现象，促进金融创新。

关键信息

二、利率政策：为何降息比较难？

1. 短期降息可能性低

   • 若利率市场化年内推进，短期降息并非重点。
   • 货币流动性依然较强，外汇占款占M2比例达25%-35%，货币供应量受外部因素影响大。
   • 货币政策已失效，降息难以改变资金流向，仍以国企为主。

2. 银行承受力不足

   • 当前经济增速放缓，出口下滑，企业盈利能力下降。
   • 银行不良贷款率上升，降息可能加剧银行压力。

3. 政策替代方案

   • 降息需在其他政策无法有效刺激经济时才考虑。
   • 未来政策取向为测试经济减速压力，而非立即出台大规模刺激政策。

实体经济验证：需求趋弱、结构分化依旧

（一）四月份宏观数据

1. 投资

   • 全国固定资产投资（不含农户）同比名义增长20.6%，民间投资增长23.9%。
   • 制造业投资增速回落，基建投资增速有所下降，但仍在高位。

2. 消费

   • 社会消费品零售总额增长12.8%，但限额以上餐饮收入继续下滑，降至-2.8%。

3. 进出口贸易

   • 进出口总值增长15.7%，出口增长14.7%，进口增长16.8%。
   • 贸易顺差负增长，中欧、中日贸易下降，中美、东盟贸易增长。

4. 发电量

   • 4月发电量增长6.2%，前四个月增长3.8%，增速回升主要受基数影响。

5. 工业增加值

   • 4月规模以上工业增加值同比实际增长9.3%，轻重工业增速分别为8.5%和9.6%。
   • 国有及国有控股企业增速较低，股份制企业表现相对较好。

6. 中央财政收入

   • 4月中央财政收入同比下降2.2%，地方财政收入增长14.7%。
   • 财政收入增速降至个位数，显示财政政策对经济增长的支撑力减弱。

（二）PMI横截面数据：宏观经济结构性分化

1. 总体PMI表现

   • 4月PMI值较3月下降0.3个百分点，显示需求趋弱。
   • 多项子指标（如新订单、出口订单、购进价格）下降，反映企业订单不足、成本上升。

2. 行业分化明显

   • 中下游企业PMI表现优于上游企业，黑色金属冶炼、石油加工等行业表现最差。
   • 纺织业、化纤、通信和计算机制造等行业仍保持高景气。
   • 消费类行业中，医药和烟草业跌出枯荣线，造纸印刷、木材加工等行业相对景气。

3. 购进价格指数

   • 几乎所有行业购进价格指数均低于枯荣线，显示通货膨胀压力较小，但企业成本上升。

结论

金融双轨制虽在一定程度上推动了金融创新，但其套利模式导致资源配置失衡，且难以持续。利率市场化是解决这一问题的关键，但短期内降息可能性较低。实体经济数据显示需求疲软，结构分化依旧，表明经济转型过程中仍面临较大挑战。未来政策应更多关注多层次资本市场建设，以支持中小企业融资。