2018-去杠杆专题系列报告——框架总述_19页-1mb

去杠杆专题系列报告——框架总述总结

核心内容概述

本报告分析了中国金融体系中杠杆率高企的问题及其背后的原因，总结了近年来监管层采取的一系列去杠杆政策，并评估了政策实施后的成效及未来趋势。报告指出，中国非金融部门总负债占GDP的比例在2017年底达到255.7%，远超新兴经济体平均水平，甚至超过部分发达国家。这种高杠杆率不仅带来系统性金融风险，也影响了实体经济的健康发展。因此，监管层将“守住不发生系统性金融风险”作为当前金融工作的重中之重。

主要观点

• 杠杆率高企：2008年“四万亿”计划及2012年后的货币宽松政策，推动了中国宏观杠杆率的快速提升，导致影子银行规模扩大。
• 风险积累：高杠杆率使得金融体系面临系统性风险，包括企业偿债压力、地方政府债务问题、金融产品嵌套复杂等。
• 去杠杆政策：自2017年起，监管层通过“三三四十”专项检查、资管新规、加强交叉金融监管等手段，逐步推进金融去杠杆。
• 监管协同：资管新规的出台标志着监管协同加强，旨在消除监管套利，缩短融资链条，实现金融体系的规范化。
• 政策趋势：尽管近期政策有边际放缓迹象，但监管层仍坚持“稳中求进”的原则，去杠杆和防风险仍是未来三年的核心任务。
• 监管成效：去杠杆已初见成效，宏观杠杆率首次下降，影子银行规模增速放缓，同业空转减少，金融体系逐步回归本源。

关键信息

宏观背景

• 总负债/GDP：截至2017年底，中国非金融部门总负债占GDP比例达255.7%，高于新兴经济体平均水平（194%）。
• 影子银行：广义影子银行占GDP比重在2017年6月30日降至82.6%，但仍高于印度、俄罗斯等新兴市场国家。
• 风险警示：若不加限制，高杠杆可能引发“庞氏融资”或“明斯基时刻”，需防范系统性金融风险。

行业背景

• 金融创新与监管套利：银行与非银机构偏离本业，通过通道业务扩张，推动影子银行规模增长。
• 通道业务：券商资管、基金子公司、信托公司等通过通道业务实现规模扩张，资金成本优势明显。
• 金融机构结构：截至2017年底，各类资管产品规模庞大，构成复杂的金融混业市场，其中信托资产规模增长27.63倍，杠杆率接近50倍。

政策转向

（一）股灾后监管收紧

• 打击非法配资：2015年底打击非法场外配资，加强两融业务监管，降低杠杆比例。
• 金融工作会议：2017年第五次全国金融工作会议提出“回归本源、优化结构、强化监管、市场导向”的原则，设立国务院金融稳定发展委员会。

（二）“三三四十”专项检查

• 三违反：打击违规业务、利益输送、票据业务等。
• 三套利：消除监管套利、空转套利、关联套利。
• 四不当：整治不当创新、不当交易、不当激励、不当收费。
• 检查重点：包括同业、理财、信贷资金流向、非标资产等。

（三）资管新规落地

• 正式稿发布：2018年4月27日，资管新规正式落地，涵盖银行、证券、信托等金融机构。
• 监管协同：资管新规标志着监管协同加强，旨在拆除多层嵌套，消除监管套利。

（四）边际放缓，稳中求进

• 政策调整：尽管去杠杆取得成效，但监管层仍保持谨慎，避免对经济造成过度冲击。
• 配套政策：如降准、MLF调整、资管新规细则等，均体现“稳中求进”的思路。

去杠杆成效

• 宏观杠杆率下降：2017年四季度，非金融部门总负债/GDP首次环比下降。
• 影子银行规模增速放缓：2017年名义GDP增速首次超过影子银行增速，广义影子银行占GDP比重开始下降。
• 同业空转减少：同业存单发行量下降，社融中核心影子银行新增额减少。
• 监管持续推进：资管新规及配套细则落地，监管方向未变，去杠杆仍将持续。

风险提示

• 政策不确定性：监管政策可能存在调整，需关注政策变动带来的风险。
• 市场波动：去杠杆可能导致部分金融机构流动性紧张，需防范市场波动风险。

投资评级说明

行业评级

• 看好：预计未来6个月行业整体回报高于市场整体水平5%以上。
• 中性：预计未来6个月行业整体回报介于市场整体水平-5%与5%之间。
• 看淡：预计未来6个月行业整体回报低于市场整体水平5%以下。

公司评级

• 买入：预计未来6个月个股相对大盘涨幅在15%以上。
• 增持：预计未来6个月个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间。
• 持有：预计未来6个月个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间。
• 减持：预计未来6个月个股相对大盘涨幅介于-15%以下。

研究团队

• 证券分析师：
  • 魏涛：weitao@tpyzq.com
  • 罗惠洲：luohz@tpyzq.com
  • 董春晓：dongcx@tpyzq.com

销售团队

• 销售负责人：王方群（wangfq@tpyzq.com）
• 北京销售总监：王均丽（wangjl@tpyzq.com）
• 北京销售：袁进、成小勇、李英文、孟超、付禹璇
• 上海销售副总监：陈辉弥（chenhm@tpyzq.com）
• 上海销售：洪绚、李洋洋、宋悦、张梦莹、黄小芳、梁金萍、杨海萍
• 广深销售总监：张茜萍（zhangqp@tpyzq.com）
• 广深销售：王佳美、胡博涵、查方龙、张卓粤、杨帆、陈婷婷

声明

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