20200919-天风证券-北京利尔-002392.SZ-整包模式+全产业链+辅材业务放量_老树开新花_27页_1mb

报告摘要

北京利尔是一家专注于高温工业用耐火材料开发、生产与销售的龙头企业，业务涵盖钢铁、有色、石化、建材等领域，并提供整体设计、配置配套、安装施工、使用维护与技术服务等一体化解决方案。公司首创整体承包模式，推动其在行业中的领先地位，并通过全产业链布局和辅材业务的快速发展，持续提升盈利能力和市场占有率。

行业地位：公司是耐火材料行业的龙头企业，具备完整的产业链布局和丰富的产品线，包括不定形耐火材料、定型耐火材料和功能性耐火材料。
需求波动性：耐火材料行业下游集中于高温工业，尤其是钢铁领域，占行业收入的70%。行业需求与经济周期相关，但公司凭借整体承包模式和成本控制能力，盈利波动性较小。
模式创新：公司开创整体承包模式，构建服务壁垒，提高客户黏性和业务稳定性，整体承包收入占比达70.9%。
产业链布局：公司通过收购和自建方式完善产业链，形成“矿山开采-矿石深加工-耐火原料-耐火材料制品-用后耐火材料回收及综合利用”的全生命周期管理模式。
辅材业务放量：公司积极布局钼铁等辅材业务，2020年上半年钼铁业务收入同比增长240.7%，成为新的增长点。
资产质量改善：公司通过优化运营，降低负债率至32%，提升资产周转率和净利率，实现轻资产运营，为未来发展提供动能。
盈利预测与估值：预计2020-2022年公司归母净利润分别为5.22亿元、6.53亿元、8.16亿元，对应PE分别为14倍、11倍、9倍，合理估值区间为15-20x，目标价为6.6-8.8元，给予“买入”评级。
风险提示：包括业务集中风险、应收账款坏账风险、管理风险和疫情风险。

财务数据和估值	2018	2019	2020E	2021E	2022E
营业收入(百万元)	3,196.92	3,742.41	4,131.77	4,678.02	5,341.56
增长率(%)	40.39	17.06	10.40	13.22	14.18
EBITDA(百万元)	629.15	791.10	873.40	988.87	1,129.14
净利润(百万元)	333.08	415.90	522.05	653.15	816.16
增长率(%)	105.33	24.87	25.52	25.11	24.96
EPS(元/股)	0.28	0.35	0.44	0.55	0.69
市盈率(P/E)	22.41	17.95	14.30	11.43	9.15
市净率(P/B)	2.17	1.96	1.76	1.54	1.34
市销率(P/S)	2.33	1.99	1.81	1.60	1.40
EV/EBITDA	4.49	4.08	6.48	5.21	3.92

2014-2019年：公司营收和归母净利润均为正增长，复合增速分别为25.81%和41.33%。
2019年：公司年收入达37.4亿元，收入结构中定型耐火材料、不定形耐火材料、功能耐火材料占比分别为35%、32%、19%，毛利率分别为34.8%、34.2%、49.5%。

研发投入：公司持续加大研发力度，近三年研发费用分别达8829万元、10147万元、16535万元，占营收比例逐年上升。
技术成果：公司拥有294项授权专利，其中发明专利85项，研发人员由2017年的265人增加至2019年的496人，占比由13.07%提升至22.19%。
技术优势：公司具备新产品开发、热工与模具设计、理化检验与测试、现场技术支持等综合研发能力。