20180722-光大证券-老百姓-603883.SH-并购点评报告_并购加速江苏布局_保持快速扩张节奏_7页_1mb

报告摘要

老百姓（603883.SH）在2018年7月19日公告拟以3300万元收购无锡三品堂55%股权，以进一步强化其在江苏市场的布局。同时，公司计划发行不超过10亿元的中期票据，用于支持其持续扩张。

并购加速江苏布局：通过多次并购，老百姓已覆盖江苏多个城市，包括南京、常州、扬州、苏州、镇江、南通、泰州等，累计收购门店数达378家，收购当年营收合计9.83亿元。预计2018年江苏市场含税收入可达18亿元，有望超过南京医药国药，与益丰并列为江苏地区最大连锁药店。
提升运营效率：无锡三品堂虽销售基础良好，但净利率仅为0.4%，存在较大提升空间。公司预计通过规模化采购、导入优势品种及加强费用管理，可提升其盈利能力，预计2019-2021年含税销售额分别为7637万元、8783万元、10100万元，净利润分别为330万元、363万元、399万元。
财务成本优化：发行中期票据有助于降低财务成本，增强公司资金流动性，支持其持续扩张战略。
门店扩张提速：2018年第一季度公司新增直营店355家，关店11家，预计并购门店约190家，自建门店约165家，超预期。公司自2017年第四季度起加速扩张，营收增速提升，预计全年新建门店比例将超过60%，基准增速向上拐点确立。
估值与盈利预测：公司预计2018-2020年EPS分别为1.66元、2.18元、2.82元，对应PE分别为48倍、37倍、29倍，维持“买入”评级。

交割时间	收购标的	区域	门店数（家）	并购金额（百万元）	持股比例	并购估值（百万元）	PS
2012.02	常州万仁	江苏常州	50	88	100%	88	0.64
2015.08	庆和堂门店资产	江苏常州	39	94	100%	94	0.89
2016.06	扬州市百信缘医药65%股权	江苏扬州	43	130	65%	200	0.79
2017.07	仪征德修堂门店资产	江苏扬州	7	4	100%	4	0.80
2017.09	扬州明宣、兴扬和大药房	江苏扬州	5	7	100%	7	0.80
2017.09	江苏百佳惠苏禾51%股权	江苏昆山	96	66	51%	130	1.20
2017.10	扬州妙手大药房	江苏扬州	1	1	100%	1	0.80
2017.12	李晓辉3家门店	江苏扬州	3	2	100%	2	0.80
2018Q1	镇江华康大药房65%股权	江苏镇江	37	68	65%	104	1.20
2018Q1	江苏新普泽大药房51%股权	江苏南通	42	117	51%	230	1.43
2018Q1	泰州隆泰源51%股权	江苏泰州	40	67	51%	132	1.20
预计18Q4	无锡三品堂55%股权	江苏无锡	24	33	55%	60	1.06

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	6094	7501	9711	12486	15655
净利润(百万元)	297	371	474	620	804

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
PE	77	62	48	37	29
PB	12.4	7.8	6.7	5.5	4.6
EV/EBITDA	41	35	32	24	19
EV/EBIT	52	47	35	27	21
EV/NOPLAT	65	58	44	33	26
EV/Sales	4	3	3	2	2

公司名称	2016收入(亿元)	2017收入(亿元)	2018E收入(亿元)	2016市占率	2017市占率	2018E市占率
益丰药房(江苏)	9.7	13.2	18.5	4.0%	5.0%	6.4%
老百姓(江苏)	10.4	12.0	18.0	4.3%	4.5%	6.2%
南京医药	13.6	13.9	14.6	5.6%	5.3%	5.0%
其他	187.1	203.4	212.7	78.0%	77.0%	73.2%
江苏药店市场	240.0	264.0	290.4	-	-	-