20150801-中泰证券-流动性专题之三_股灾_与_猪肉_夹击下的货币政策_11页_862kb

证券研究报告总结

核心内容概述

本报告围绕2015年“股灾”期间央行货币政策的应对措施以及猪价上涨对通胀和货币政策的影响展开分析，重点探讨了在股灾与猪价双重压力下，央行如何调整流动性政策，以稳定金融市场并维持经济平稳增长。

主要观点

1. 央行在股灾中的政策应对

• 救市中流砥柱：央行在股灾期间频繁出台宽松政策，包括逆回购、MLF续作、定向降准和降息等，起到稳定市场信心和提供流动性支持的关键作用。
• 逆回购重启：尽管6月末流动性相对平缓，但央行重启逆回购意在向市场释放宽松信号，反驳市场对“锁短放长”和“政策重心转移”的猜测。
• MLF式微：MLF虽有延期降价续作，但其作用已逐渐减弱，连续三月净回收，说明其并非央行的长期工具。PSL则成为更受青睐的长期资金投放工具。
• “双降”政策：6月28日的降准降息操作中，降准覆盖范围广泛，降息则更具针对性，用于稳定股市情绪，显示央行在救市与经济调控之间寻求平衡。

2. 股灾对货币政策的影响

• 政策透支：股灾对货币政策形成了一定程度的透支，但总体宽松取向未变，也难以转向。
• 宽松政策窗口期：当前货币政策面临空窗期，但降准政策仍有空间，预计空窗期后将再次出台，助力下半年经济、财政和资本市场的平稳增长。

3. 猪价与通胀的关系

• 猪价推升通胀：二季度以来，猪价飙升引发通胀担忧，符合一季度对猪周期的判断，CPI增速或将受到显著影响。
• 猪价对CPI的影响：猪价增速对CPI整体增速的影响减弱，主要由于统计方法调整、CPI猪肉分项权重下降等因素。
• 通胀风险依然存在：即使猪价对CPI的影响有所减弱，明年初仅猪肉分项对CPI的拉动就可达1.5%左右，通胀风险仍不容忽视。

关键信息

货币政策工具使用情况

猪价与CPI关系分析

• 猪价上涨：从3月中旬开始，猪价进入加速回升阶段，涨幅不亚于2011年，且无明显回调迹象。
• 猪价对CPI的影响：猪肉价格同比增速预计在年末达30-40%，明年一季度可能达50-60%甚至更高。
• CPI预测分歧：基于两个阶段的测算方法，对CPI的拉动存在0.3%的分歧，但整体仍存在1.5%的拉动风险。

货币政策未来展望

• 宽松政策延续：尽管股灾透支了部分政策空间，但货币政策宽松取向未变，未来仍可能出台降准等宽松措施。
• 最佳政策时机：三季度及四季度中前期是宽松政策出台的最佳时机，有助于经济在明年一季度实现加速复苏。
• 通胀对货币政策的制约：CPI或于明年初回升至2.5%左右，届时将对货币政策形成掣肘，需警惕滞胀风险。

图表目录（关键图表）

1. 图表1：股灾期间救市政策一览
2. 图表2：股灾期间公开市场操作
3. 图表3：MLF规模与投放情况
4. 图表4：PSL规模与投放情况
5. 图表5：降息政策空间有限
6. 图表6：降准仍然存在空间
7. 图表7：当前货币增速低迷
8. 图表8：猪肉价格与猪粮比价
9. 图表9：生猪与能繁母猪存栏增速
10. 图表10：猪价增速与猪肉CPI（第一阶段）
11. 图表11：猪价增速与猪肉CPI（第二阶段）
12. 图表12：生猪存栏增速的企稳
13. 图表13：猪肉在CPI中权重逐年下降
14. 图表14：两种预测方式下猪肉对CPI增速的拉动率

总结

在2015年股灾与猪价上涨的双重压力下，央行采取了一系列宽松货币政策，包括逆回购、MLF延期降价续作、定向降准和降息等，以稳定金融市场和实体经济。尽管股灾对政策空间形成一定挤占，但货币政策宽松取向未变。与此同时，猪价上涨对CPI形成显著推升，但其对整体CPI的影响因统计方法和权重变化而有所减弱。未来货币政策仍需在通胀与经济增长之间寻求平衡，三季度及四季度是政策发力的关键时期，有望推动经济在2016年初实现加速复苏。