20130419-宏源证券-流动性宽松和经济增长的背离_14页_1mb

流动性宽松和经济增长的背离总结

核心内容

本报告分析了2013年一季度中国经济运行的实际情况，指出经济复苏动能减弱，经济增长与流动性宽松出现明显背离。报告强调，当前中国经济处于短经济周期的滞胀阶段，库存周期的“短频化”特征显著，同时CPI与PPI之间的偏离持续扩大，反映出结构性问题。此外，报告指出外汇占款的异常流入可能与人民币汇率制度及套利活动有关，这种现象可能加剧流动性宽松与经济增长的分歧。

主要观点

1. 经济复苏动能减弱

• 一季度GDP增速降至7.7%，接近政府容忍的底线。
• 3月工业增加值增速为8.9%，消费增速为12.4%，显示经济复苏仍依赖重工业。
• 2013年全年GDP增速预计为8%，呈现“前不高，后不低”的趋势。
• 3月制造业PMI显示需求减弱，库存增加动力不足，进入被动补库存阶段。

2. CPI与PPI偏离持续

• CPI同比为2.4%，PPI同比下降至-1.9%，两者偏离程度超长期。
• CPI主要由食品价格拉动，而PPI受产能过剩和大宗商品价格波动影响。
• 预计CPI将呈波动上行趋势，上半年在2.5-3%之间，下半年可能升至3-3.5%。
• 流动性偏好与存贷增速差表明通胀预期仍然较高。

3. 固定资产投资仍是经济增长关键

• 3月固定资产投资同比名义增长20.9%，房地产和基建投资为主要支撑。
• 房地产投资增速小幅回落，但基建投资预计保持23%的增速。
• 企业自筹资金增速下降，反映企业盈利未明显改善。

4. 出口超预期或有虚拟贸易因素

• 3月出口增长10%，进口增长14.1%，但贸易逆差达8.8亿美元。
• 出口数据异常，可能受到虚假贸易和外汇占款流入的影响。
• 人民币与美元在境内外市场的价格差异推动了跨境套利活动，导致外汇占款流入增加。

关键信息

流动性宽松表现

• 3月社会融资规模为2.54万亿元，同比多增6739亿元。
• M2同比增长15.7%，M1同比增长11.9%，存款大幅增长。
• 7天银行间回购利率下降至2.95%，显示流动性偏宽松。
• 信贷扩张对经济的支持作用有限，货币流通速度下降。

外汇占款流入分析

• 1月和2月外汇占款异常增长，分别达6836亿元和2954亿元。
• 套利活动导致虚假贸易和外汇占款流入，推动流动性宽松。
• 人民币汇率波动及离岸与在岸市场的价差是套利活动的直接诱因。
• 预计虚假贸易和外汇占款流入可能持续一段时间，加剧流动性与经济增长的背离。

经济周期与政策影响

• 经济已进入短周期滞胀向衰退过渡阶段，5月可能开始去库存周期。
• 两种去库存路径：先被动去库存再主动去库存，或反之。
• 政府加杠杆扩大基建投资，增加地方债务负担，但对CPI的通胀压力有所缓解。

数据与图表说明

• 图1：经济复苏动能低于市场预期。
• 图2、3：出口主要由东盟国家拉动，但对美欧日等主要经济体出口呈负增长。
• 图4、5：显示经济处于被动补库存阶段，3月工业增加值和PPI同时下行。
• 图6、7：原材料和产成品库存PMI显示需求偏弱。
• 图8、9：CPI与PPI长期偏离，PPI低于CPI时间可能超过2001-2002年通缩期。
• 图10、11：CPI与存贷增速差正相关，通胀预期较高。
• 图12、13、14、15：固定资产投资数据及资金来源变化。
• 图16：基建投资与社会融资规模增速匹配。
• 图17、18：国内与香港贸易数据存在偏差，反映虚假贸易。
• 图19、20、21：社会融资规模波动性较大，存款增长显著。
• 图22、23、24：人民币汇率波动及外汇占款流入情况。
• 图25、26：存贷比下降支持信贷扩张。
• 图27、28：人民币与美元在境内外市场存在持续价差。

作者与团队信息

• 分析师：解学成（S1180510120010）
• 研究助理：陈光磊
• 机构销售团队：
  • 华北区域：牟晓凤、李倩、王燕妮、张瑶
  • 华东区域：张珺、赵佳、奚曦、孙利群、李岚
  • 华南区域：夏苏云、贾浩森、罗云、赵越、孙婉莹
  • QFII：覃汉、胡玉峰

投资评级标准

• 股票投资评级：
  • 买入：未来6个月内跑赢沪深300指数20%以上
  • 增持：未来6个月内跑赢沪深300指数5%~20%
  • 中性：未来6个月内与沪深300指数偏离-5%~+5%
  • 减持：未来6个月内跑输沪深300指数5%以上
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  • 增持：未来6个月内跑赢沪深300指数5%以上
  • 中性：未来6个月内与沪深300指数偏离-5%~+5%
  • 减持：未来6个月内跑输沪深300指数5%以上

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