20140613-广发证券-雪浪环境-300385.SZ-烟气净化+灰渣处置细分领域龙头_16页_1mb

雪浪环境（300385.SZ）总结

核心内容

雪浪环境是一家专注于烟气净化与灰渣处置的细分领域龙头企业，主要服务于垃圾焚烧发电和钢铁冶金等行业。公司业务覆盖烟气净化系统设备和灰渣处理系统设备的生产与销售，2013年营业收入达4.15亿元，净利润为0.56亿元，占公司总收入的95%以上。公司计划发行2000万股，募集2.58亿元用于扩大产能、研发中心建设和偿还贷款，以提升市场竞争力和业务规模。

主要观点

1. 行业前景广阔

• 垃圾焚烧行业：仍处于景气高位，2014年6月国家发布《垃圾焚烧污染控制标准》(GB18485—2014)，大幅提高污染物排放标准，推动行业提标改造需求快速增长。预计未来3年垃圾焚烧烟气治理与灰渣处置市场空间高达100-112亿元。
• 钢铁冶金行业：作为第二大污染行业，其烟气治理市场空间巨大，预计未来3年市场空间可达200-250亿元，但市场启动依赖于环保监管的严格执行。

2. 市场占有率与技术优势

• 公司在垃圾焚烧行业的市场占有率稳定，2009-2010年分别为12.96%和10.79%，2010年在建项目日处理规模达2.03万吨/日，市场占有率达20.23%。
• 公司拥有10项专利技术，6项发明专利处于审核阶段，具备较强的技术实力和竞争优势。

3. 业务结构

• 2013年，垃圾焚烧业务收入占比达70%，钢铁冶金业务占比约30%，其中烟气净化和灰渣处理业务分别贡献2.20亿元和1.75亿元。
• 公司在垃圾焚烧、钢铁冶金等行业中具有丰富的工程经验，客户包括光大国际、深圳能源环保、宝钢集团、莱钢集团等大型企业。

4. 募投项目与财务预期

• 募投项目完成后，公司年生产能力将从19套/年提升至39套/年，预计年销售收入达3亿元，税后内部收益率为24%。
• 预计2014-2016年公司营业收入分别为4.82亿元、5.75亿元、6.82亿元，净利润分别为6110万元、7234万元、9016万元，EPS分别为0.76元、0.90元、1.13元。
• 参考行业平均估值水平，给予公司2014年22-25倍PE，建议询价区间为14.7-16.5元。

关键信息

1. 增长趋势

• 2009-2011年，公司收入和净利润复合增速分别超过25%和55%。
• 2011-2013年，增速放缓，收入和净利润增速滑落至个位数以内。
• 2014年之后，受益于新排放标准的实施，公司进入新一轮成长期。

2. 财务状况

• 2013年：每股净资产为5.76元，资产负债率为48.3%，ROE为17.6%，ROA为8.98%。
• 2014E：资产负债率降至30.6%，流动比率和速动比率分别提升至2.38和1.73倍，显示偿债能力增强。
• 2013年：应收账款占收入比例达50%以上，存在一定的应收账款风险。

3. 募投资金用途

• 年产20套烟气净化与灰渣处理系统项目：1.63亿元，由全资子公司康威机电实施。
• 研发中心建设：0.35亿元，用于提升技术能力。
• 偿还贷款：0.60亿元，优化资本结构。

4. 市场空间预测

• 垃圾焚烧行业：未来3年市场空间预计为100-112亿元。
• 钢铁冶金行业：预计未来3年市场空间为200-250亿元。
• 公司在垃圾焚烧烟气净化与灰渣处置领域的市场空间预计为27-31亿元，未来三年合计市场空间为83-92亿元。

风险提示

• 竞争加剧：可能导致毛利率下滑。
• 应收账款恶化：2013年应收账款占比超过50%，存在回收风险。
• 政策执行不力：若环保监管不到位，可能影响市场需求。

估值与投资建议

• 可比公司：龙净环保、菲达环保、盛运股份、中电远达等。
• 估值比率：参考行业平均PE，给予公司2014年22-25倍PE，建议询价区间为14.7-16.5元。
• 投资评级：建议买入，预期未来12个月内股价表现强于大盘15%以上。

结论

雪浪环境作为烟气净化与灰渣处置领域的龙头企业，受益于国家环保政策的推进和行业标准的提升，未来有望迎来新一轮成长期。公司技术实力强，市场占有率高，募投项目将显著提升其产能和盈利能力。建议投资者关注其在垃圾焚烧项目的建设进度，同时注意应收账款和市场竞争带来的潜在风险。