20250327-浦银国际证券-沛嘉医疗-B-09996.HK-公司价值仍被市场低估_瓣膜行业增速放缓下集采或非坏事_9页_968kb

报告摘要

沛嘉医疗（9996.HK）是一家专注于心脏瓣膜及神经介入治疗领域的医疗科技公司。公司当前股价为4.80港元，尚未反映其真实价值，分析师维持“买入”评级，并给出目标价7.50港元，潜在升幅为+56%。

业绩表现：2024年公司收入达到6.15亿元，同比增长40%，与业绩预告中值基本一致；毛利率为70.5%，同比下降3.3个百分点；归母净亏损2.3亿元，同比缩窄42%。
板块表现：
- 心脏瓣膜：2024年收入2.6亿元，同比增长40%，植入量3,400例，同比增长37%。公司经股及整体市占率分别提升至25%和20%。板块亏损缩窄至3.0亿元，较2023年减少31%。公司预计TaurusNXT和TaurusTrio将在2025年底至2026年中获批。
- 神经介入：2024年收入3.6亿元，同比增长39%，并首次实现年度盈利，营业利润率达15%。出血、缺血及通路产品收入分别增长32%、34%和52%，其中通路产品增速最快，DCWire微导丝贡献了通路类产品收入的约28%。
集采影响：尽管集采仍是市场关注重点，但神经介入领域集采风险已临近出清，心脏瓣膜板块在行业增速放缓背景下，集采或非坏消息。价格因素是限制行业植入量提升的重要原因，集采后价格下降可能对公司更有利。
国际化布局：公司已将3款前沿产品（TaurusWave冲击波球囊、MonarQ三尖瓣置换、ReachTactile机器人辅助TAVR系统）分拆为独立运营，有利于后续独立融资及进入海外市场。DCWire微导丝正在申请FDA 510k注册，有望成为公司首款出海欧美的原研产品；MonarQ TTVR已获得FDA早期可行性临床（EFS）批准，即将启动。

估值模型：分析师采用DCF模型对公司进行估值，假设心脏瓣膜将在2026年面临集采，WACC为10.8%，永续增长率为2%，目标价为7.5港元。
财务预测：
- 收入：2023年为441百万人民币，2024年为615百万人民币，预计2025年为821百万人民币，2026年为781百万人民币，2027年为1,024百万人民币。
- 净利润：2023年为-393百万人民币，2024年为-228百万人民币，预计2025年为-61百万人民币，2026年为-71百万人民币，2027年为61百万人民币。
- 市销率（PS）：2023年为6.7，2024年为4.7，预计2025年为3.6，2026年为3.7，2027年为2.8。
投资风险：包括行业竞争加剧、集采影响超出预期、TAVR渗透率提升缓慢、国际化进度不及预期等。

心脏瓣膜：
- TaurusOne、TaurusElite、TaurusMAX已获批。
- TaurusNXT（干瓣）和TaurusTrio（返流）预计2025年底至2026年中获批。
- TaurusWave冲击波球囊及TaurusApex高分子瓣膜处于临床阶段或临床前。
神经介入：
- Jasper颅内可电解脱弹簧圈、Presgo机械解脱弹簧圈、Jasper SS可电解脱弹簧圈、NRcoil热熔可解脱弹簧圈已获批。
- YonFlow密网支架已提交上市申请，CereStaller颅内辅助支架处于注册临床阶段。
- 缺血性产品如Syphonet/中翼取栓支架、Tethys AS血栓抽吸导管、Fluxcap球囊引导管已获批。
- 血管通路产品如Jasper弹簧圈分离控制盒、Presgo微导丝、Heralder导引导管等已获批。

港股可比公司：
- 启明医疗（2500.HK）：股价2.53港元，市值1,116百万港元，市销率1.0。
- 心通医疗（2160.HK）：股价1.10港元，市值2,654百万港元，市销率4.5。
- 健世科技（9877.HK）：股价4.41港元，市值1,840百万港元，市销率3.0。
- 微创脑科学（2172.HK）：股价12.18港元，市值7,032百万港元，市销率6.0。
- 归创通桥（2190.HK）：股价15.46港元，市值5,033百万港元，市销率4.3。
- 心玮医疗（6996.HK）：股价3.7港元，市值1,225百万港元，市销率3.0。
估值指标：
- 市盈率（P/E）：2027年预计为47.8。
- 市净率（P/B）：2023年为1.3，2024年为1.4，预计2025年为1.5，2026年为1.5，2027年为1.5。
- 市销率（P/S）：2023年为6.7，2024年为4.7，预计2025年为3.6，2026年为3.7，2027年为2.8。