20210517-华创证券-_宏观专题_外汇流动全景研究_2020年顺差的_消失_之谜_19页_1mb

报告摘要

2020年顺差的“消失”之谜——外汇流动全景研究总结

核心内容

本文围绕2020年贸易顺差创新高但央行外汇占款未同步增长的现象展开分析，探讨外汇从贸易与投资环节如何逐步“沉淀”至央行外汇占款，以及造成外汇“漏损”的关键因素。

主要观点

外汇“沉淀”路径
外汇流动路径为：贸易/投资获得外汇 → 银行收付款 → 银行结售汇 → 央行结售汇 → 央行外汇占款。每一步均存在数据口径差异，影响外汇最终是否体现为外汇占款。
“顺差不顺收”现象
- 银行代客涉外收付款与海关及BOP数据存在差异，导致贸易顺差未完全反映在银行收付款顺差中。
- 2020年Q4贸易顺差为2117亿美元，但涉外收付款顺差仅为512亿美元，顺差不顺收现象加剧。
- 原因包括：记账方式差异（现金收付制 vs 权责发生制）、贸易信贷、企业虚报进出口额、隐性资本外逃等。
企业结售汇意愿下降
- 2018年以来，企业结售汇率持续下行，居民与企业留存外汇用于再投资（藏汇于民）趋势增强。
- 2020年企业结汇意愿下降，但结售汇顺差与涉外收付款顺差基本一致，未出现背离，因此结售汇意愿并非导致外汇漏损的主因。
金融机构对外投资与央行外汇占款“漏损”
- 商业银行对外投资规模增加，导致外汇结售汇资金未全部沉淀至央行外汇占款。
- 央行通过掉期、衍生品操作等方式对冲外汇占款增长，减少外汇直接转化为外汇占款的比例。

关键信息

一、贸易/投资 → 银行收付款

银行收付款概念：统计境内非银行居民机构和个人通过境内银行与非居民之间的收付款，不包括现钞收付和银行自身涉外交易。
数据差异：银行收付款规模小于BOP数据，反映实际收付行为未完全覆盖贸易与投资的全部外汇流动。
2020年Q4情况：出口收款率降至89%，进口付款率升至113%，导致顺差不顺收现象加剧。
原因分析：包括贸易信贷、企业虚报进出口额、隐性资本外逃（如旅行项目逆差）等。

二、银行收付款 → 银行结售汇

结售汇意愿下降：2020年企业涉外收款结汇率为41%，售汇率为39%，较2019年均值下降。
结售汇结构：货物贸易结汇占比较高，服务贸易与金融账户结售汇率下降明显。
结售汇与收付款一致性：2020年结售汇顺差与涉外收付款顺差基本一致，未出现背离。

三、银行结售汇 → 央行结售汇 → 央行外汇占款

外汇占款概念：央行外汇占款是其通过结售汇获得外汇后投放人民币的存量数据，2018年后基本不再随外汇储备变动。
外汇“漏损”原因：金融机构增加对外投资，如证券投资、存款及贷款资产，导致外汇未全部沉淀至央行外汇占款。
央行对冲方式：通过掉期及衍生品操作，外汇未以外汇占款形式进入央行资产负债表，而是进入其他资产科目。

结论

2020年贸易顺差创新高，但外汇占款未同步增长，主要源于外汇“沉淀”过程中的多重漏损因素。其中，“顺差不顺收”现象、企业结售汇意愿下降、金融机构对外投资增加以及央行的对冲操作是导致外汇未能完全沉淀至外汇占款的关键原因。这些因素共同作用，使得外汇流动路径中存在“漏损”，从而影响外汇占款与贸易顺差的匹配程度。