20200922-浙商证券-稳健医疗-300888.SZ-稳健医疗首次覆盖报告_全棉水刺技术为核心_医用敷料+生活消费品双龙头_22页_2mb

稳健医疗（300888）首次覆盖报告总结

核心内容概述

稳健医疗是一家以“棉”为核心的集制造、品牌与零售于一体的消费品企业，主要业务涵盖医用敷料、生活消费品及全棉水刺无纺布销售。公司成立于1991年，早期以医用敷料出口起家，2005年自主研发出全棉水刺无纺布技术，随后通过棉柔巾等产品切入民用市场，创立全棉时代品牌。公司于2009年转板纽交所上市，2012年私有化退市，2019年收入规模达45.7亿元，归母净利5.5亿元。2020年受新冠疫情影响，口罩、防护服等防疫产品需求激增，带动公司业绩大幅增长。

主要观点

• 双业务龙头：公司是医用敷料和生活消费品领域的双龙头，其中全棉时代品牌作为生活消费品的核心，是主要收入来源。
• 全棉水刺技术优势：全棉水刺无纺布技术攻克了原棉纤维水刺成布难题，具有天然亲肤、不刺激、耐用柔韧等特性，产品价格约为同类产品的2-3倍，且毛利率高于同业。
• 线上渠道优势显著：全棉时代电商渠道发展迅速，2019年电商收入占比达55%，成为公司主要增长引擎。
• 线下门店潜力大：全棉时代线下门店数量达250家，单店年销超460万元，平效达1.1万元/平米，但与无印良品相比仍有提升空间。
• 医用敷料业务稳健发展：公司是国内第二大医用敷料出口企业，2019年收入11.9亿元，其中境外销售占比66%，境内销售占比34%。高端敷料占比持续提升，毛利率高于行业平均水平。
• 未来增长点：公司计划通过IPO募投项目加强全棉线下渠道建设，推动医用敷料业务高端化，并布局粤港澳大湾区的医用生物及感控防护产业基地。

关键信息

公司三大业务板块

医用敷料业务亮点

• 出口前三：2019年出口规模7.8亿元，占我国医用敷料出口市场份额约4%，常年居出口前三。
• 客户结构优化：前五大客户包括瑞典墨尼克、日本酒井医疗等国际知名医疗集团，订单集中度提升。
• 高端产品占比提升：高端敷料、手术感染防护用品等高毛利产品占比提升，推动毛利率增长。
• 毛利率优势：全棉水刺布毛利率相较同业高出5-10个百分点，主要用于医用、美妆、护理等领域。

生活消费品业务亮点

• 全棉时代品牌：2019年收入30.3亿元，会员规模超2000万，产品线覆盖母婴、家居、个护。
• 线上渠道：2019年电商收入16.8亿元，占比55%，主要平台为天猫、京东。
• 线下渠道：在全国50余个重点城市开设250家门店，单店年销460万+，平效1.1万元/平米。
• 产品定价策略：坚持线上线下同价，提升品牌价值和消费者粘性。

工业中间品业务

• 产能与产量：2019年产能2.9万吨，产量2.6万吨，对外销售7531吨，收入2.9亿元。
• 下游客户：主要供应恒安、金佰利等个护品牌，毛利率高于同业。

财务分析

财务摘要（单位：百万元）

盈利能力

• 净利率：2019年净利率约12%，2020年因疫情带动显著增长，预计2021年有所回落，但全棉时代业务持续增长。
• 现金流健康：经营性现金流和经营利润匹配度高，周转表现良好。

未来增长点与投资建议

• IPO募投项目：加强全棉线下渠道建设，推动医用敷料业务高端化。
• 盈利预测：2020/2021/2022年收入预计分别为102/91/104亿元，净利润分别为25.0/16.8/19.0亿元。
• 估值：2020年PE约19.6X，相比医疗同业及母婴零售商有一定溢价，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

1. 贸易摩擦风险：可能影响出口业务。
2. 行业标准变化风险：可能影响产品认证及市场准入。
3. 黑天鹅事件风险：如疫情反复可能影响消费环境。