保险行业海外寿险业应对低利率环境系列报告之一：日本寿险业应对利率冲击的得与失-20210112-兴业证券-66页_4mb

证券研究报告总结：日本寿险业应对低利率环境的得与失

核心内容概述

本报告分析了日本寿险业在利率中高水平、利率下行及低利率三个阶段的演变历程，探讨其应对利率风险的经验与教训，为中国寿险业提供参考。日本寿险业在战后迅速崛起，经历成长期、低迷期和调整恢复期，其发展与利率变化、经济状况及人口结构密切相关。

主要观点

• 利率与寿险业发展紧密相关：日本寿险业的发展可分为三个阶段，分别对应利率中高水平、利率下行及低利率环境。
• 利率下行对寿险业形成双重压力：一方面，固收类资产收益率下降；另一方面，高预定利率保单带来的利差损问题加剧，导致行业出现破产潮。
• 寿险公司通过调整负债端和资产端应对低利率环境：在负债端，寿险公司通过降低新单预定利率、拓展医疗险及养老险等产品；在资产端，增加海外投资、拉长债券久期，以提升投资收益。
• 行业整合与创新是应对低利率的重要手段：如明治安田通过合并提升实力，第一生命通过改组和上市增强竞争力。
• 日本寿险业具有结构性机遇：在低利率环境下，医疗、养老等中老年寿险市场增长，为寿险公司提供新的增长点。

关键信息

阶段一：利率中高阶段，寿险业崛起（1954-1990年）

• 经济背景：日本经济快速恢复，人均国民收入显著增长，企业福利制度逐步完善。
• 负债端变化：团险占比提升，产品多元化，目标客群细化，预定利率上调至6.25%。
• 资产端变化：贷款和有价证券为主要资产类别，有价证券占比提升至47.2%，总投资收益率维持在7%以上。
• 销售渠道：营销员渠道占主导，营销员人数从1960年的16万人增至90年代初的45万人。
• 政策支持：政府出台多项政策促进寿险发展，如《关于寿险销售体制的完善改进计划》。

阶段二：利率持续下行，保险破产潮来临（1990-2001年）

• 经济泡沫破裂：日本经济泡沫破裂，长端利率快速下行，从8%降至1%以下。
• 负债端调整：新单预定利率下调，终身寿险及医疗险需求增加，营销渠道多元化。
• 资产端调整：固定收益类投资占比上升，权益资产及不动产投资收益下滑，外国证券占比先降后升。
• 利差损风险：由于高预定利率保单和投资收益率下降，导致7家寿险公司破产。
• 监管改革：政府推动保险业自由化改革，加强风险管理，促进保险商品多样化。

阶段三：低利率时代，寿险业表现平稳（2001年至今）

• 经济与利率环境：日本进入长期低利率阶段，GDP增速波动于1%上下，10年期国债收益率降至1%甚至负利率。
• 负债端调整：新单预定利率维持在1.5%、1%甚至更低，终身寿险和医疗险成为主流。
• 销售渠道变化：营销员渠道下降，银保渠道兴起，海外渠道成为重要补充。
• 资产端策略：配置风格稳健，国债占比30%以上，外国证券占比提升至25%，投资收益率维持在1.5%-2.6%。
• 海外市场拓展：主要寿险公司通过设立子公司、收购海外保险公司等方式开拓亚洲市场。

公司分析：明治安田与第一生命

明治安田生命保险公司

• 合并背景：2004年明治生命与安田生命合并为明治安田生命保险公司。
• 产品创新：推出护理保险Life Account L.A.，满足客户多样化需求，产品销量超过180万份。
• 海外市场拓展：入股新华人寿，设立代表处，与海外寿险公司结盟。
• 资产配置：总资产小幅波动，投资以固定收益为主，海外资产配置比例达27.4%。

第一生命保险公司

• 改组与上市：2010年从相互制保险公司改组为股份制公司并上市。
• 客户管理：制定全生命计划，加强客户关系管理，提升销售队伍质量。
• 海外市场布局：海外市场保费占比超过20%，积极布局澳洲、印度、泰国等市场。
• 资产配置：投资稳健，增加海外投资，分散风险，维持投资收益平稳。

总结及启示

• 应对低利率环境需双管齐下：寿险公司需同时优化负债端和资产端策略，提升低成本负债能力，拓展海外市场。
• 利差损风险较低：日本寿险业利差损风险源于高利率时期高预定利率保单，而中国寿险业预定利率上限较低，利差损风险较小。
• 寿险公司强者恒强：龙头公司凭借管理运营、产品创新、渠道能力及品牌优势，在利率下行阶段更具竞争力。
• 市场趋势与机遇：人口老龄化推动医疗、养老等中老年寿险市场增长，为寿险公司提供结构性机遇。

风险提示

• 利率持续下行：可能导致寿险公司再投资风险加大，盈利空间压缩。
• 资产配置风险：海外投资面临汇率波动及市场风险。
• 行业竞争加剧：寿险市场趋于饱和，需通过创新和渠道拓展保持竞争力。