固定收益：纺织服装行业转债标的是否处于较好投资时点？-20210603-天风证券-28页_2mb

固定收益：纺织服装行业转债投资分析总结

核心内容

本文主要分析了纺织服装行业的转债标的及其投资价值，结合行业发展趋势、品牌商表现及估值情况，探讨了当前是否为投资纺织服装行业转债的较好时机。

主要观点

1. 行业现状与转债表现

• 当前国内服装行业整体处于复苏阶段，部分品牌商2020年或2021年一季度业绩较好，转债市场表现相对积极。
• 服装行业属于红海市场，传统男女装竞争激烈，而运动服饰、婴童装等细分领域仍有较好发展潜力。
• 服装行业正股估值总体适中，PE(TTM)为37.68倍，PB(LF)为2.35倍，处于合理区间。

2. 转债市场概况

• 目前服装行业共有8只转债，除康隆外其余均在2亿元余额以上，合计约57亿元，另有太平鸟8亿元转债预案已通过证监会核准。
• 服装转债平均转股溢价率约为40%，处于历史中等水平，具备一定的可投资价值。
• 康隆转债溢价率较高，需注意其估值风险，剔除后行业平均溢价率有所下降。

3. 行业细分市场与增长潜力

• 运动服饰：随着健康意识提升，运动服饰市场持续增长，2015-2019年CAGR达24.53%，未来有望受益于冬奥会等政策推动。
• 婴童装：受“三孩”政策影响，婴童装市场空间较大，部分品牌有望受益。
• Z世代消费：年轻人更倾向于时尚、休闲风格，公司应关注线上渠道和社交零售趋势。

关键信息

4. 重点标的分析

4.1 海澜之家

• 品牌矩阵：公司拥有多个品牌，其中海澜之家为核心，其他包括圣凯诺、OVV、黑鲸等。
• 经营情况：2020年营收179.59亿元，毛利率37.42%，归母净利率9.94%。
• 渠道布局：线下直营店营收占比65.2%，毛利率高达72.2%；线上渠道增长迅速，2020年营收增长508%。
• 估值水平：PE(TTM)为13.10倍，PB(LF)为2.18倍，处于行业中游。
• 投资建议：公司基本面稳健，关注其市占率提升空间及宏观经济变化。

4.2 比音勒芬

• 品牌定位：专注于高尔夫服饰，目标客户为中高净值人群，2020年高尔夫服饰市场规模约14.58亿元。
• 经营情况：2020年营收19.38亿元，毛利率69.12%，归母净利率24.74%。
• 渠道布局：线下门店979家，直营与加盟比例接近1:1；线上渠道增长迅速，2020年营收增长5倍以上。
• 估值水平：PE(TTM)为23.03倍，PB(LF)为4.74倍，处于行业偏低水平。
• 投资建议：公司盈利能力强劲，未来增长空间较大，关注其品牌扩张及线上渠道发展。

4.3 太平鸟

• 品牌矩阵：涵盖多个子品牌，如太平鸟女装、乐町少女装、贝甜童装等。
• 经营情况：2020年营收93.87亿元，毛利率52.49%，归母净利率7.59%。
• 渠道布局：线上渠道增长较快，2020年营收同比增长55%；线下门店布局逐步优化。
• 估值水平：PE(TTM)为44.44倍，PB(LF)为5.11倍，高于行业平均水平。
• 投资建议：公司在线上渠道表现良好，关注Z世代消费需求及品牌矩阵扩展。

投资建议

• 建议关注估值较低、盈利能力较强的细分市场转债标的，如比音勒芬。
• 对于龙头企业如海澜之家、太平鸟，应关注其市占率提升空间及宏观经济变化。
• 服装行业整体需关注库存消化能力、商誉减值风险及宏观流动性变化。

风险提示

• 累库风险、国内户外活动恢复不及预期。
• 相关标的销售疲软风险、国内外同业竞争加剧。
• 新冠疫情复发风险、宏观流动性风险。

附录

• 本文参考了多个图表及数据，包括PE、PB、营收、毛利率、存货周转等关键指标。
• 重点分析了海澜之家、比音勒芬及太平鸟等主要品牌商的财务表现与市场布局。