20211028-天风证券-深信服-300454.SZ-战略选择下的降速_资源再配置Q4强势反弹是大概率事件_3页_263kb

报告摘要

深信服（300454）总结

核心内容

深信服发布2021年第三季度报告，显示其营业收入同比增长19.32%，但归属于上市公司股东的净利润同比下降99.77%，仅为44.86万元，而扣除非经常性损益的净利润为-1815.18万元。这表明公司在该季度面临较大的财务压力。

主要观点

Q3收入表现
- Q3单季度收入基本符合预期，公司更聚焦长期战略，导致短期收入增速放缓。
- 由于资源再配置，预计Q4收入增速将强势反弹，是大概率事件。
业务转型与毛利率变化
- 毛利率下滑主要与云计算业务收入占比提升以及XaaS业务前期大幅投入有关。
- XaaS业务长期稳态毛利率较高，因此短期毛利率下降是战略转型的一部分。
现金流情况
- Q3现金流受到战略转型和缺芯备货等短期因素影响。
- 预计Q4现金流将有所恢复，公司整体财务状况趋于稳定。
盈利预测调整
- 考虑到Q3战略选择下的降速，公司盈利预测被下调。
- 2021-2023年收入增速分别为38.00% / 39.50% / 38.00%，预计收入分别为75.33/105.08/145.01亿元。
估值与投资建议
- 当前估值相比可比公司（如安恒、奇安信）更具吸引力。
- 基于Q4收入反弹的预期，维持“买入”评级。

关键信息

财务数据（单位：百万元）

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入	4,589.90	5,458.40	7,532.59	10,507.96	14,500.98
净利润	758.90	809.38	819.24	1,031.02	1,437.32
毛利率	72.19%	69.98%	69.98%	69.98%	69.98%
市盈率（P/E）	110.50	103.61	102.36	81.34	58.34
市净率（P/B）	19.41	12.88	10.78	9.63	8.39
市销率（P/S）	18.27	15.36	11.13	7.98	5.78
EV/EBITDA	25.78	49.67	172.31	134.20	87.47

投资建议

投资评级：买入（维持评级）
当前价格：204.78元
目标价格：未明确
每股收益（EPS）：预计2021-2023年分别为1.98元/股、2.49元/股、3.47元/股

风险提示

供应链问题可能影响订单交付和收入确认
云计算业务增速可能不及预期
与中国电信合作进展可能不如预期
市场竞争加剧的风险

财务预测摘要

资产负债表（单位：百万元）

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
货币资金	325.25	589.08	4,382.93	4,882.53	7,311.97
流动资产合计	2,560.94	3,571.66	7,142.65	7,627.09	11,254.26
负债合计	2,451.46	3,144.88	4,035.51	3,980.98	6,573.99
股东权益合计	4,320.97	6,510.95	7,777.90	8,703.64	9,994.35
资产负债率	36.20%	32.57%	34.16%	31.38%	39.68%

现金流量表（单位：百万元）

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
经营活动现金流	1,144.97	1,317.87	1,031.12	676.51	1,985.39
投资活动现金流	-1,671.28	-2,178.51	2,279.23	-766.54	-323.93
筹资活动现金流	224.42	1,126.78	483.50	589.63	767.97
现金净增加额	-301.88	266.14	3,793.85	499.60	2,429.43

利润表（单位：百万元）

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入	4,589.90	5,458.40	7,532.59	10,507.96	14,500.98
营业利润	788.62	760.59	771.20	1,209.39	1,686.93
净利润	758.90	809.38	819.24	1,031.02	1,437.32

主要财务比率

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入增长率	42.35%	18.92%	38.00%	39.50%	38.00%
营业利润增长率	28.40%	-3.55%	1.39%	56.82%	39.49%
归属于母公司净利润增长率	25.80%	6.65%	1.22%	25.85%	39.41%
毛利率	72.19%	69.98%	69.98%	69.98%	69.98%
净利率	16.53%	14.83%	10.88%	9.81%	9.91%
ROE	17.56%	12.43%	10.53%	11.85%	14.38%
ROIC	-282.58%	-61.69%	-39.70%	-25.72%	-33.13%
流动比率	1.20	1.79	2.11	2.27	1.95
速动比率	1.11	1.73	2.01	2.16	1.85

总结

深信服在2021年第三季度收入同比增长19.32%，但净利润大幅下滑，主要受战略转型和供应链问题影响。公司预计Q4收入增速将反弹，同时现金流有望恢复。尽管短期盈利受到业务转型影响，但长期来看，公司毛利率和估值表现具有吸引力，维持“买入”评级。需关注供应链、云计算业务增长、与中国电信合作及市场竞争等风险因素。

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