20180829-华泰证券-东方雨虹-002271.SZ-中报点评_收入高增长_成本上涨拖累毛利_5页_983kb
报告摘要
东方雨虹2018年中报点评总结
核心内容
东方雨虹在2018年上半年实现了营业收入和归母净利润的稳定增长，尽管面临成本上涨的压力，但公司整体表现符合市场预期。公司通过有效的成本控制和业务拓展，成功应对了原材料价格上涨带来的挑战，同时通过股份回购和高管增持，展现了对未来发展信心。
主要观点
- 业绩表现：2018年1-6月，公司实现营业收入56.13亿元，同比增长30.21%；归母净利润6.18亿元，同比增长25.26%。其中，第二季度营业收入37.08亿元，同比增长31.84%；归母净利润5.20亿元，同比增长25.21%。
- 盈利分析：公司销售毛利率为36.91%，较去年同期下降3.50个百分点；销售净利率为11.0%，同比下降0.4个百分点。期间费用率下降至23.32%，显示公司费用管控能力增强。
- 成本压力：公司主要产品为防水卷材和防水涂料，受原油价格上涨影响，防水卷材毛利率下降3.16个百分点至39.01%，防水涂料毛利率下降6.51个百分点至40.13%。
- 现金流状况：18H1经营现金净流入为-3.79亿元，去年同期为-7.95亿元，显示公司回款能力有所提升。
- 资产负债结构：18H1资产负债率53.17%，同比上升4.9个百分点，资产结构仍需优化。
- 股份回购与增持：公司完成部分董事及高管的股票增持计划，累计增持33.85万股，金额达517.04万元，并拟以自有资金回购部分股票，金额不低于3亿元，不超过10亿元。
- 行业前景：当前防水行业呈现“大行业，小企业”的格局，地产行业集中度提升，优质产品供不应求，有利于公司市占率的进一步提升。公司市占率从2016年的7%提升至2017年的10%。
- 估值调整：基于行业平均PE，公司2018年PE区间调整为17-19倍，对应目标价为19.04-21.28元，维持“买入”评级。
关键信息
营收与利润增长
- 2018年H1营业收入：56.13亿元，同比增长30.21%
- 2018年H1归母净利润：6.18亿元，同比增长25.26%
- 2018年H1EPS预测：1.12元（调整后），较原预测有所下调
- 2018年PE预测：17-19倍，较原预测的24-26倍有所调低
成本与费用
- 毛利率：36.91%，同比下降3.50个百分点
- 净利率：11.0%，同比下降0.4个百分点
- 期间费用率：23.32%，同比下降2.83个百分点，其中销售费用率和管理费用率分别下降1.08个百分点和2.16个百分点
原材料影响
- 原油价格：18H1布伦特原油均价为70.62美元/桶，较17H1的51.68美元/桶上涨36.65%
- 原材料占比：公司营业成本中约90%为石油化工产品
股份回购与增持
- 增持计划：累计增持33.85万股，金额达517.04万元
- 回购计划：拟以自有资金回购股票，金额不低于3亿元，不超过10亿元
市占率提升逻辑
- 行业格局：地产行业集中度提升，优质产品供不应求，有利于强者恒强
- 市占率：从2016年的7%提升至2017年的10%
财务预测
- 营业收入：预计2018-2020年分别为142.55亿元、193.15亿元、252.71亿元
- 归母净利润：预计2018-2020年分别为16.83亿元、22.51亿元、29.18亿元
- EPS预测：预计2018-2020年分别为1.12元、1.50元、1.95元
估值比率
- PE：2018年为14.04倍，2019年为10.49倍，2020年为8.10倍
- PB：2018年为2.69倍，2019年为2.14倍，2020年为1.69倍
- EV/EBITDA：2018年为10.52倍，2019年为7.69倍，2020年为5.95倍
风险提示
- 原材料价格大幅上涨
- 地产新开工增速大幅下降
结构与财务指标
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 流动资产 | 6,055 | 9,331 | 10,229 | 13,314 | 16,884 |
| 现金 | 1,611 | 2,423 | 1,426 | 1,931 | 2,527 |
| 应收账款 | 2,883 | 4,282 | 5,568 | 7,018 | 8,494 |
| 其他应收账款 | 303.46 | 144.14 | 334.57 | 441.73 | 545.66 |
| 预付账款 | 132.05 | 293.15 | 278.28 | 404.57 | 577.14 |
| 存货 | 712.35 | 1,509 | 1,852 | 2,548 | 3,505 |
| 其他流动资产 | 412.49 | 679.57 | 770.86 | 970.50 | 1,235 |
| 非流动资产 | 2,802 | 3,986 | 5,231 | 6,176 | 6,814 |
| 资产总计 | 8,857 | 13,317 | 15,461 | 19,490 | 23,697 |
利润表（单位：百万元）
| 项目 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 7,000 | 10,293 | 14,255 | 19,315 | 25,271 |
| 营业成本 | 4,016 | 6,409 | 8,969 | 12,257 | 16,183 |
| 营业利润 | 1,097 | 1,432 | 1,940 | 2,599 | 3,369 |
| 归属母公司净利润 | 1,029 | 1,239 | 1,683 | 2,251 | 2,918 |
主要财务比率
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入增长率 | 31.98% | 47.04% | 38.50% | 35.49% | 30.84% |
| 营业利润增长率 | 50.60% | 30.60% | 35.48% | 33.94% | 29.63% |
| 归属母公司净利润增长率 | 40.97% | 20.43% | 35.84% | 33.79% | 29.58% |
| 毛利率 | 42.63% | 37.73% | 37.08% | 36.54% | 35.96% |
| 净利率 | 14.70% | 12.04% | 11.81% | 11.66% | 11.54% |
| ROE | 20.68% | 18.45% | 19.16% | 20.40% | 20.91% |
| ROIC | 24.25% | 19.56% | 18.24% | 19.34% | 20.64% |
| 资产负债率 | 43.70% | 48.23% | 42.03% | 42.46% | 40.36% |
| 流动比率 | 1.59 | 1.91 | 1.79 | 1.81 | 1.97 |
| 速动比率 | 1.40 | 1.60 | 1.47 | 1.46 | 1.56 |
| 总资产周转率 | 0.94 | 0.93 | 0.99 | 1.11 | 1.17 |
| 应收账款周转率 | 2.55 | 2.61 | 2.63 | 2.79 | 2.96 |
| 应付账款周转率 | 8.77 | 8.85 | 8.35 | 8.28 | 8.15 |
| 每股收益（最新摊薄） | 0.69 | 0.83 | 1.12 | 1.50 | 1.95 |
| 每股经营现金流（最新摊薄） | 0.39 | 0.02 | 0.39 | 0.70 | 1.03 |
| 每股净资产（最新摊薄） | 3.32 | 4.48 | 5.86 | 7.36 | 9.31 |
| PE（倍） | 22.97 | 19.07 | 14.04 | 10.49 | 8.10 |
| PB（倍） | 4.75 | 3.52 | 2.69 | 2.14 | 1.69 |
| EV/EBITDA（倍） | 18.35 | 13.76 | 10.52 | 7.69 | 5.95 |
估值与评级
- 当前价格：15.76元
- 合理价格区间：19.04~21.28元
- 投资评级：买入（维持评级）
风险提示
- 原材料价格大幅上涨
- 地产新开工增速大幅下降
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