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2013年9月债券市场展望总结

核心内容

2013年9月债券市场面临一定的压力，但整体运行仍处于低位盘整状态。在利率债市场，9月供需局面难以彻底改善，收益率维持高位震荡；而在信用债市场，供需力量及市场风险偏好的转换主导行情，建议关注短久期、高评级品种。此外，央行“锁长放短”的货币政策取向和对金融资源“脱虚就实”的推动，成为市场重要影响因素。同时，宏观经济数据和企业盈利状况显示经济复苏有限，需警惕信用风险和流动性问题。

主要观点

1. 利率产品策略

• 利率债走势：9月利率债收益率维持高位震荡，但四季度后一级市场供需变化有望转为利多，支持跨年行情。
• 市场环境：8月利率债一级市场呈现三阶段波动，前期受资金面紧张影响收益率上行，后期随着资金面改善和配置需求恢复，收益率逐步回调。
• 市场情绪：机构对利率债的配置价值逐渐认可，但交易盘活跃度有限，市场仍以窄幅震荡为主。

2. 信用产品策略

• 信用债走势：9月信用债市场受供需影响，收益率震荡上行，信用利差和期限利差扩大。
• 供给结构：信用债供给以低评级为主，高企的利率抑制了发行需求，企业债自查尚未结束，供给压力延续。
• 风险偏好：低评级债券因密集到期和风险担忧，市场情绪仍偏谨慎，高评级债券更具吸引力。

关键信息

一、8月债券市场回顾

1. 利率产品回顾

• 8月资金面整体偏紧，央行“锁长放短”政策导致利率债一级市场收益率上行。
• 8月20日10年国债/国开债收益率创2012年以来新高，随后在配置需求恢复下有所回调。
• 月末10年国债收益率为3.97%，国开债收益率为4.74%，较上月有所上行。

2. 信用产品回顾

• 信用债收益率震荡上行，信用利差和期限利差持续扩大。
• 8月信用债收益率走势与国开债相似，但短融和中票收益率分别上行9BP和13BP。
• 市场情绪从悲观转向谨慎，收益率逐渐企稳。

二、8月“淡季”不淡

1. 需求企稳拉动企业生产扩张

• 8月汇丰PMI回升至50.1%，显示需求改善，生产指数也上升至50.6%。
• 原材料库存回升1.5个百分点至49%，显示企业对未来预期改善。
• 产成品库存继续下降，企业去库存进程仍在持续。

2. 经济总量稳增长

• 工业增加值环比增长预期扩大，但同比受基数效应影响不明显。
• 用电量和发电量数据反映工业景气度有所回升，但增长空间有限。

3. 农产品价格涨跌互现，CPI同比走低

• 8月CPI环比预计上行，但同比因翘尾效应回落至2.4%-2.55%区间。
• 食品价格涨幅扩大，非食品价格受住房分项影响波动。

三、论央行的“稳中求进”

1. 央行“锁长放短”政策释放谨慎导向

• 7天和14天逆回购利率稳定在3.9%和4.1%，市场资金利率波动中枢确立。
• 未来若逆回购利率不再下调，7天回购利率底限将落于3.6%附近。

2. 货币政策解决不了结构性难题

• 货币政策无法单靠利率调整实现金融资源优化配置，需配合金融制度改革。
• 同业业务清理和高资金成本倒逼金融机构去杠杆。

3. 稳定人民币预期成为政策重点

• 人民币在新兴市场中表现相对稳定，但市场仍存在升值压力。
• 央行通过逆回购操作维持资金面平稳，稳定投资者对人民币的预期。

四、利率债策略

1. 供给压力难减，但承接力逐步恢复

• 7、8月利率债发行量较高，但随着政策性金融债发行减少，四季度供给压力有所下降。
• 商业银行资产结构调整尚未完成，对利率债的配置需求仍有限。

2. 利率债收益率曲线陡峭化尚未到来

• 基本面和政策面未发生根本变化，收益率曲线仍呈现上行有顶特征。
• 未来若出现利率债收益率下行，将依赖于政策转向和市场情绪改善。

3. 长端利率的决定因素

• 10年期国债收益率与CPI相关性较高，但与GDP和工业增加值相关性较低。
• 当前10年期国债收益率已接近历史高位，需关注后续政策和市场变化。

五、信用债策略

1. 信用债供需逻辑与利率债不同

• 信用债以需求为主导，供给弹性较大，市场走势更依赖风险偏好变化。
• 8月信用债收益率震荡上行，信用利差逐步修复。

2. 低评级债券面临较大到期压力

• 9月AA-及以下评级债券到期量较大，违约担忧仍存。
• 低评级债券收益率上涨幅度较大，投资价值受限。

3. 持有期收益分析

• 在期限利差扩大的情况下，短端债券持有期收益更具吸引力。
• 高评级债券虽收益率较高，但持有期收益相对稳定，适合逐步介入。

4. 海外风险偏好情绪对国内市场影响有限

• 美联储QE放缓预期和地缘政治风险影响全球市场情绪，但对国内信用债市场影响较小。
• 国内风险偏好仍需时间改善，高评级债券优于低评级。

六、上市公司半年报分析

• 上市公司盈利状况持续改善，成本控制和非经常性损益是主要驱动力。
• 行业分化明显，下游行业表现优于中游和上游行业。
• 财务费用大幅下降，融资成本降低，企业偿债能力有所提升。
• 营业外收入增长推动净利润增速高于营业收入增速，但不具持续性。

总结

• 利率债：9月维持高位震荡，四季度后有望出现利多行情，配置型机构可逐步参与。
• 信用债：供给压力延续，低评级债券风险较高，建议关注短久期、高评级品种。
• 宏观政策：央行政策释放谨慎导向，推动金融资源“脱虚就实”。
• 经济基本面：企业盈利恢复有限，需关注结构性问题和行业分化。
• 市场情绪：短期内风险偏好难以提升，高评级债券更具吸引力。