策略专题：宽松助牛犇，降准后，宽信用的路在何方？-20211220-德邦证券-25页_1mb

策略专题总结：降准后宽信用的路在何方？

核心内容

本文主要分析了自2008年以来我国经历的四轮宽信用周期，并结合当前经济形势与政策动向，探讨了本轮宽信用周期的路径与对A股市场的影响。文章指出，宽信用周期通常始于经济下行压力较大且通胀压力不显著的阶段，政策宽松一般经历“宽货币→宽信用→信用传导至实体经济”的过程，且对股市具有一定的提振作用，但效果取决于资金是否真正流入实体经济。

主要观点

• 宽信用周期的经济基础：宽信用周期通常发生在经济下行压力较大、稳增长诉求增强的阶段，且通胀尚未全面上行。
• 宽信用的传导路径：从货币政策宽松到宽信用周期的平均传导时滞为3.5个月，但不同周期的传导速度存在差异，主要与政策力度和经济环境有关。
• 宽信用对股市的影响：宽信用周期下，股市表现通常与政策支持的行业密切相关。在08年、15年和20年，宽信用对股市提振效果明显，而在12年，由于信贷主要流向非标领域，对股市提振效果有限。
• 本轮宽信用特征：当前宽信用周期以“结构性宽信用”为主，重点支持碳减排、高端制造、基建（新基建）及中小微企业，而非传统房地产领域。
• A股表现预期：在结构性宽信用背景下，A股估值有望回升，重点行业如新能源、半导体、光伏风电、社服、医药等可能获得超额收益。

关键信息

历史宽信用周期回顾

1. 第一轮宽信用（2008年11月~2009年12月）：

   • 背景：汶川地震、全球金融危机。
   • 政策：四万亿刺激计划，降准降息。
   • 股市表现：A股同步上涨，基建、地产、消费板块受益。

2. 第二轮宽信用（2012年6月~2013年3月）：

   • 背景：经济增速放缓，金融改革创新。
   • 政策：多次降准降息，但信贷流向非标。
   • 股市表现：股市表现一般，大金融行业受益。

3. 第三轮宽信用（2015年7月~2016年4月）：

   • 背景：经济转型，结构性配资盛行。
   • 政策：降准降息，推动“互联网+”发展。
   • 股市表现：股市止跌企稳，但杠杆牛难以持续。

4. 第四轮宽信用（2020年3月~2020年12月）：

   • 背景：新冠疫情冲击，经济全面收缩。
   • 政策：宽松货币政策，财政刺激。
   • 股市表现：A股估值回升，新能源、社服等行业表现突出。

本轮宽信用的路径

• 经济基础：2022年上半年经济下行压力较大，稳增长诉求提升，实体杠杆率收缩为信用扩张留出空间。
• 政策动向：央行降准释放流动性，对冲MLF到期压力，货币政策边际宽松。
• 传导节奏：信用扩张预计缓慢，重点支持碳减排、高端制造、基建及中小微企业。
• 股市影响：结构性机会凸显，建议关注“专精特新50”、新能源产业链、半导体设备材料、社服等受益行业。

风险提示

• 历史经验对未来参考有限。
• 货币、财政政策可能超预期。
• 通胀可能超预期，影响信用扩张节奏和股市表现。

投资建议

• 关注领域：
  • 中小微企业：支持“专精特新50”年度主线。
  • 碳减排：光伏风电、新能源整车产业链。
  • 高端制造：半导体设备材料、关键元器件。
  • 基建（新基建）：中央经济工作会议推动财政前置，利好新基建相关标的。
• 预期表现：结构性宽信用背景下，高景气成长行业可能获得超额收益。

图表与数据支持

• 图1至图33展示了各轮宽信用周期的社融、利率、PMI、房地产投资等数据变化。
• 表1至表5提供了各轮宽信用周期的政策及传导时滞数据。
• 从数据上看，当前信贷脉冲与社融同比已触底回升，信用政策转向有望落地，正处于从信用收缩向信用扩张过渡的阶段。

总结

本轮宽信用周期与以往有所不同，以“结构性宽信用”为主，重点支持碳中和、高端制造、新基建及中小微企业，而非传统房地产。随着政策支持的行业出现结构性改善，A股估值有望回升，市场机会将更偏向政策导向的高景气成长行业。投资者应关注这些领域的投资机会，同时警惕货币政策、财政政策及通胀超预期等风险。