2020下半年交通运输行业中期策略：物流快递，加盟争量看格局，直营求变问利润-20200612-申万宏源-34页_2mb

快递行业中期策略总结

■ 核心结论与投资建议

• 快递行业已进入第三阶段，即一线快递公司之间的激烈竞争阶段，竞争将伴随业务量分化和价格战全面升级。
• 行业未来将保持快速增长，预计全年业务量达到790亿件，2020-2022年增速将高于20%。
• 加盟快递应关注业务量及增速而非短期利润，建议优先选择中通、韵达、圆通等业务量和增速领先、单票成本优化趋势明显且具备较强资本开支能力的公司。
• 直营快递应聚焦利润及其增长空间，而非无效的规模增长，顺丰控股因布局完整、供应链业务前景良好，被重点推荐。

■ 行业需求侧分析

• 电商件是快递行业的主要需求来源，占比约80%-85%，其中阿里系占比约60%（增速10%-20%），拼多多等平台增速超70%，成为主要增量来源。
• 商务件和个人件合计占10%-25%，未来仍有增长空间。
• 疫情虽对行业造成短期冲击，但3月以来业务量迅速恢复，行业韧性凸显，预计下半年将受益于促销活动和消费复苏，保持高增长。

■ 供给侧竞争格局

• 2017年以来，二线快递公司基本出清，行业集中度CR6快速提升。
• 一线快递公司之间竞争加剧，价格战规模和持续时间均超往年，单票收入降幅显著。
• 行业集中度预计将在未来几年继续提升，从CR6向CR2/CR3过渡，形成寡头垄断竞争格局。

■ 加盟快递与直营快递对比

加盟快递：

• 关注业务量：业务量和增速是判断公司价值的核心指标。
• 成本优化：单票成本下降趋势明显，但边际效益递减，需关注成本优化空间。
• 资本开支：具备较强资本开支能力的公司（如中通、韵达、圆通）在竞争中更具优势。

直营快递：

• 关注利润：顺丰和德邦虽有新业务拓展，但当前利润增长空间不明确，需关注供应链等中长期利润增长点。
• 顺丰：传统时效件增速放缓，经济件利润有限，未来利润增长将依赖供应链业务。

■ 行业竞争趋势

• 价格战升级：由于供需失衡和竞争格局变化，价格战将长期持续甚至进一步升级。
• 商流与物流联动：电商竞争加剧，阿里、京东、拼多多等平台对快递行业控制力增强，推动行业格局变化。
• 新进入者：极兔和众邮等新进入者虽具备一定资源，但短期内难以撼动现有格局，需关注其业务扩张速度和成本控制能力。

■ 关键指标与估值建议

• 核心指标：业务量、单票成本、资本开支能力。
• 估值逻辑：
  • P/票件量和P/票件量/票件量增速是更稳定的估值指标。
  • 顺丰、韵达、圆通等公司具备较高的估值潜力，但需关注其业务量增长和成本优化情况。
• 估值表（部分重点公司）：
  • 韵达股份：估值合理，2020年预计利润增长。
  • 顺丰控股：估值偏高，但供应链业务增长潜力大。
  • 圆通速递：估值相对合理，具备增长空间。

■ 未来增长与挑战

• 电商件持续增长：预计2022年电商件规模将达1031亿件，占比88%，支撑行业整体增长。
• 高端电商件：占比逐步下降，但仍是部分公司（如顺丰）的重要利润增长点。
• 快运、冷链、同城配送：短期利润有限，中长期依赖供应链能力提升。
• 农村电商与物流：政策支持下，农村快递网络建设将成为行业新焦点，需设计适应农村市场特点的物流解决方案。

■ 重要图表与数据

• 图1：顺丰、中通股价领涨
• 图2：快递公司PE（TTM）变化
• 图3：快递月度业务量变化
• 图4：快递产品结构业务量同比增速
• 图5：快递月度单票收入变化
• 图6：重点地区快递单价及增速
• 图7：社零及网上零售额增速
• 图8：网上零售渗透率变化
• 图9：电商件与行业整体业务量占比
• 图10：顺丰电商特惠件对净利润的影响
• 图11：德邦与韵达快运收入及成本对比

■ 估值与投资策略

• 短期不看利润：业务量是核心关注指标，利润增长需等待业务量和成本优化的双重支撑。
• 中长期看供应链：顺丰的供应链业务是未来利润增长的核心驱动力。
• 行业集中度提升：将改善行业整体议价能力，利好龙头公司。

■ 风险提示

• 疫情对线下零售渠道恢复影响较大，需关注其对电商件增长的支撑作用。
• 新进入者扩张速度和成本控制能力存在不确定性。
• 价格战持续时间长，可能对行业整体盈利能力造成压力。

■ 机构联系信息

■ 投资评级说明

• A股：买入（相对强于市场表现20%以上）、增持（5%-20%）、中性（-5%～+5%）、减持（5%以下）。
• 港股：买入（20%以上）、增持（10%-20%）、持有（-10%～+10%）、减持（10%-20%）、卖出（20%以上）。

■ 法律声明

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