20180905-天风证券-策略·行业景气_几个独特视角再看中报和当前市场_38页_2mb

策略·行业景气总结

核心内容

本报告从多个独特视角分析了中报数据和当前A股市场表现，重点探讨了ROE（净资产收益率）连续8个季度提升与市场下跌之间的矛盾，以及企业部门流动性对市场的影响。

主要观点

1. ROE持续提升的原因

   • 净利率支撑ROE：净利率是ROE提升的核心因素，主要由毛利率改善推动。
   • 成本端改善：非金融A股成本增速显著下降，尤其在中上游行业（如钢铁、化工、采掘）中表现突出，这与供给侧改革和产能利用率提升有关。
   • 流动性变化主导市场走势：尽管ROE表现良好，但市场走势与ROE背离，主要是由于企业部门流动性出现剧烈变化。

2. 未来ROE维持高位的逻辑

   • 成本端继续下降：供给侧改革等政策仍将持续，有助于降低头部企业的单位成本。
   • 总资产周转率提升：在建工程增速底部企稳，预示制造业投资与产能利用率将逐步回升，支撑ROE。

3. 企业部门流动性研究框架

   • 企业行为影响市场：企业部门的股票买卖行为是市场涨跌的重要因素。
   • 流动性变化与市场表现：企业部门货币资金增速下降时，市场往往表现不佳；反之则市场上涨。
   • 研究链条：宏观经济周期 → 企业盈利与政策 → 实体投资 → 流动性 → 股票买卖 → 市场走势。

4. 创业板三季度利润测算

   • 假设一：若创业板和创业板指Q3净利润为上半年净利润的59.2%和61.6%，则Q3净利润分别为303亿和141亿，同比增速分别为15.3%和23.8%。
   • 假设二：若与17年一致，则Q3净利润分别为297亿和140亿，同比增速分别为14.6%和19.6%。

关键信息

企业部门流动性

• Q1至Q2货币资金增速改善：非金融A股货币资金YOY从+7.1%提升至+11.2%，流动性压力有所缓解。
• 政策影响：中央出台多项缓解中小微企业融资的政策，有助于改善企业部门流动性。

上游资源行业

• 原油价格回升：WTI和布伦特原油期货价格回升，EIA原油库存回落。
• 煤炭价格高位震荡：动力煤和焦煤价格维持高位，焦炭价格略有回落。
• 有色金属价格普遍回升：铜、铝、铅、锌等金属期货价格回升，库存变化多样。

中游制造行业

• 钢铁行业：螺纹钢价格回落，但开工率和产能利用率小幅回升。
• 建材行业：水泥价格震荡，玻璃价格小幅回升。
• 化工行业：涤纶、甲醇、橡胶价格走高，部分产品价格回落。
• 机械行业：7月挖掘机销量同比大幅增长45.3%，汽车起重机和履带起重机销量也有所回升。

下游消费行业

• 地产投资增速回升：7月房地产开发完成额同比增长13.16%，商品房待售面积增幅放缓。
• 汽车销量：7月汽车销量同比小幅下降，新能源汽车销量增长显著。
• 家电销量：空调、冰箱销量同比小幅下降，洗衣机销量小幅上升。
• 农业：猪肉和鸡肉价格继续走高，但猪养殖利润小幅回落。
• 电子与传媒：内存价格走低，但费城半导体指数回升；电影票房收入和观影人次均大幅回升。

金融与公用事业

• 十年期国债收益率回落：降至3.58%，显示市场流动性有所改善。
• 陆股通买入金额占比提升：显示外资对A股信心增强。
• 电力行业：7月全社会用电量同比增长6.82%，火电和水电增速均回升。

风险提示

• 经济下行压力加大
• 政策落实不及预期

相关报告

• 《投资策略：策略-上周股市流动性评级为C-保险社保中报持续更新-一周资金面及市场情绪监控（0827-0831）》2018-09-04
• 《投资策略：策略·国内政策-一周国内政策动态 20180902》2018-09-02
• 《投资策略：策略-一周海外科技风向0902》2018-09-02

图表目录

• 图1：2017Q2至今，非金融A股ROE增速及拆解
• 图2：2017Q1起，PPI走势与净利润增速出现背离
• 图3：毛利率及三项费用率增速情况
• 图4：2015年至今，毛利率拆分情况
• 图5：18Q2，工业企业产能利用率继续小幅回升
• 图6：17Q2和18Q2营业成本单季同比
• 图7：在建工程衡量产能周期示意图
• 图8：万得全ACapex及在建工程同比增速
• 图9：ROE和市场中期走势关系
• 图10：A股微观结构
• 图11：非金融A股货币资金增速与上证综指走势对比
• 图12：非金融A股货币资金增速与企业部门交叉持股对应情况
• 图13：创业板季度利润分布情况
• 图14：创业板指季度利润分布
• 图15：创业板和创业板指Q3净利润及增速测算
• 图16：申万一级行业PE历史序列
• 图17：周期性行业PB历史序列
• 图18：八月下重要行业政策
• 图19：原油价格、产销及库存跟踪
• 图20：NYMEX原油及原油期货价格回升
• 图21：IPE天然气价格持续回升，NYMEX天然气价格小幅震荡
• 图22：EIA全美商业原油库存回落
• 图23：OPEC原油产量环比回升
• 图24：煤炭价格、产销及库存跟踪
• 图25：动力煤、焦煤价格震荡，焦炭价格有所回落
• 图26：环渤海动力煤价格指数维持高位
• 图27：秦皇岛港煤炭库存震荡回落，发电集团煤炭库存维持高位
• 图28：电厂日耗煤量维持高位
• 图29：有色价格、产销及库存跟踪
• 图30：COMEX金价小幅回升
• 图31：LME3个月铜价及库存小幅回升
• 图32：LME3个月铝价格小幅回升、库存持续走低
• 图33：LME3个月铅价及库存小幅回升
• 图34：LME3个月锌价回升、库存小幅回落
• 图35：LME3个月锡价继续回落、库存维持稳定
• 图36：LME3个月镍价回落，库存持续走低
• 图37：上期所铜铅锌铝价均有所回升

结构清晰总结

1. ROE与市场背离的原因

• ROE提升主要得益于净利率上升，尤其是毛利率改善。
• 成本端增速下降快于收入端，主要由于供给侧改革和产能利用率提升。
• 流动性变化是市场走势与ROE背离的主要原因。

2. 企业部门流动性分析

• 企业部门流动性是市场走势的重要指标。
• 货币资金增速下降时，企业大量甩卖股票，导致市场下跌。
• 企业部门流动性改善，市场底部构筑因素增强。

3. 创业板三季度利润测算

• 两种假设下，创业板和创业板指Q3净利润均有所增长。
• 与中报相比，Q3净利润增速有所回升，显示市场逐步回暖。

4. 行业表现分析

• 上游资源：原油、煤炭、有色金属价格普遍回升。
• 中游制造：钢铁、建材、化工、机械行业表现分化。
• 下游消费：地产投资增速回升，汽车和家电销量变化不大，农业产品价格继续走高。

5. 金融与公用事业

• 十年期国债收益率回落，显示市场流动性改善。
• 外资和保险资金对A股的买入行为增加，显示市场信心回升。

6. 风险提示

• 经济下行压力和政策落实不及预期是主要风险。

7. 相关报告

• 提供了关于股市流动性、国内政策、海外科技动态的详细分析。

8. 图表目录

• 附有多个图表，支持对ROE、行业景气度、企业流动性等的深入分析。