策略·行业景气：几个独特视角再看中报和当前市场-20180905-天风证券-38页-2mb

策略·行业景气总结

核心内容

本报告从多个独特视角分析了2018年中报数据与当前A股市场表现的关系，探讨了企业部门流动性对市场走势的影响，并对创业板三季度的利润进行了测算。同时，对八月份各行业景气度进行了概述，重点分析了上游资源、中游制造、下游消费、金融与公用事业等板块的市场表现。

主要观点

1. ROE持续提升但市场下跌的原因

• 净利率支撑ROE提升：ROE连续8个季度提升，主要得益于净利率的改善，而净利率的改善主要来源于毛利率的上升。
• 成本端增速下滑更快：成本增速显著低于收入增速，这主要由供给侧改革和产能利用率提升所致，尤其是中上游行业（如钢铁、化工、交运等）。
• 流动性变化主导市场走势：尽管ROE表现良好，但市场下跌是由于企业部门流动性出现明显收缩，导致大量股票抛售，而流动性变化是影响市场中期走势的关键因素。

2. 企业部门流动性研究框架

• 企业部门行为对市场的影响：企业部门的买卖行为是市场涨跌的核心因素，其流动性状况决定了是否买入或卖出股票。
• 研究链条：宏观经济周期 $\rightarrow$ 企业盈利与政策 $\rightarrow$ 实体经济投资 $\rightarrow$ 企业流动性 $\rightarrow$ 股票买卖行为 $\rightarrow$ 市场走势。
• 流动性改善信号：非金融A股货币资金增速在Q2有所回升，叠加缓解中小微企业融资政策，企业部门流动性最差和大量甩卖股票的阶段基本结束，市场底部构筑因素正在强化。

3. 创业板三季度利润测算

• 利润分布规律：创业板和创业板指的季度利润通常在Q3占全年利润的25%左右。
• 测算结果：
  • 情形一：创业板Q3净利润为303亿，同比增速15.3%；创业板指Q3净利润为141亿，同比增速23.8%。
  • 情形二：创业板Q3净利润为297亿，同比增速14.6%；创业板指Q3净利润为140亿，同比增速19.6%。
• 误差说明：因统计口径变化，存在一定的误差。

关键信息

上游资源

• 原油：价格回升，EIA原油库存回落，显示需求回暖。
• 煤炭：价格高位震荡，库存维持高位，但发电集团库存可用天数有所回升。
• 有色金属：金属价格普遍回升，黄金、铜、铝、铅、锌等价格均有上涨，但锡、镍价格回落，库存下降。

中游制造

• 钢铁：螺纹钢价格回落，但开工率和产能利用率小幅回升，显示行业逐步复苏。
• 建材：水泥价格震荡，玻璃价格小幅回升，部分区域表现较好。
• 化工：涤纶、甲醇、橡胶价格继续走高，部分产品价差扩大。
• 机械：7月挖机销量同比增长45.3%，汽车起重机和履带起重机销量增长显著，显示行业需求回升。

下游消费

• 地产：7月房地产开发完成额同比增长13.16%，但商品房待售面积同比增幅放缓，成交面积回落。
• 汽车：7月销量同比-4.0%，新能源汽车销量同比+50.0%。
• 家电：空调、冰箱、洗衣机销量同比小幅下滑或增长，出口情况分化。
• 医药：维生素价格回落，但中药材价格维持高位。
• 农业：猪肉和鸡肉价格继续走高，但能繁母猪存栏量下降，养殖利润小幅回落。
• 电子：内存价格走低，费城半导体指数回升。
• 传媒：电影票房收入和观影人次大幅回升。

金融与公用事业

• 十年期国债收益率：回落至3.58%，显示市场对利率的预期有所下降。
• 陆股通买入金额占比：回升，显示外资对A股信心增强。
• 保险：7月平安人寿、中国人寿和新华保险保费收入同比回落，但财险保费收入略有回升。
• 电力：7月全社会用电量同比增长6.82%，火电和水电发电量均增长。
• 交运：波罗的海干散货指数回落，但集装箱运价指数小幅回升。

风险提示

• 经济下行压力加大：可能导致企业盈利和流动性进一步恶化。
• 政策落实不及预期：可能影响供给侧改革和企业流动性改善的效果。

行业政策与数据

• 重要政策：包括电力降价、互联网+推进、教育经费优化、非洲猪瘟防控、车辆购置税法、5G发展、医药改革等。
• 行业数据：部分行业PE和PB低于历史中位数，显示估值低位。

总结

ROE的持续提升主要依赖于净利率的改善，尤其是毛利率的上升，而市场下跌则源于企业部门流动性收缩导致的股票抛售。随着流动性改善和政策支持，市场底部构筑因素正在增强，但底部震荡时间可能较长。上游资源、中游制造、下游消费等行业均呈现不同幅度的回暖迹象，整体市场环境逐步向好。