2017-煤炭化工行业：从全球禀赋角度看煤制乙二醇前景_26页-2mb

报告摘要

乙二醇（MEG）是重要的化工原料，主要用于聚酯纤维的生产。全球乙二醇供给主要由三种工艺路线构成：油头、气头和煤头。中东、北美和亚洲是主要的乙二醇生产区域，其中中东以气头工艺为主，北美则因乙烷资源丰富而成为乙二醇供应的重要来源，而中国煤制乙二醇则因成本优势成为未来增长的关键驱动力。

中东乙二醇供给受限
- 中东乙烷供应受限，产能扩张已告一段落。
- 中东乙烷脱氢装置成本最低，但原料供应不足，导致乙二醇产能难以进一步扩张。
- 部分中东乙烷脱氢项目因原料短缺而中止，未来乙二醇产能增长有限。
美国乙二醇产能扩张为一次性冲击
- 美国乙烷脱氢装置在2018-2019年逐步投产，预计新增290万吨产能。
- 乙烷供应增长受限，预计2019年后增速将回归正常水平，无法持续支撑大规模产能扩张。
- 美国乙二醇产能的增加主要依赖乙烷资源，随着原料限制，未来产能增长空间有限。
中国煤制乙二醇具备成本优势
- 中国煤炭资源丰富，煤制乙二醇成本低于石脑油路线。
- 煤制乙二醇成本在4500-4800元/吨，而乙烯法乙二醇成本在5000元/吨以上。
- 未来随着技术进步和产能放大，煤制乙二醇成本有望进一步下降至4000-4300元/吨。
全球乙二醇供需格局良好
- 世界银行预测未来三年全球乙二醇需求复合增速为4.9%，供给复合增速为5.1%。
- 乙二醇开工率将维持在85%以上，行业将保持良好景气度。
- 布伦特油价长期在45-50美元/桶区间波动，预计乙二醇价格将在6000-7000元/吨区间波动。

中东：
- 乙烷脱氢装置是全球成本最低的乙二醇生产方式。
- 乙烷供应受限，产能扩张进入尾声。
- 乙二醇产量占比从2006年的25%上升到2015年的34%，但未来增长空间有限。
美国：
- 乙烷产量从2016年的120万桶/日增长至2018年的180万桶/日，增长主要来自乙烷分离和出口。
- 乙烷脱氢产能扩张受限，预计2019年后乙烷增速将恢复正常。
- 美国乙二醇产能的增加将是一次性冲击，长期增长有限。
中国：
- 煤制乙二醇产能逐步释放，预计2018年底将新增200万吨有效产能。
- 煤制乙二醇成本优势显著，盈利空间充足。
- 企业开工率逐步提升，2017年上半年综合开工率为62%。

推荐标的：
- 华鲁恒升：50万吨乙二醇将于2018年下半年投产，成本优势显著，预计税后净利可达1600元/吨，业绩弹性大。
- 新疆天业：25万吨乙二醇已投产，60万吨产能已开工，20万吨PVC受益于行业高景气度。
- 阳煤化工：剥离低效资产，定增募资用于改良财务报表，注入20万吨乙二醇，未来目标达百万吨。
行业评级：
- 投资评级：领先大市-A
- 收益评级：领先大市，预计未来6个月投资收益率领先沪深300指数10%以上。
- 风险评级：A（正常风险），未来6个月投资收益率波动小于等于沪深300指数。