20230323-浙商证券-美团-W-03690.HK-美团深度报告_外卖无虞_到店竞争边际趋缓_21页_2mb

美团深度报告总结

核心内容概述

本报告分析了美团在2023年及未来几年的业务表现和竞争格局，重点探讨了美团外卖与抖音外卖之间的差异，以及美团到店业务在线下服务业复苏背景下的增长潜力。报告指出，美团外卖具备深厚的竞争壁垒，而抖音外卖由于高客单价和配送成本问题，其发展和对美团的影响低于预期。同时，线下服务业复苏将显著利好美团各业务板块，但短期到店利润率可能受到竞争影响。

主要观点

外卖业务

• 美团外卖壁垒深厚：美团外卖通过高频驱动和庞大的用户及商家基数，构建了较高的竞争壁垒。其单归属属性使得骑手和商家难以轻易转移至其他平台。
• 抖音外卖进展有限：抖音外卖目前仅上线18个城市，且由于低佣金率和高配送成本，其单均亏损率达56.4%，难以实现盈利。
• 竞争格局变化：随着线下消费场景的恢复，美团外卖在2023年将显著受益，而抖音外卖因模式差异，对美团影响有限。

到店业务

• 竞争边际趋缓：2023年，美团到店业务因价差收窄和低价团购数量减少，竞争边际趋缓，利润率可能下降10个百分点。
• 酒旅差异化竞争：抖音在酒旅领域以民宿、高端酒店和景区门票为主，与美团以低星酒店为主的业务模式存在明显差异，对美团影响有限。

投资建议

• 收入与利润预测：公司预计2022-2024年收入分别为2182亿、2865亿和3516亿元，Non-IFRS利润分别为38亿、220亿和387亿元。
• 估值模型：基于分部估值法，合理市值约为9317亿元，目标价为171港元，当前价格空间约为21.2%，维持“买入”评级。
• 未来增长点：预计2025年到店行业将形成美团与抖音两强并峙格局，美团有望在竞争中占据有利地位。

关键信息

外卖业务

• 美团外卖单均配送成本：2021年为7.1元，显著低于抖音外卖的10元。
• 抖音外卖单均亏损：假设客单价70元、佣金率2.5%、配送费5元，单均亏损3.81元，亏损率56.4%。
• 抖音外卖模式：主要为高客单价驱动，且部分采用“先屯后送”模式，与美团外卖的即时需求模式差异较大。

到店业务

• 线下服务业复苏：2023年1-2月社零总额同比增长3.5%，其中餐饮增长9.2%，带动美团到店业务增长。
• 酒旅业务差异：抖音酒旅以民宿、高端酒店和景区门票为主，美团则以低星酒店为主，两者在产品和用户需求上存在显著差异。
• 抖音团购模式：以团购券为主，核销不确定性较高，而美团以预订制为主，履约效率更高。

投资建议

• 估值方法：外卖业务按25倍PE估值，闪购业务按6倍PS估值，到店业务按12倍PE估值，社区团购按0.5倍GMV估值。
• 合理市值：根据上述估值方法，得出合理市值约为9317亿元。
• 未来超预期点：1）外卖渗透率、频次、市占率和利润率超预期提升；2）到店业务竞争格局边际放缓。

风险提示

• 消费恢复不及预期：若线下消费恢复不及预期，将影响美团整体收入。
• 抖音到店业务超预期：若抖音到店业务发展超预期，将加剧行业竞争。
• 监管力度超预期：互联网行业监管和社保政策执行力度可能对业务产生影响。
• 数据测算偏差：报告中的财务测算存在不确定性，可能影响基本面理解。

财务数据概览

图表与数据亮点

• 抖音外卖模式对比：显示抖音外卖与美团外卖在业务模式、覆盖城市和履约方式上的差异。
• 美团外卖订单量及客单价变化：反映美团外卖的高频特性及用户增长。
• 抖音酒旅发展数据：展示抖音在酒旅领域的快速增长，包括支付GMV、订单增长和视频播放量。
• 社零总额及增速：反映线下消费复苏情况，支持美团到店业务增长预期。
• 竞争期间补贴投入测算：对比不同平台在竞争期间的补贴投入和利润率变化，评估美团到店业务受影响程度。

结论

美团在2023年将显著受益于线下服务业的复苏，尤其在餐饮、旅游和休闲娱乐等领域。尽管到店业务短期内可能因竞争而面临利润率下降压力，但长期来看，美团与抖音将在到店行业形成两强并峙格局。报告维持“买入”评级，认为美团具备较强的竞争壁垒和增长潜力。