20180124-中原证券-老白干酒-600559.SH-老白干酒价值分析报告_外延和内涵式增长同时发力_公司估值有待修复_19页_1mb

老白干酒价值分析报告总结

核心内容

本报告对老白干酒（600559）进行了深入分析，指出公司在白酒行业中的地位、发展趋势及估值情况。分析师认为，公司具备较大的成长潜力，未来估值有望修复。

主要观点

• 行业格局：白酒行业将形成“两层金字塔”结构，即在茅五泸三巨头的塔尖之下，各省将形成1至2个核心品牌。老白干酒作为河北市场的重要品牌，具备提升市场份额的潜力。
• 公司基本面：公司财务稳健，货币资金充足，销售政策积极，预收款项增长明显，表明公司对经销商的控制力增强。
• 产品结构：公司产品涵盖清香型白酒，拥有独特的“老白干香型”，产品价格分布在50至300元区间，定位中档市场，未来有望通过产品升级提高毛利率。
• 市场表现：公司在河北省内市场占有率约12%，而古井贡酒在安徽市场占有率超过20%，显示出公司在省内整合提升的空间较大。
• 估值分析：公司市值被市场低估，与古井贡酒相比，销售规模、盈利能力和估值方面均有提升空间，公司估值有望修复。

关键信息

公司概况

• 公司成立于1996年，是“衡水老白干”的生产商，具有国企背景。
• 2015年进行定向增发，股权结构更加合理，激励性更强。
• 公司在河北白酒市场中被称为“河北王”，是省内龙头企业。

产品结构

• 主要产品分为“老白干系列”和“十八酒坊系列”。
• 老白干系列产品包括：古法1915、古法三十年、大青花、小青花、红五星等。
• 十八酒坊系列产品包括：醇柔、陶藏等。
• 腰部产品价格在50至200元之间，市场竞争激烈，但公司产品定位清晰。

财务状况

• 2017年前三季度，公司存货降至10亿元，预收款项稳定，显示销售健康。
• 公司销售费用率和管理费用率与古井贡酒相近，但净利润率较低。
• 2015年之后，公司费用率稳定，盈利有望进一步提升。

估值分析

• 截至2018年1月22日，公司市值约111.76亿元，在白酒板块中排名靠后。
• 公司市盈率较高，但市场对其未来增长有较大预期，有估值修复动能。
• 公司市净率8.70倍，低于行业平均水平，显示市场对其估值存在低估。

投资评级

• 投资评级：买入（维持），预计未来6个月内公司相对大盘涨幅15%以上。
• 风险提示：销售增长不达预期、期间费用率持续上升、并购整合不利、食品安全隐患。

财务数据预测

行业与公司对比

• 行业分析：白酒行业周期性不明显，与宏观经济正相关。中档市场更具长青生命力。
• 公司对比：公司与古井贡酒有可比性，均属地方国企，营销策略激进，产品定位中档市场。
• 市场环境：河北市场竞争相对缓和，公司有望通过省内整合提升市场地位。

估值提升空间

• 公司销售规模不及古井贡酒的一半，显示其增长潜力。
• 公司市占率仅为12%，而古井贡酒为24%，提升空间明显。
• 公司产品毛利率低于古井贡酒，但通过产品升级，毛利率有望提升。
• 公司在二级市场估值偏低，有向上修复的动能。

未来展望

• 2018年及之后，公司业绩有望释放，销售增长稳健。
• 公司通过并购和营销策略，提升市场占有率和品牌影响力。
• 公司具备较强的资本运作能力和市场整合能力，未来发展前景良好。

风险提示

• 销售增长不达预期。
• 期间费用率持续上升。
• 并购标的整合不利，产生不良反应。
• 食品安全隐患。

总结

老白干酒作为河北白酒的龙头企业，具备较强的市场竞争力和增长潜力。公司通过国企改革和营销策略调整，提升了市场地位和盈利能力。未来公司估值有望修复，投资前景良好。