电气设备行业：新能源汽车系列之二，欧洲电动化大幕拉开，中国产业链动须相应-20200507-广发证券-54页_3mb

新能源汽车系列之二：欧洲电动化大幕拉开，中国产业链动须相应

核心观点

欧洲新能源汽车市场在2020年迎来电动化加速期，主要受政策约束与盈利扩张的双因素驱动。

• 政策趋严：2020年1月启动全球最严格的碳减排目标，要求到2020/2025/2030年实现95/81/59g/km。同时，实施欧6d排放标准及WLTP/RDE测试，对传统燃油车特别是中小车型带来巨大成本压力。
• 盈利扩张：单车优惠稳定在6000欧元，倾向4万欧元以下A级以下纯电动车。电池技术如高镍三元、磷酸铁锂、CTP方案等推动降本增效，目标成本100美元/kWh，助力车企盈利扩张。
• 应对策略：欧洲车企主要通过三种方式应对电动化转型：加快混动技术应用（如PHEV、48V技术）；加大电动平台开发，目标新能源渗透率2025年达20%，2030年超过30%；创新联盟模式，如戴姆勒&宝马ShareNow、大众WeShare等出行服务平台。

欧洲市场起航，驱动下一轮平价周期

• 需求结构：A0级车是传统消费主力，占三分之一以上，相应定价4万欧元以下车型占据半壁江山。
• 销量增长：2019年欧洲新能源汽车销量达55.86万辆，同比增长45.07%。其中，纯电动占比64.40%，较2018年提升12.58%。
• 产品周期：2020年欧洲新能源汽车销量有望迎来爆发拐点，推动下一轮私家车平价周期。
• 车企策略：主推A级以下车型，如大众I.D.3、雷诺ZOE、奔驰EQA等，符合需求结构和补贴倾向，有望率先放量。

供应链：欧洲电池短缺隐现，中国供应动须相应

• 市场格局：欧洲已成为中国之外第二大新能源汽车市场，带动LG化学2019年全球市占率30.2%。
• 供应紧张：2020年欧洲动力电池仅可满足约110万辆新能源车配套，预计2021年以前供应仍呈紧张态势。
• 技术竞争：全球动力电池竞争从“遭遇战”转向“巷战”，宁德时代主导开发多层次电池产品，如CTP方案（中国客户）、高镍标准化模组（欧洲客户）、磷酸铁锂（特斯拉），预计2022年后欧洲市场份额有望超30%。
• 成本优势：中国电池企业凭借技术积累和成本控制能力，有望在欧洲市场占据重要地位。

投资建议

在政策激励与产品周期拉动下，重点推荐以下标的：

• 宁德时代：技术变革受益，2020年合理价值159.6元/股，2020E EPS为2.69元/股，PE为53.23倍。
• 德方纳米：受益于电池材料需求增长，2020年合理价值179.1元/股，2020E EPS为3.27元/股，PE为48.50倍。
• 嘉元科技：受益于新能源汽车产业链扩张，2020年合理价值87.1元/股，2020E EPS为1.93元/股，PE为31.21倍。
• 璞泰来、当升科技、恩捷股份：建议关注其受益于欧洲市场拓展的可能性。

风险提示

• 需求不及预期：新能源汽车销量可能因经济环境变化或政策调整而低于预期。
• 技术升级不及预期：电池技术或电动化技术进展可能滞后，影响行业增速。
• 中游价格下跌超预期：原材料或电池成本可能超预期下降，影响企业盈利。

行业评级

• 前次评级：买入
• 报告日期：2020-05-07

图表索引

• 图1：欧洲历年新能源汽车销量
• 图2：欧洲新能源汽车月度销量
• 图3：2018年欧洲二氧化碳排放来源
• 图4：2015年版欧洲新乘用车碳排放量
• 图5：2018年版欧洲新乘用车碳排放量
• 图6：欧洲平均新乘用车碳排放量及目标
• 图7：WLTP/RDE/欧6d实施时间表
• 图8：BOSCH SCR部件构成图
• 图9：伦敦现货钯现价变动情况
• 图10：2018年欧洲纯电动车销量TOP20价格结构
• 图11：2019年欧洲纯电动车销量TOP20价格结构
• 图12：全球历年动力电池组价格
• 图13：宁德时代2019年产品结构估算
• 图14：宁德时代2020年产品结构估算
• 图15：宁德时代CTP高集成动力电池开发平台介绍
• 图16：历年欧洲新车平均碳排放水平
• 图17：历年欧洲新车能源种类结构
• 图18：2018年欧洲新车注册能源结构
• 图19：历年欧洲新车细分种类结构
• 图20：2018年欧洲新车注册细分结构
• 图21：新能源汽车三轮平价周期
• 图22：中国乘用车均价与家庭可支配收入比值情况
• 图23：欧洲历年轿车分别别情况
• 图24：中国历年轿车分别别情况
• 图25：新能源汽车销量结构
• 图26：2015年以来欧洲纯电动车销量TOP20月度各级别结构
• 图27：2018年欧洲纯电动车销量TOP20各级别结构
• 图28：2019年欧洲纯电动车销量TOP20各级别结构
• 图29：2016年欧洲纯电动车销量TOP20各级别结构
• 图30：2017年欧洲纯电动车销量TOP20各级别结构
• 图31：2015年以来欧洲纯电动车销量TOP20月度各价格区间销量
• 图32：2015年以来欧洲插混车销量TOP20月度各级别结构
• 图33：2018年欧洲插混车销量TOP20各级别结构
• 图34：2019年欧洲插混车销量TOP20各级别结构
• 图35：2016年欧洲插混车销量TOP20各级别结构
• 图36：2017年欧洲插混车销量TOP20各级别结构
• 图37：2015年以来欧洲插混车销量TOP20月度各价格区间销量
• 图38：2015年以来欧洲纯电动车销量TOP20月度各价格区间销量
• 图39：2018年欧洲纯电动车销量TOP20价格结构
• 图40：2019年欧洲纯电动车销量TOP20价格结构
• 图41：2016年欧洲纯电动车销量TOP20价格结构
• 图42：2017年欧洲纯电动车销量TOP20价格结构
• 图43：2015年以来欧洲纯电动车销量TOP20月度各价格区间销量
• 图44：2015年以来TOP20新能源汽车各续航里程区间销量
• 图45：2018年TOP20中纯电动车续航结构
• 图46：2019年TOP20中纯电动车续航结构
• 图47：欧洲经典畅销车型销量
• 图48：欧洲锂电及其产业链布局
• 图49：中国历年动力电池装机量
• 图50：海外历年动力电池装机量
• 图51：2018年全球动力电池市场格局
• 图52：2019年全球动力电池市场格局
• 图53：2016年全球动力电池市场格局
• 图54：2017年全球动力电池市场格局
• 图55：2018年海外动力电池市场格局
• 图56：2019年海外动力电池市场格局
• 图57：2016年海外动力电池市场格局
• 图58：2017年海外动力电池市场格局
• 图59：全球主流动力电池企业客户结构
• 图60：全球主流动力电池企业供应链
• 图61：2020年欧洲动力电池产能规划份额
• 图62：2025年欧洲动力电池产能规划份额
• 图63：LG化学供应链企业
• 图64：SK创新供应链企业
• 图65：海外产业链中国供应商2019年海外收入增速及占比
• 图66：欧洲碳排放法案实施细节
• 图67：欧洲二氧化碳排放量限值算法
• 图68：欧洲乘用车碳排放罚款机制
• 图69：欧洲获许可的生态创新技术

表格索引

• 表1：欧洲各国汽车注册量及电动化率
• 表2：新冠疫情影响下海外主要车企复工进度
• 表3：全球乘用车碳排放标准对比
• 表4：欧洲轻型汽油机乘用车排放标准实施时间及限值
• 表5：欧洲轻型柴油机乘用车排放标准实施时间及限值
• 表6：2019年年初至2020年贵金属价格高点乘用车后处理贵金属成本变化情况
• 表7：欧洲各国新能源汽车补贴政策及2019年新能源汽车销量和份额对比
• 表8：欧洲各国新能源车税收优惠政策对比
• 表9：大众纯电与燃油版Golf实际购买价格对比
• 表10：全球动力电池厂商高比能产品技术路线图
• 表11：三元及磷酸铁锂电池中长期价格与成本预测
• 表12：欧洲主要车企历年碳排放量及2021年目标
• 表13：主流车企2021年达标年限估计
• 表14：车企使用生态创新技术对碳排放影响
• 表15：各项减排技术功能对比
• 表16：车企使用超级积分对碳排放影响
• 表17：主流车企电动化进程
• 表18：2017年车企联盟情况
• 表19：车企布局移动出行平台进展
• 表20：2018年欧洲部分国家乘用车均价与全国居民人均可支配收入情况
• 表21：欧洲A+B+C级别轿车大致等同于中国标准下的A00+A0+A级别轿车
• 表22：欧洲2018年、中国2019年热销前10轿车车型级别情况
• 表23：欧洲新能源车型销量排名
• 表24：主要车企欧洲市场新车规划
• 表25：近年爆款车型上市时间与进入畅销榜时间
• 表26：欧洲动力电池供需分析
• 表27：主流动力电池产品对比
• 表28：全球主流电池企业核心产品
• 表29：欧洲碳排放目标计算方法
• 表30：欧盟碳排放制度导入比例和超级积分机制